国君晨报0813｜海外策略、策略、电力、华峰化学、浦发银行|港股_新浪财经

　　炒股就看金麒麟分析师研报，权威，专业，及时，全面，助您挖掘潜力主题机会！

【海外策略】港股韧性已现推荐布局，向科技要弹性

上周日元套息交易逻辑扭转，海外经济衰退担忧升温，避险逻辑驱动海外资金回流，导致全球资产价格下跌，港股震荡企稳全周收涨。日元被动升值下套息交易平仓，引发全球各类资产价格大幅回调。国内通胀数据好于预期，环比增速由降转升增长0.5%，反映消费需求恢复。上周港股表现，恒生指数上涨0.85%，恒生科技指数上涨1.51%，恒生国企指数涨0.72%。行业方面，医疗保健、地产建筑和资讯科技行业表现最好。受国际地缘政治压力影响半导体本土化需求加速，中芯国际中报超预期并给出三季度业绩指引，景气获提振。

日元套利交易逻辑扭转与海外经济走弱预期形成全球市场负反馈共振，而本轮港股表现显著跑赢其他市场，显示港股韧性突显。过往来看，日元套息交易的核心底层逻辑是日本利率水平相对较低且汇率维持稳定。自7月中旬美国通胀数据超预期回落、经济放缓预期升温以来，实际上日元套息交易空间收窄的危机就已在酝酿。而日元套息资金交易逻辑扭转的触发事件为7月底日央行加息25BP叠加美国经济衰退预期走强形成负反馈共振，美日国债利差收窄、日元汇率升值压力进一步加大。但我们预计，日元套息交易逻辑扭转的最大冲击已经过去，后续升值斜率更加循序渐进，对资产价格影响将显著降低。交易逻辑逆转拐点期间，避险情绪急速升温放大了资产价格波动，叠加海外经济衰退预期有所缓解且日央行表态转向偏鸽，预计后续日元升值对资产价格冲击将减弱。本轮海外市场波动加大阶段，港股跌幅最小并迅速企稳，且近期南下资金对互联网与消费龙头的定价权进一步提升，港股行情的韧性已经突显。

当前港股市场风险溢价已触及历史均值+2倍标准差极值区域，参考历史经验，均对应过往几次港股反弹行情开启前的历史低位。从过往数次风险溢价指标触及该高位来看，都面临由重大风险事件冲击导致的市场情绪迅速调整，此后均迅速开启市场低位下的反弹行情。考虑前期分子分母端负面因素前期消化充分，而海外衰退预期已有所缓和、日央行后续加息影响预计相对减弱，港股市场在估值低位下，有望充分受益下半年海外资金回流与全球配置再平衡，我们认为港股市场已进入配置区间，后市反弹空间可期，而成长弹性更大。

投资策略：港股资产已系统性低估，隐含较高预期回报率，具备较高配置性价比，配置向恒生科技要弹性，向高分红要确定性。海外方面，流动性拐点渐近，而前期港股市场对降息定价不足，后续有望受益于分母端增量资金回流。国内方面，前期分子端悲观预期已在港股市场中充分计价，回调充分后港股市场配置性价比突显。2024年以来恒科指数盈利预期持续向上提升，叠加分母端助推，看好成长弹性。行业配置推荐：1）行业格局出清后利润率与回报提升的恒生科技与互联网龙头；2）前期对地缘政治担忧的负面因素计价充分后，面临本土化需求加速、景气边际改善的新质生产力方向：半导体/电子等；3）稳定类高分红中期底仓配置：公用/银行/通信。

风险因素：1）国内经济复苏进度不及预期；2）国际地缘政治事件升温；3）海外衰退预期反复扰动；4）美联储宽松节奏不及预期。

>>以上内容节选自国泰君安证券已经发布的研究报告：海外策略：港股韧性已现推荐布局，向科技要弹性，具体分析内容（包括风险提示等）请详见完整版报告。

【策略】中国科技产业链估值：跨国比较与中国实践

探索和发展中国特色资本市场，完善科技行业估值体系是关键一招。在过去较长的海内外科技股投资实践中，科技股估值的关键取决于产业预期与规模经济，即创新能否带来新技术渗透率提升与业绩高速增长。在建设中国特色现代资本市场下，科技股估值体系如何结合中国立场、突出中国实践是有待探索的前沿命题。结合国情，我们认为可以从三个方面改善中国科技股估值：1）鼓励发展新兴产业与未来产业，培育壮大科技领军企业，打造有竞争力的科技产品与可持续增长商业模式；2）优胜劣汰加快行业出清与竞争格局改善。鼓励并购重组强化主业，推动产业链上下游整合，发挥产业链协同效应，降低资本成本；3）提高股东回报水平，提升分红比例与优化公司治理，在必要时回购注销股票，在讲发展的同时关注股东回报。

