浙商研究 || 2024中期策略巡礼（食品饮料篇）|酒企_新浪财经

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13年酒企咨询经验。深入对接八成上市酒企。2023及2022年新财富入围团队，2023年Wind金牌分析师第一名、上证报评选第三名、金麒麟最佳分析师第四名。

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白酒

核心观点

2024Q2淡季表现平稳不改头部酒企全年业绩确定性，当前白酒板块股息率、估值具高性价比，我们看好茅台批价及估值企稳&税改担忧释放后的板块配置机会。

十大预测复盘

精准预测茅台批价中枢下降，但普五批价坚挺。

我们于2024年3月17日发布报告《白酒产业小年、投资大年——2024白酒龙年十大预测》，其中包括“2024飞天茅台批价中枢下降”在内的部分预测已兑现，主要行业趋势与我们此前判断相一致，当前我们仍看好头部酒企全年业绩确定性，我们预计茅台批价或已企稳、7-8月淡季普五批价或存上行可能。

行业趋势研判上，我们认为：

1、竞争格局：2024年是弱周期下加速分化的“淘汰赛”，头部酒企或迎增速换挡的新周期；

2、价位结构：100-500元为主力畅销价位，短期升级放缓不改长期价增趋势；

3、库存周期：2023年已进入去库存周期，2024年库存有望迎改善；

4、酱香趋势：2024是酱酒行业的总量微增下集中化提升年，头部酒企或保持较好增长；

5、企业战略：弱周期放大优势比全面出击更重要，茅五管理层更迭下或迎新企业家周期。

关注点

短期税改或不涉及白酒，茅台或已迎批价底&市值底。

1、消费税改革：考虑白酒市场结构和价格体系复杂，白酒消费税改革推进难度或较大，短期消费税改革或不涉及白酒行业。若消费税改革落地，预计对白酒行业影响亦有限，且或有利于市场份额向头部酒企集中。

2、茅台批价及估值展望：我们预计当前为茅台批价底部区间，批价或不会跌破2000—2100元，主因：茅台批价由“发货面、政策面、预期面”三方面构成，我们认为茅台批价成本或有三级价格体系，预计本次受损的主要是小黄牛和电商新型黄牛（二者成本较高），预计各地茅台大商和联谊会受影响相对较小。此外，我们从股息率、海外消费品龙头估值对比角度分析，20倍+或为茅台估值底。

3、白酒板块股息率及估值展望：当前高股息的稳健资产在资本市场表现占优，白酒中泸州老窖、五粮液、贵州茅台的股息率均大于或接近4%，并考虑到未来3-5年头部白酒公司增长中枢或在10-15%左右，具备较高的配置价值。此外，截止2024年7月5日，白酒近5年估值分位数为0%、近10年估值分位数9.22%，估值处历史低位，具较高性价比。

投资建议

预计2024Q2业绩及消费税改革为7月核心关注点，白酒板块具有高ROE、高现金流、股息率提升的特征，我们看好具备穿越周期能力的头部酒企投资机会：

1、推荐稳增长、全年仍存业绩/分红超预期可能的高端酒，主推贵州茅台/五粮液/泸州老窖；

2、推荐区域酒中产品、市场势能向上具备业绩α的标的，推荐山西汾酒/古井贡酒/今世缘/迎驾贡酒/老白干酒。

风险提示

经济表现不及预期风险；高端酒批价下行风险；食品安全风险等。

报告详情

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大众品

大众品业绩

大众品2023年收入增速放缓，利润保持快速增长；2024Q1利润端均实现快速增长，软饮料板块表现亮眼。

2023全年业绩披露完毕，全年收入增速为3.26%（同比-1.04pct），归母净利润增速为9.14%（同比+12.84pct）。2024Q1收入实现1.81%（同比-6.84pct）；归母净利润为17.62%（同比+2.55pct）。

分板块来看，2023年收入增速提升较快的主要是软饮料板块和烘焙板块，主要得益于消费场景的修复；利润增速提升较快的主要是卤制品、调味品、零食和烘焙板块，主要得益于原材料价格下降的影响。

2024Q1收入增速提升较快的主要是零食板块，主要系春节错峰和需求较旺所致；利润增速提升较快的主要是乳制品板块，主要系原料价格影响。

大众品股价

2023年从板块涨跌幅来看，软饮料板块实现上涨；2024年初至6月12日以来，软饮料、啤酒板块实现上涨。

大众品2023年实现15.5%的跌幅；2024年初至6月12日，大众品实现3.17的跌幅，其中软饮料板块最好。

2023年仅软饮料板块实现上涨，涨幅达到4.6%，卤制品板块跌幅最大，为-42.6%；2024年年初至6月12日，实现涨幅的板块分别为软饮料板块、啤酒板块，其余板块中卤制品板块跌幅依旧最大，实现29%的下跌。

个股来看，2023年涨幅前五的为万辰集团、莲华健康、惠发食品、百龙创园、泉阳泉，跌幅前五的为绝味食品、妙可蓝多、立高食品、重庆啤酒、海天味业；2024年年初至6月12日涨幅前五的为东鹏饮料、养元饮品、承德露露、燕京啤酒、仙乐健康，跌幅前五的为青海春天、佳隆股份、惠发食品、麦趣尔、品渥食品。

