华泰 | 策略：各类投资者的红利仓位在什么水平？|红利资产_新浪财经

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外资/国家队/公募在红利仓位较高，险资水上红利仓位回落至历史低位

外资/公募/国家队在红利仓位较高。其中外资主要加仓银行/公用事业/交运等非资源品红利；公募对红利资产有所加仓，其配置系数分位数位于2016年以来97%的高位；国家队主要加仓权重行业-银行。除此之外，散户（以个人投资者占比较高的行业ETF衡量）或增配石油/煤炭等资源品红利，融资资金主要增配公用事业，险资对红利的水上仓位（按前A股十大股东持仓数据测算，下同）回落至2015年以来的历史低位。港股中，南向资金净流入港股红利资产，24Q2配置A股红利的基金切至港股推动港股红利资产的仓位升至历史高位；而外资或主要流入公用事业，对其余红利资产有所减仓。

2024年以来，外资/国家队/公募基金对红利资产仓位或相对较高

近期红利指数有所回调，A股红利指数成交额占比回落至过去一年82%的相对高位，换手率也降至近一年66%的分位水平，除指数外，红利资产内部出现了较为显著的扩散现象，我们将红利资产界定为具备高股息/防御属性的石油石化/煤炭/钢铁/交通运输/银行/公用事业行业，截至7.23，红利资产整体成交额占比回落至近一年77.0%的相对高位，但内部拥挤度较为分化，石油石化、煤炭、钢铁等资源类红利行业及公用事业的拥挤度水平相对较低，而银行、交通运输行业的拥挤度仍相对较高。从资金角度观测，2024年以来，外资/国家队/公募基金在红利资产中的仓位或相对较高。

国家队仓位集中于银行，外资加仓非资源品红利，基金红利仓位处于高位

红利仓位较高的资金中：①2024年以来，外资累计净流入红利资产约521亿元，净流入银行/公用事业/交运，从趋势来看，外资近期虽净流出但对红利资产的配置维持稳定，小幅加仓公用事业、交运行业；②国家队主要增配银行，一方面银行作为沪深300的权重行业，其资金主要源于宽基ETF大幅流入；而按照A股前十大股东持仓统计，2024年以来，国家队或主要加仓银行，而对其余红利资产有所减仓；③价值型基金在红利处形成一定的共识，24Q2红利资产的配置系数分位数位于2016年以来97%的高位，目前煤炭/公用事业/钢铁/石油/交运配置系数相对较高，而银行仍位于相对低位。

百亿私募/融资/散户加仓红利内部细分行业，险资水上红利仓位回落

其余资金中，百亿私募/融资/散户资金中红利资产仓位或较低，但在内部细分行业中有所配置：①私募基金在红利类基金的布局较为分化，2024年以来，百亿私募基金新发红利基金占比为5.0%，为近四年峰值，但全部私募基金中红利基金占比环比2023年小幅回落；②2024年以来，融资资金累计净流出红利资产，但小幅增配公用事业，大幅流出银行；③以个人投资占比较高的行业ETF衡量散户资金净流入方向，2024年以来，散户或流入煤炭、石油等上游红利板块，流出银行。除此之外，24Q1，险资对水上红利资产仓位已回落至2015年以来的历史相对低位。

红利资产在南向资金中仓位较高，而外资整体减配红利资产

2024年至今，港股高股息指数相对于恒生指数、A股红利指数均具备一定的超额收益水平，其中南向资金净流入港股红利资产的规模居前。2024年以来，南向资金净流入接近4000亿元，其中流入红利资产超2000亿元，配置力度持续回升。拆分南向资金来看，险资/公募或净流入居前，24Q2港股红利资产的仓位回升至2019年最高值（26%），超配比例也位于2019年以来相对高位，或主要源于配置A股红利资产及食品饮料基金的切仓；险资端，2024年以来其举牌也主要集中于高股息行业。除内资之外，外资或加仓港股的公用事业/钢铁，对其余红利资产的配置力度有所回落。

风险提示：基金重仓股与实际持仓存在差异，测算误差。

A股红利资产：外资/公募/国家队对红利资产净流入居前

红利资产交易拥挤度位于近一年以来高位，但内部分化。将石油石化、煤炭、钢铁、银行、公用事业、交通运输等高股息行业定义为红利资产。截至7月23日，红利指数成交额占比仍位于过去一年82.0%的相对高位，其换手率也位于近一年65.6%的分位水平；以红利资产角度，红利资产整体成交额占比位于近一年77.0%的相对高位，但内部拥挤度较为分化，石油石化、煤炭、钢铁等资源类红利行业及公用事业的拥挤度水平相对较低，而银行、交通运输行业的成交额占比、换手率分位数仍处于近一年相对高位水平。

各类投资者的红利仓位在什么水平？

2024年以来，外资、公募基金、国家队的红利仓位或相对较高。从内部来看，外资仓位主要集中在红利资产中的银行、公用事业，公募基金对红利资产均有加仓，而国家队主要加仓红利资产中的银行。除此之外，散户、融资、私募资金对全部红利资产仓位配置力度较低，但在细分行业或仓位较高，散户或主要加仓上游资源品等红利板块，融资则对公用事业的配置力度有所回升。险资红利资产水上仓位已回落至2015年以来低位水平。

2024年以来，散户中整体红利仓位或较低，但在煤炭/石油石化等板块仓位或相对较高

2024年年初以来，散户资金（以小单交易额衡量）净流入额仍呈现回落的趋势，累计净流出1728.6亿元。以个人投资者占比较高的行业ETF净流入的规模表征散户资金买入的方向，2024年年初以来，传媒、医药、非银金融、计算机/通信行业净流入规模相对居前，累计净流出红利资产约为36.4亿元，红利资产内部，散户资金流入煤炭、石油石化等上游红利资源板块，但净流出银行44.7亿元。

