华泰 | 机械：看好纺服设备景气延续，期待海外市占率提升|毛利率_新浪财经

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上半年纺服设备行业整体景气回升，盈利能力和现金流表现有所分化

全球纺服消费回暖背景下，我们选取的国内外12家纺服设备企业多数收获快速增长，其中缝制设备/智能装备（数码印花、裁床、吊挂）/纺织机械板块24H1收入增速中位数分别为19%/29%/1%。缝制设备板块中，刺绣机电控龙头大豪科技收入增长最快。服装制造小单快反趋势叠加人力成本的提升影响下，数码印花和裁床等智能装备渗透率快速提升。产品升级、精益生产和规模效应推动国产设备龙头盈利能力改善。

日系品牌上半年收入增速不及国内龙头，但在东南亚市场的份额仍然稳固

24H1日本重机/兄弟缝纫机板块分别实现8%和18%的收入同比增速，但其上半年在东南亚市场的销售增速分别为31%和51%，显著高于上半年我国缝纫机出口额5%的增速，背后的原因或在于年内越南、孟加拉等东南亚国家缝纫机需求较为旺盛，而当地以大型工厂居多，日系产品的品牌力优势较为明显。

下半年全球服装制造延续温和复苏，设备景气有望持续向好

北美服装行业自22年9月以来已进行了近2年的库存去化，24年4月服装批发商销售同比转正。华泰宏观9月1日发布的报告《美国衰退焦虑明显缓解》中指出，7月美国实际个人消费支出环比为0.4%，高于预期的0.3%，日本东京8月CPI同比为2.6%，高于预期的2.3%。我们认为后续全球服装消费或维持复苏的态势。24年7月，以越南、印度为首的东南亚国家服装出口延续温和复苏态势，国内服装出口景气虽或受地缘政治因素影响有所回落，但随着8月中以来国内服装制造逐步进入旺季，相关纺服设备整体需求有望向好。

风险提示：1）全球纺服消费复苏不及预期；2）纺服设备竞争格局超预期恶化；3）汇率波动风险。

中期业绩回顾：行业整体景气回升

上半年纺服设备行业整体景气回升

缝制机械景气回升，国产龙头表现亮眼。除标准股份外，选取的5家缝制设备公司上半年收入均获得增长，增幅在8%~40%不等，刺绣机（大豪）增速快于缝纫机。相关公司收入/利润增幅中位数分别为19%和67%，主要系全球纺服行业景气度有所回升。相关公司盈利能力大多改善，日本重机JUKI、标准股份实现减亏。

数码印花和裁床等装备渗透率有所提升。选取公司包括宏华数科（数码印花）、爱科科技（裁床）、瑞晟智能（智能吊挂），收入增幅在6%~46%不等。裁床行业同样有不错表现。

纺机企业收入增速相对弱于缝制设备。3家纺机厂商收入增速在-33%~17%之间，表现弱于缝制机械，可能的原因在于纺机设备交付周期相对长，收入滞后于订单表现，卓郎智能（维权）上半年部分境内大额订单签署时间临近年中，公司定制化产品的生产周期通常为 3-6 个月，未能实现交付。

产品升级、精益生产和规模效应推动国产设备龙头盈利能力改善

产品升级和规模效应推动国产缝制机械龙头盈利能力提升。缝制设备公司24H1毛利率中位数26.1%，同比-1.1pct，不同公司表现分化，杰克股份毛利率同比+3.4pct，主要系产品结构升级拉动出厂价格提升，同时SKU精简降低成本，日本龙头重机毛利率则是略有下降，主要系“销售平均化”的销售措施影响以及库存削减导致成本有所增加。刺绣机电控龙头大豪科技毛利率同比+3.1pct，主要系电控类产品规模效应的体现。

智能装备厂商盈利能力略有分化。宏华数科上半年毛利率同比-1.7pct，主要受降价影响墨水毛利率略有下降，设备毛利率则是维持稳定。爱科科技收入快速增长，带动毛利率小幅同比+1.0pct。瑞晟智能毛利率下降5.2pct，主要原因系材料及人工费用有所增加。