股市估值跃迁的海外经验：科技要素生产率的提升既是经济转型的胜负手，也是股票市场估值向上跃迁的关键动力。近年来，中国经济在内外部压力下遇到了增长挑战。纵观海外经验，中国并非孤例，而破局的胜负手是提高全要素生产率。20世纪七八十年代地缘冲突频发，大国博弈步入深水区。历经三十年高增长，日德等后发国依靠投资驱动+产业补贴的模式迅速重建起雄厚的重化工业，并与领先国在产业上短兵相接。而两次石油危机直接导致油价大幅上升，全球需求锐减。日德都开启了剧烈的经济转型，并不约而同选择推动科技进步。彼时日德以举国体制发展高技术产业，提升新兴产业全球竞争力，并使用智能化、节能化策略改造升级传统行业，去化老旧过剩产能。股市表现上转型前期市场估值承压，随着转型模式确立估值开始扩张，科技龙头股领涨，并往往出现戴维斯双击行情。

科技产业链估值的跨国比较：科技板块市值权重有较大提升空间，部分估值已具备优势。总体看，A股的市值结构与高质量发展的经济现实存在错位，新质生产力市值权重仍有很大提升空间。对比美/日/德/韩等国，中国新质力赛道当前估值偏低，这与中国科技股经营杠杆偏高，盈利波动性较大有关。但随着近年持续向创新驱动转型，盈利相对优势提升，中国科技股投资性价比突出，未来更多耐心资本有望进入市场。具体来说，1）A股科技制造与材料市值占比更高，TMT/汽车/医药等偏低。权重制造板块估值偏低，新兴产业链近年估值回落，汽车估值偏高。2）较高的净利率与杠杆水平下中国新质力赛道ROE相对优势提升。优势赛道包括电力设备/机械/医药/化工，通信/汽车偏弱。结构上，电子/军工/汽车净利率有提高空间，医药/机械/软件/汽车行业杠杆偏低，融资支持力度可进一步加强。

科技投资的中国实践，围绕三主线布局。1）新兴产业扩订单：聚焦核心技术自主可控，持续提升产业全球竞争力，推荐电子半导体/通信/船舶军工等；2）未来产业拓产品：新兴技术商品化与商业化加速，布局科创主题投资机会：低空经济/商业航天/量子技术/人工智能；3）传统行业提效率：智能化、绿色化改造升级与设备更新，重视自主更新、央企主导、标准提升三条线索，推荐机械/商用车等。

风险提示：科技制造产业催化落地进度的不确定性。

>>以上内容节选自国泰君安证券已经发布的研究报告：策略：中国科技产业链估值：跨国比较与中国实践，具体分析内容（包括风险提示等）请详见完整版报告。

【能源运营】高屋建瓴定基调，绿电环境溢价凸显

投资建议：维持“增持”评级，供需偏紧形势下的电改催化与长久期利率债的权益映射属性下，行业估值有望提升。（1）火电：优选具备煤电一体化、多元化发展等特征的优质稳定类资产；（2）水电：把握大水电价值属性；（3）核电：远期成长空间打开、长期隐含回报率值得关注；（4）新能源：静待政策驱动下的行业要素改善、精选内生高成长个股。

事件：2024年8月11日，中共中央、国务院印发《关于加快经济社会发展全面绿色转型的意见》（以下简称《意见》）。

中央政策高屋建瓴，全面绿色转型大势所趋。《意见》指出“健全绿色低碳发展机制，加快经济社会发展全面绿色转型”，明确“两个目标”：1）到2030年，重点领域绿色转型取得积极进展，经济社会发展全面绿色转型取得显著成效；2）到2035年，绿色低碳循环发展经济体系基本建立，绿色生产方式和生活方式广泛形成，经济社会发展全面进入绿色低碳轨道。我们认为《意见》释放出了较为积极的政策信号：《意见》是二十届三中全会后中央层面出台的第一份能源转型相关文件；中央层面首次对“全面绿色转型”进行系统部署，彰显国家推动全面绿色转型的决心。

政策密集出台，绿电环境溢价有望加速凸显。针对绿电消纳问题，《意见》提出“健全绿色消费激励机制”、“鼓励用户扩大绿色能源消费”。近期绿电政策密集出台：1）《关于2024 年可再生能源电力消纳责任权重及有关事项的通知》新设电解铝行业绿色电力消费比例目标；2）《加快构建新型电力系统行动方案（2024—2027年）》提高需求侧响应能力比例，主张开展算力、电力基础设施协同规划布局。我们认为：伴随政策持续推进，绿电需求端有望扩容，部分缓解消纳压力；绿电环境溢价有望加速凸显，部分对冲绿电电能量价格下行影响。此外，《意见》在三中全会“优化居民阶梯水价、电价、气价制度”的基础上，对电价政策进行进一步补充，提出“健全阶梯电价制度和分时电价政策，完善高耗能行业阶梯电价制度”。伴随电改推进，电价机制有望进一步完善。

