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华创能源化工
2024/5/22
2024年一季度，化工品价格价差表现持续磨底，价差已接近绝对底部。从我们跟踪的“化工行业指数-价格”的分位数看，截至一季度末化工行业价格历史分位数为32.31%，较一季度初的31.02%增加0.66PCT，明显低于2023年同期的42.59%。截至一季度末，我们跟踪的“化工行业指数-价差”历史分位数为11.21%，较一季度初的15.07%下降3.86PCT，明显低于2023年同期的19.78%。受能源价格高位震荡以及下游化工企业资本开支影响，价差至2022年四季度以来已经维持6季度的磨底状态。从开工率看，截至一季度末，我们跟踪的“化工行业指数-开工率”的平均值为67.47%，较一季度初的65.29%增加2.18PCT，节后化工企业逐步复工复产，库存百分位为84.60%，较季初增加3.77PCT，节后库存开始去化。
分版块看，2024年第1季度
1）营收：环比增长幅度前五名的行业依次是动力煤、钛白粉、食品及饲料添加剂、原油、农药，环比变化幅度分别为+11.23%、+10.63%、+8.50%、+8.39%、+6.11%；后五名的行业依次是油服、再生、天然气、纯碱、化肥，环比变化幅度分别为-37.69%、-31.19%、-23.67%、-14.95%、-9.32%。
2）毛利率：环比增长幅度前五名的行业依次是农药、再生、氟化工、石化、食品及饲料添加剂，环比变化幅度分别为+7.24 PCT、+2.75 PCT、+2.61 PCT、+2.22 PCT、+2.12 PCT；后五名的行业依次是动力煤、纯碱、原油、磷化工、轮胎，环比变化幅度分别为-8.62 PCT、-4.61 PCT、-3.99 PCT、-2.27 PCT、-2.15 PCT。
值得注意的是，数据显示农药和食品及饲料添加剂出现了营收和毛利率双重环比改善，结合出口的数据，判断海外库存周期拐点出现，补库开始。结合毛利率的变化，阐述我们认为24年化工板块的行情主要体现在三个分化：第一个分化是产能过剩和产能收缩行业的分化，供给受到配额约束启动涨价的氟化工对应的正是这个逻辑；第二个分化是地产行业和非地产行业的分化，农药及食品添加剂对应着“吃”，化纤对应着“穿”，都在24Q1录得较高的毛利率改善。考虑到轮胎在2023年已经开始补库改善毛利率，第二个分化也已经体现。第三个分化是大家对经济的体感预期偏低，但实物需求超预期，这体现在化工ROE出现回暖时PB依然下行。
化工配置胜率已经提高
23年化工整体的PB是1.82，ROE是6.73%， PB和ROE的双底，历史上化工只有2019年出现过PB和ROE双底，后来被外资抢筹拉动估值。过往的市场习惯动态思维，业绩底部抬估值，业绩顶部杀估值，呈现明显的反身性。但是23年化工行业的ROE-PB定价正好处在A股全行业的拟合线上，反映市场采取静态估值，对于ROE的回暖缺乏信心。而24Q1的年化ROE=6.78%，ROE的拐点已经出现，PB却下行到了1.73，市场定价出现偏差。过剩的供给和过分悲观的需求预期压制了估值，而季度压缩的估值迎来了供给的反抗，在需求配合下，有望共同形成ROE的回暖趋势。我们判断化工配置胜率已经提高。
沿着供给的反抗找突破口，阻力最小。沿着需求确认的方向，持续性最强。建议关注行业：
1）氟化工，配额约束供给收缩，空调产销超预期。相关标的：巨化股份、东岳集团、金石资源、三美股份、永和股份；
2）农药，营收利润拐点已现，产能退出及反倾销优化供给，农产品价格上涨支撑复苏。相关标的：润丰股份、扬农化工、广信股份；
3）维生素，供给端高集中度，海外检修，养殖端盈利好转，价格接受度提升，集体挺价有望驱动价格上行。相关标的：新和成、花园生物、能特科技（维权）；
4）甜味剂，行业成本线被击穿，价格战进入尾声，出口强势有望带动价格反弹。相关标的：金禾实业；
5）化肥，气候扰动拉动粮价，环保督查约束供给。相关标的：云天化、湖北宜化、盐湖股份；
6）化纤，行业供需格局优化，美国纺服启动补库受益，相关标的：桐昆股份、新凤鸣；
7）轮胎，出口超预期，替代外资持续兑现，非公路胎高景气延续。相关标的：赛轮轮胎、贵州轮胎、玲珑轮胎、森麒麟；
8）焦煤，供给减量，库存低位，下游稳健，看好下半年焦煤上涨弹性。相关标的：山西焦煤、盘江股份、平煤股份；
9）合成生物学，生物制造支持政策落地在即，产业化进度有望加速。相关标的：华恒生物、凯赛生物、梅花生物、星湖科技、嘉必优；
10）能源套利，油气/油煤价差扩张，资源套利逐步兑现，叠加优质产能建设投产。相关标的：卫星化学、宝丰能源、华鲁恒升；
11）地产链逐渐与国内地产脱敏，而海外需求受益发展中国家高速拉动，供需紧平衡有望启动涨价。相关标的：万华化学、龙佰集团。
风险提示：需求大幅下滑，能源化工政策变化，安全事故影响开工，逆全球化背景下的产业脱钩
华创医药
2024/5/22
为何推进并购——做大做强重要途径+时机已至。
做大做强重要途径：医疗器械领域技术更迭快速、专利壁垒林立，并且新技术对市场具有颠覆性的影响，并购能够帮助企业快速实现产品技术升级和市场地域拓展，是医疗器械企业做大做强的重要途径，纵览全球医疗器械巨头发展史，几乎也是一部并购史。•时机已至：一方面，并购退出需求上升，并购成本有所下降，我国医疗器械并购环境整体向好。另一方面，疫情期间公司防疫产品销售额大幅增长，现金加速流入，充裕的在手现金为公司并购提供了资金保障。
并购复盘——历年并购各有特点，综合能力得到增强。公司上市至2019年，公司通过并购巩固主业+渠道拓展。2020年，公司通过并购推动运动防护业务发展。2021年，公司通过并购丰富院内解决方案和拓展海外销售渠道。2022年，公司通过并购推动海外业务发展。2023年，公司通过并购拓展预充式导管冲洗器业务。
并购分析——国内围绕主业展开，海外关注英国地区。国内围绕主业展开：公司上市至2023年，合计进行过8次国内并购（占比67%）。其中6次为“巩固主业”类并购，并购方向与公司四条业务线基本重合，直接增益公司主业；另外2次为“拓展新业务”类并购，但这2次并购也未出现过度外延现象，而是围绕主业展开，与公司主业强协同。•海外关注英国地区：公司上市至2023年，合计进行过4次海外并购（占比33%）。其中3次都是对英国企业的并购（Rocialle、Boston Bgecare、Dene Healthcare）。公司在英国地区的并购具备战略意义，有望为公司自有品牌出海奠定基础。
盈利预测与估值。我们预计24-26年公司归母净利润为4.1、5.2、6.4亿元，同比增速分别为106.0%、26.7%、23.4%，对应PE为15、11、9倍，维持“强推”评级。
风险提示：产品力提升不及预期、政策推进不及预期、下游需求不及预期等。
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