产品升级、精益生产推动纺织机械龙头公司盈利能力改善。卓郎智能上半年毛利率同比+1.4pct，主要系纺纱事业部受到降低运营成本、提升订单利润率等在内的各项降本增效及精益管理措施影响。慈星股份（维权）毛利率同比+3.8pct，主要系新品一线成型横机占比提升。泰坦股份整体毛利率同比-5.1pct，主要系低毛利的纺织纱线/纺织纱布等运营业务占比提升，纺织机械业务毛利率则是同比-0.2pct，基本持平。

现金流表现分化

缝制设备公司上半年经营活动现金流净流入合计6.45亿元，同比-24%。

智能装备公司上半年经营活动现金流净流入合计0.47亿元，同比-12%。宏华数科应付账款略有减少，导致现金流净流入减少。

纺织机械公司上半年经营活动现金流净流入合计-0.47亿元，同比-111%，主要系慈星股份、泰坦股份发出商品金额有所增加，相关公司账期长于缝制设备，现金流改善或滞后于利润改善。

下半年展望：全球服装消费延续温和复苏，设备景气可期

北美服装行业已进行了近2年的库存去化，24年初以来服装消费景气度有所回升。从美国服装批发商库存情况来看，2005~21年行业进行过3轮去库，最长23个月（2019.3~2021.1），22年9月库存达到414亿美元的高位，其后开始下降，至24年6月已经历21个月的去库周期，接近历史最长水平。Nike、迅销等头部服装品牌库存周转天数于22年8月达到高点以后震荡下降，目前已接近或低于2016年以来平均水平，去库完成良好。销售端情况逐步向好，批发商服装销售同比增速自22年11月开始由正转负，24年4月为过去18个月以来首度转正，5~6月维持正增长。华泰宏观9月1日发布的报告《美国衰退焦虑明显缓解》中指出，7月美国实际个人消费支出环比为0.4%，高于预期的0.3%，日本东京8月CPI同比为2.6%，高于预期的2.3%。相关数据超市场预期且呈现出向好趋势，我们认为后续全球服装消费或维持复苏的态势。

越南、印度为首的东南亚国家服装出口7月延续温和复苏态势。越南纺织品出口情况来看，其同比增速在22年8月达到高点后震荡回落，23年多数月份下滑，24年4月以后持续转正。印度纺织品及副产品出口情况表现出类似的趋势，22年7月转负，24年2月重新转正。24年7月越南和印度纺织品出口分别同比增长4.7%和3.8%，延续温和复苏态势。

8月中以来国内服装制造逐步进入旺季，后续景气回升可期。国内服装及衣着附件出口情况来看，23年除3、4月外，国内服装出口额多处于同比下滑的情况，如果排开3、4月高基数的影响、将基数调整为疫情影响相对较小的21年（若选用19年结论类似），国内服装出口额24年1~2、3、4、5月同比增速分别为-3%、+13%、+6%、+9%，3月以来有所改善，而6、7月又出现一定的景气回落。从服装上游面料的情况来看，涤纶长丝江浙织织机8月中下旬以来开工率逐步回升，9月第一周为65.8%，同比略有提升，织厂库存回落至约18天的水平，后续存在一定的补库空间。

日本兄弟对下半年全球缝纫机行业景气度进一步回升持乐观态度。2023年，由于全球宏观经济形势整体承压，中国工业缝纫机行业销售量仅617万台，连续两年下降，整体处于历史底部区域。我们认为随着全球服装消费的逐步恢复，2024~25年工业缝纫机行业有望迎来周期复苏。

上半年日系产品在海外的增长或高于国内企业出口增长，期待国产龙头后续市占率提升。据海关总署数据，24Q1和24Q2我国缝纫机出口额分别为3.27和4.02亿美元，同比-4%和+14%。由于重机和兄弟并未将缝纫机产品中的家用机和工业机做进一步拆分，我们取对工业机需求更大的亚洲国家作为其工业机销售情况的拟合，发现日本重机24Q1和24Q2在除中国外的亚洲国家同比增速分别为32%和23%，兄弟在亚洲国家为33%和66%，均快于我国缝纫机出口的同比增速。背后的原因或在于年内越南、孟加拉等东南亚国家缝纫机需求较为旺盛，而当地以大型工厂居多，日系产品的品牌力优势较为明显，导致增长更快。未来随着以杰克为首的国产缝纫机品牌产品力的逐步提升以及智能成套业务对于公司品牌力的提升。