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华创策略
2024/5/7
微调全 A 及全 A（非金融）全年归母净利润增速预测至1.6%、1.8%
①营收端，一季度实际GDP同比增速5.3%，超出市场预期；但从价格指标来看，3月CPI、PPI同比回落至0.1%、-2.8%，仍处低位运行，需求压制价格的缓解仍需耐心。
②24年预计营收小幅改善，而PPI全年可能仍处负增区间，毛利预计仍将承压，我们维持2024年全A（非金融）毛利率预测17.7%不变。
③费用端，23年以来制造业产能相对过剩叠加竞争激烈导致营销投入增加，同时收入放缓之下管理等刚性费用难以下降，我们维持整体费用率不变的预测。
④综合测算之下，预测2024年全A/非金融归母净利润同比悲观-4.7%/-7.9%、中性1.6%/1.8%、乐观8.2%/11.8%。
预计全 A/全 A（非金融）归母净利润单季同比年内曲折回升
上市公司营收同比增速与名义GDP高度相关，根据华创策略盈利预测框架，测算Q2/Q3/Q4全A（非金融）单季营收同比3.9%/3.9%/4.9%，预计Q2/Q3/Q4全A归母净利润单季同比6.6%/4%/7.8%、全 A（非金融）为4.7%/2.1%/5.9%。由于23Q2毛利率较低导致盈利增速较低的因素，低基数之下预计24Q2盈利增速略高于Q3。而价格因素随着需求的逐步恢复有望在年内逐步回升，预计全A（非金融）营收呈现逐步回升态势。
2024Q1全A/全A非金融归母净利润单季同比-4.7%/-5.4%，较23Q4 -1.8%/9.3%出现下滑
2024Q1/2023Q4/2023Q3全部A股归母净利润累计同比分别为-4.7%/-2.7%/-2.9%，剔除金融后为-5.4%/-3.8%/-5.5%；整体来看，年初以来宏观层面量的数据表现尚可，但价的数据仍处低位运行，业绩的寻底可能会比较漫长。按利润表拆分归母净利润，24Q1全A盈利下滑主因是单季毛利率较23Q4下滑：①24Q1全A营业收入单季同比增速0.2%，较23Q4 -0.3%小幅上行；②毛利率视角，24Q1单季毛利率较23Q4下滑，主因一季度PPI仍处低位运行；③从三项费用来看，24Q1单季三费费率较23Q4小幅下降，主因管理费用率下降。
2024Q1 ROE（TTM）下行至8%，受资产周转率下降拖累。
①2024Q1/2023Q4/2023Q3全部A股ROE（TTM，整体法，下同）为8%/8.5%/8.5%，剔除金融后为7.6%/7.9%/7.9%。全年来看，随着需求逐步复苏，我们预计A股全年ROE可能在8.5%左右。
②杜邦拆解ROE，净利率企稳，负债率小幅抬升，周转率明显下降。24Q1全部A股净利率（TTM）较2023Q4企稳，2024Q1/2023Q4/2023Q3为7.8%/7.8%/7.8%；资产周转率明显下降，2024Q1/2023Q4/2023Q3为0.173/0.183/0.184次；资产负债率略升，全部A股2024Q1/2023Q4/2023Q3资产负债率为83.3%/83.1%/83.1%。
成长盈利增速触底回升，大小盘盈利增速分化明显收窄，近半行业盈利负增长
①宽基指数来看，成长盈利增速触底回升，价值仍处负增区间。创业板指24Q1归母净利润同比5.8%，较2023年1.4%小幅提升；24Q1上证50归母净利润同比-3.9%，较2023年-7.8%小幅回升，创业板指-上证50盈利增速差由9.2 pct增至9.7 pct，成长风格仍具盈利增速优势。
②沪深300 24Q1归母净利润同比-4%，较2023年-1.6%小幅回落；国证2000 24Q1归母净利润同比-14.8%，较2023年-21.8%回升，沪深300-国证2000盈利增速差由20.2pct收窄至10.7pct。③24Q1共16个申万一级行业归母净利润单季同比正增，电子（75%）、社会服务（62%）、农林牧渔（56%）、轻工制造（49%）、公用事业（27%）居前。拆解来看，食饮、公用事业贡献最大，食品饮料1.4 pct、公用事业1.4 pct、石油石化1.3 pct、交通运输1.2 pct、电子1.2 pct。