分板块展望

1、啤酒板块：关注旺季低基数催化，成本改善盈利有望提升。

啤酒行业二季度销量表现相对承压，结构升级趋势未改，费用投放维持稳定。2024年成本改善确定性强，中长期高端化升级趋势延续，盈利能力提升可期。

1）结构升级：2024Q1酒企销量保持稳定，2024Q2因华南区域雨水较多、餐饮渠道恢复较弱、高基数影响酒企销量表现略有承压，酒企间表现略有分化，但结构升级仍在延续，6-10元价位表现较优，低端啤酒销量或有所收缩。

2）成本改善： 2024年5月31日玻璃、瓦楞纸、铝价格同比变动-23%、-9%、+15%，环比2024年4月30日变动-2%、-2%、+3%，较2023年均值变动-15%、-10%、+12%；2024年5月进口大麦价格同比下降27%，环比下降1%。由于2023年8月商务部终止对澳麦征收反倾销税和反补贴税，2024年酒企大麦采购价格出现显著下降，玻璃、瓦楞纸等包材成本显著下降，2024年原料成本端改善确定性强，利润弹性有望释放。

2、零食板块：行业景气度仍存，经营进入提质阶段。

板块展望：从业绩端来看，板块2024Q1收入增速提升明显，净利润保持快速增长，其中三只松鼠、盐津铺子、劲仔食品的利润、甘源食品等重点标的的业绩超市场预期。当前我们仍旧认为零食板块的景气度仍存，同时各家零食公司采用不同的模式和策略进行改革促进业绩的快速提升。另外，我们明显看到，伴随当前抖音渠道及重点品类的竞争愈发激烈，零食公司也逐步进入经营提质阶段，对于公司盈利能力的提升提出了更多的要求。2024年我们继续看好零食板块的机会，应重视不同经营阶段标的的不同表现，并合理积极配置。

3、软饮料板块：新品持续推进，渠道继续下沉。

板块展望：板块2024Q1收入、利润均保持快速增长，主要系消费场景恢复使得需求端有所恢复，利润增速相比去年同期略有回落我们认为主要系板块新品频出，上量期间短期对于毛利率产生一定影响。2024Q2旺季到来，预计业绩有望保持持续高增，展望2024年我们认为软饮料板块仍具备较好的投资机会，板块内各企业通过渠道精耕和下沉提升渠道力，并通过持续产品创新寻找新的增长驱动力，建议积极择时布局。

4、乳制品板块：伴随渠道的调整，下半年龙头乳企液奶收入有望企稳回升。

1）总结：上半年行业需求恢复偏弱，叠加原奶供给偏多的影响，龙头公司主动调整出货节奏消化渠道库存。

2）展望：伴随渠道的调整，预计下半年行业整体的价格体系会恢复到健康水平，龙头乳企液奶收入有望企稳回升。

5、速冻板块：重视渠道和产品端锻造出收入新增长点的公司。

1）总结：年初至今行业需求仍旧疲软，板块内企业经营维持B端业务表现优于C端。展望后市，市场担忧在高基数和内需疲软双因素作用下，2024年板块收入增长中枢预计依旧处于磨底阶段。

2）展望：展望2024年，我们认为在渠道和产品端锻造出收入新增长点的公司更具投资价值。

6、调味品板块：基本面正在修复，业绩有望逐季改善。

板块下半年展望：板块整体看，2024年以来需求持续恢复+成本下行开始兑现至报表端，板块基本面表现回升。具体来看，个股经营表现分化：

1）基础调味品：中炬高新有望超预期，千禾味业有望持续高增长；

2）复合调味品：整体收入（主要是宝立食品、天味食品、日辰股份等）受益于餐饮修复，增速快于基础调味品。展望下半年，仍需重点观察行业需求复苏情况与成本变化。在当前阶段应重视α机会，即短期存在催化如短期业绩验证、事件性催化、长期业绩可持续提升的标的，如中炬高新：低估值调味品龙二，2024年为国企改革元年，收入和成本双轮驱动公司业绩超预期。

7、卤制品板块：成本改善兑现，关注后续利润修复。

板块展望：

1）营收方面：2024H1开店顺利，同店持续修复；

2）成本方面：2024年以来原材料呈下行趋势。

3）下半年展望：我们认为卤味连锁需重点关注4个维度：①单店修复效果；②卤味旺季配合营销活动和新品推广带来的门店收入修复机会；③世界杯等重点体育对销售的贡献；④原材料价格回落后带来的利润修复。

投资建议

我们认为2024年大众品仍将保持渐进式回暖，当前板块估值具备性价比，由此我们总结2024年大众品三大投资主线：

1、寻找有β的α：即寻找高景气度的子板块，并在其中寻找内生增长动力较强的标的；

2、寻找稳健资产：即业绩确定性高，同时业绩和估值匹配度高的龙头白马公司；

3、自下向上寻找有催化的标的：即基本面稳健，同时存在潜在催化的标的。

推荐：仙乐健康、三只松鼠、中炬高新、劲仔食品、盐津铺子、香飘飘、东鹏饮料、洽洽食品、千禾味业、伊利股份；

关注：燕京啤酒、甘源食品、华润啤酒、青岛啤酒、新乳业、百润股份、欢乐家、涪陵榨菜。