风险因素：用电需求不及预期，新能源盈利低于预期，电量电价低于预期，煤价超预期，电力市场化推进低于预期等。

>>以上内容节选自国泰君安证券已经发布的研究报告：能源运营：高屋建瓴定基调，绿电环境溢价凸显，具体分析内容（包括风险提示等）请详见完整版报告。

【化工】华峰化学（002064）24Q2业绩符合预期，产业链逐步完善

维持“增持”评级。公司24Q2业绩符合预期，己二酸等产品成本端改善，上调公司2024年EPS为0.64元（原为0.59元，）维持公司2025/2026年EPS为0.72/ 0.83元。公司为氨纶、己二酸和原液行业龙头，给予公司15.47倍PE，维持公司2024年目标价9.90元。

24Q2业绩符合预期。公司2024年上半年实现营收/ 归母净利润137.44/ 15.18亿元，分别同比增长8.89%/ 11.74%。其中24Q2实现营收/ 归母净利润70.87/ 8.35亿元，分别同比增长10.21%/ 14.78%，环比6.46%/ 22.25%。报告期内，公司化学纤维板块/ 化工新材料/ 基础化工产品板块营业收入同比-0.11%/ -0.11%/ +42.38%，毛利率同比-0.71 pct/ -3.52 pct/ -1.87 pct。

主要产品价格价差下行，但公司凭借成本优势以量补价。根据百川，24Q2氨纶40D含税均价28451元/吨，20D含税均价32951元/吨，分别同比-11.96%/ -12.39%，环比-4.49%/ -3.90%。40D价差11962元/吨，同比-7.29%，环比-3.86%。己二酸24Q2均价9586元/吨，同比+1.12%，环比-2.01%，价差同比-57.25%，环比-43.15%。原液上半年均价稳定。己二酸收入同比增长40%左右，以量补价，毛利率在全行业大幅下行的背景下微跌，体现出公司的成本和规模优势。

低成本扩张，底部利润坚实，氨纶价格磨底后有望向上。弹性面料（瑜伽服、紧身衣、防晒服、卫材等）需求趋势起，氨纶需求增速预计保持在7-8%，供给端行业扩产周期接近尾声，行业供需格局持续改善，公司有望受益。公司通过规模优势、产业链优势及能源等方面实现氨纶多维度降本并低成本扩张，规划建设BDO、PTMEG等项目，成本优势有望进一步夯实。母公司华峰集团通过己二酸氨化法实现年产30万吨己二腈项目22年顺利开车，集团同时布局PA66、PBAT、PPC等项目，有望与公司实现产业链协同发展。并且，公司持续科研攻关，实现差异化氨纶产业化推广，有望获得新的业绩增长点。

风险提示：在建项目不及预期；产品需求不及预期；氨纶产能消化风险；原材料价格波动。

>>以上内容节选自国泰君安证券已经发布的研究报告：化工：24Q2业绩符合预期，产业链逐步完善，具体分析内容（包括风险提示等）请详见完整版报告。

【银行】浦发银行（600000）新开局，再出发

投资建议：新一届管理层带领浦发银行进入转型新阶段，呈现发展新气象，叠加存量风险处置接近尾声，后续经营效益和财务表现有望见底回升。考虑到2023年低基数影响，预计公司2024-2026年净利润增速为9.60%、2.82%、3.76%，EPS1.37、1.41、1.46元/股，BVPS 22.05、22.98、23.95元/股。首次覆盖给予增持评级，目标价9.86元，对应2024年0.45倍PB。

新管理层全部就位，积极有为转型再出发。2023Q4以来公司管理层深度调整，目前新董事长和行长已全部落定。董事长张为忠先生此前任职于建设银行，在对公及普惠金融领域经验丰富，与公司传统对公业务优势高度契合。行长谢伟先生源自内部提拔，遍历公司投行、金市资管条线，对浦发银行知根知底。此外还有三位副行长做了更迭。新管理层积极有为，张董事长就职后先后发起“百日攻坚”、“春季攻坚”等行动，自上而下振奋公司士气，开启发展新气象。截至2024Q1末，公司总资产规模突破9万亿，股份行中位列第四。

新战略聚焦“五大赛道”，传统优势焕发新活力。新管理层将做好五篇大文章和对公业务传统优势有效结合，基于客群、区位和产品优势聚焦科技金融、供应链金融、普惠金融、跨境金融、财资金融五大赛道，谋求长板更长。23Q4、24Q1企业贷款分别增长838、1842亿元，同比多增915、971亿元，做实“一投三收”，以便能更游刃有余地优化资负安排、深化战略转型，谋求长期高质量发展。

存量风险处置接近尾声，盈利能力有望见底回升。公司早年快速发展期风控未能同步匹配，遗留较多存量问题资产。但近年来多措并举，一方面加大不良处置力度，2017-2023年累计核销转出近4550亿，约占期初贷款的14%；另一方面通过分行领导定期轮岗、统一授信制度、优化客群结构等，严控风险新增。2023年不良生成率为1.14%，较2017年高点下降了113bp。当前公司不良率及关注率已改善至股份行中间水平，风险化解对财务资源的损耗大幅减少，未来拨备和利润弹性均有望改善。

风险提示：资产质量改善趋势出现反复；核心资本不足约束发展。

>>以上内容节选自国泰君安证券已经发布的研究报告：银行：新开局，再出发，具体分析内容（包括风险提示等）请详见完整版报告。