风险提示：宏观经济复苏不及预期；海外经济疲弱，可能对相关产业链及国内出口造成影响；历史经验不代表未来。
华创交运
2024/5/7
大宗供应链：24Q1头部归母净利环比增长，龙头价值提升逻辑不变。
1）业绩回顾：2023年受多重因素影响，归母净利大幅下滑。2023年五家核心公司合计实现收入2.3万亿元，同比-9%，归母净利118亿元，同比下滑22%。2024Q1五家核心公司合计实现收入5016亿元，同比下滑14%，环比增长22%，归母净利26.6亿元，同比下滑21%，环比持平。其中象屿、国贸24Q1归母净利均为4.1亿元，同比分别-25%、-45%。我们分析：2023年大宗商品市场表现较为极端，过去稳健经营的大宗供应链公司在通过强弱周期品类组合对冲、以及执行期现结合套期保值工具运用中，遇到了一定压力。
2）展望：我们持续看好厦门国贸、厦门象屿作为大宗供应链龙头转型逻辑逐步兑现将推升价值回归。厦门国贸2023年拟派发的现金红利占归属于上市公司股东的净利润的比例为57.6%，同比提升17.7个百分点。对应当前市值（2024/5/1）股息率高达6.8%。厦门象屿2023年拟派发的现金红利占归属于上市公司股东的净利润的比例为43%，对应当前市值（2024/5/1）股息率4.4%。
危化品物流：边际回暖。
1）业绩回顾：2023年化工物流上市公司共计实现营业收入179亿元，同比-7%；实现归母净利润17亿元，同比-6%。2024Q1化工物流上市公司共计实现营业收入51亿元，同比+21%；实现归母净利润4.7亿元，同比+10%。
2）展望：持续看好危化品物流行业市场空间大、准入壁垒高，龙头具备扩张机遇。其中，宏川智慧：持续收购优质资产，增强协同效应。兴通股份：运力规模持续提升，重视外贸船拓展。密尔克卫：危化品综合物流服务商，全球化布局全面启动。
跨境物流：跨境矿产资源供应链高景气、跨境货代物流24Q1承压。
1、跨境矿产资源供应链：嘉友国际业绩大增，非洲业务为第二增长曲线。1）业绩回顾：嘉友国际2023及2024Q1归母净利同比大增53%、52%。2）展望：我们强调公司非洲业务高增长、大空间、被低估。我们看好公司作为自主可控矿产资源供应链需求下的重要参与者，成长逻辑愈发清晰。公司在非洲的布局不断深化，非洲大物流版图不断扩张。
2、跨境货代及综合物流：24Q1承压，关注整体出海景气。1）业绩回顾：2024Q1归母净利承压。华贸物流与中国外运24Q1归母净利分别为1.7及8亿，同比分别下滑25%与16%。2）展望：看好龙头公司从传统货代向跨境物流综合服务商转型之路。华贸物流提出新三年分红规划，2023年分红比例提升至70%；中国外运2023年分红比例提升至50%。
关注经济周期与公司自身特色。
1、快运：德邦股份，京东物流融合项目成效初显，降本增效空间巨大。1）业绩回顾：营业收入2023年实现362.8亿元，同比增长16%；归母利润2023年7.5亿元，同比增长13%。24Q1实现归母利润0.9亿元，同比+28%。2）展望：看好行业格局持续优化，公司享受融合红利。
2、海晨股份，重要收购打开新市场空间。1）业绩回顾：2023年实现收入18.3亿元，同比+2%；归母净利2.8亿元，同比-22%。2024Q1实现营业收入4亿元，同比-10%，归母净利0.6亿元，同比-3.5%。2）展望：公司在2023年完成对昆山盟立的收购。关注未来在为包括半导体、光电面板等行业在内更广泛领域的先进制造业客户提供自动化装备和集成业务的拓展，进一步提升公司在该领域的核心竞争力。
投资建议：
整体看，2024Q1主要物流公司边际回暖；后续若经济预期转暖，服务于生产性行业的物流公司亦将展现弹性。中长期看，我们认为在供给端有稀缺性资产布局、行业具备龙头提升红利以及服务客户处于景气向上成长性领域的物流公司更受到市场青睐。核心标的包括：嘉友国际、厦门国贸、厦门象屿、中国外运、宏川智慧、兴通股份、密尔克卫、中国外运、华贸物流、德邦股份、海晨股份等。
风险提示：经济出现下滑、进出口复苏低于预期。
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