2024年以来，融资资金在红利资产内部仓位或集中在公用事业

2024年年初以来，融资资金累计净流出1685.0亿元，分行业来看，融资资金累计净流出红利资产126.1亿元，对除银行外的红利资产净流入/净流出规模较小，净流出24.5亿元。从趋势来看，春节后，融资资金对红利资产的流出规模有所收窄，且对公用事业的配置力度有所回升。

2024年以来，公募基金对红利资产仓位水平相对较高

24Q2，红利资产的配置系数分位数提升至2016年以来97%的相对高位，但对于红利指数（上证红利、高股息）的配置环比有所回落，或表明基金对红利的配置有所扩散。其中红利资产内部煤炭、公用事业、钢铁、石油石化、交通运输行业配置系数相对较高，分别位于2016年以来100%/100%/76%/76%/76%的历史相对高位，而银行配置系数位于2016年以来19%的历史相对低位，而从配置系数变动来看，2024年至今，主动偏股型基金对红利资产均有加仓，边际来看，24Q2，主动偏股型基金加仓钢铁、公用事业、煤炭、银行、石油石化，小幅减仓交通运输。

以高频数据来看，红利资产与TMT资产仓位呈现跷跷板趋势。红利资产目前仓位分位数位位于2016年以来63.2%的相对高位，TMT仓位位于42.4%的历史分位。

从切仓来源来看，2024年至今，价值型基金在红利资产处形成一定的共识。24Q1及24Q2，大幅加仓红利资产的基金，其均减仓了食品饮料、医药生物等消费/价值型行业。

从增量基金发行来看，2024年至今，基金发行数量及规模虽仍在历史相对低位，但红利基金的发行规模相比前期有一定的提升。

2024年以来，百亿私募对红利的仓位或相对较高

年初以来，私募基金的权益仓位整体较为震荡。但从内部配置来看，私募基金瞄准防御属性和长期价值，对量化及红利类基金的布局有所增强。2024年以来，百亿基金对红利资产的配置力度有所增强，2024年百亿基金新增2只红利资金配置，占新发基金5.0%的比例，而全部私募基金中红利基金发行占比环比有所回落。

2024年以来，跟踪红利指数的ETF净流入175亿元

2024年至今，跟踪红利指数（红利低波指数、红利低波100指数、中证红利指数、300红利低波指数、红利质量指数）的ETF持续净流入，累计净流入规模为175亿元。

2024年以来，险资水上红利（按前A股十大股东持仓数据测算）仓位回落

年初以来，险资对红利资产的配置力度有所回落。24Q1，险资的水上红利仓位（按前A股十大股东持仓数据测算）回落至2015年以来的低位水平，仅为25%，对主要红利资产均有所减仓。

但以个股角度来看，险资对高股息个股举牌行为有所增加。近年险资举牌上市公司的频次呈上升趋势。2024年至今已达到8次（A股7家，港股1家）。2024年以来，险资举牌A股7家，主要集中在交通运输（3家）、环保（2家）中，港股为交运（秦港股份）。

向后看，在新会计准则和低利率的双重挑战下，险资或仍将增持红利资产。新准则下，由于出售不易且价差不计入损益表、仅有分红计入，计入FVOCI的权益资产要慎重选择，同时分红水平要高。因此市场普遍认为高息股是FVOCI权益资产的合适选择。保险公司在初始投资FVOCI股票时就需要秉承长期配置的投资思路，因为会计科目一经确认无法轻易更改。对于FVOCI股票，分红是保险公司关注焦点，分红频率增加将有助于平滑保险公司的投资收益，可能会增加对保险公司的吸引力。根据华泰金融团队测算，2023年传统险账户的5%-8%应配置到FVOCI股票（高息股），静态测算配置规模约为7,000亿到1万亿人民币，其中欠配规模约5,000-9,000亿，后续险资配置高息股是持续渐进的过程，或将在未来2-3年内逐步展开。我们以连续3年股息率超过4%，市值超过100亿人民币/港币为标准，估计A/港股高息股自由流通盘规模约3.4万亿人民币/4.7万亿港币。

2024年以来，国家队仓位或主要集中于红利资产内的银行

2024年以来，国家队主要加仓银行。从两方拆分国家队主要的加仓方向，2024年以来，宽基ETF累计净流入超5000亿元，其中沪深300为ETF主要的增持方向，而银行作为沪深300的权重资产，宽基ETF大幅流入银行；同时按照A股前十大股东持仓数据观测国家队加仓方向，环比23Q4，国家队基金主要加仓银行，对其余红利资产均有所减仓。

2024年以来，外资对红利资产的仓位有所回升

2024年以来，外资累计流入A股近400亿元，其中红利资产是外资主要的配置方向之一，累计净流入约为358亿元。从趋势来看，年初至6月初，外资持续净流入红利资产，6月中旬至今，外资持续净流出，但对红利资产的累计净流入规模维持相对稳定，内部来看，近期外资对电力及公用事业、交通运输的配置力度有所抬升。

港股红利资产：南向资金中红利资产仓位或较高

2024年至今，与A股红利指数类似，港股高股息指数相对恒生指数仍具备一定的超额收益，或主要源于其确定性的收益水平，而与A股红利指数（中证红利指数）对比，港股高股息指数收益率仍相对高于A股红利指数。截至7月23日，港股红利指数的成交额占比位于近一年88.8%的高位，换手率分位数位于近一年中枢位置（54.5%），从行业内部来看，石油石化、电力及公用事业、银行、交通运输拥挤度相对处于高位，钢铁、煤炭等拥挤度相对较低。