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23年主粮增速亮眼，零食增长稳健，海外板块逐步复苏。Q1海外低基数下订单恢复实现高增，国内双位数增长。展望全年，海外开拓加大力度，国内自主品牌Wanpy短暂调整，期待后续季度有所改善，Zeal、领先动销全年有望高速增长，带动国内整体双位数增长。成本端鸡肉价格低位运行，叠加出口高毛利订单占比上升，预计盈利能力持续改善。
事件：公司发布2023年报和24年一季报，2023年公司实现营收37.47亿，同比+15.4%；归母净利润2.33亿，同比+120.1%；扣非归母净利润2.25亿，同比+147.2%。单Q4实现营收10.35亿，同比+28.4%，实现归母净利润0.56亿，同比转正。2023年公司拟每股派发0.24元（含税）现金红利，现金分红比率30%。
主粮增速亮眼，零食增长稳健，海外板块逐步复苏。23年主粮实现强劲增长，零食和罐头增长稳健，宠物零食/罐头/主粮实现营收23.5亿/6.3亿/5.8亿，同比+9.8%/+5.8%/+60.2%。分区域看，23年海外市场实现营收26.62亿，同比+13.4%，海外去库存结束，Q2以来逐步回暖，高毛利出口订单陆续恢复；国内市场收入10.86亿，同比+20.4%，公司多品牌策略下持续上新，多款双拼、冻干等新品完善国内布局，挖掘主粮市场潜力，把握国内市场红利。分渠道看，OEM/经销/直销渠道收入分别21.6/11.2/4.7亿，同比+14.4%/+8.8%/+41.6%，高毛利的直销渠道强劲增长。
成本下行&高毛利订单恢复，供应链提效显现，盈利能力显著提升。受益于原料成本下行、海外高毛利订单恢复、供应链提效，23年毛利率同比+6.5pct，国内主粮板块广宣投入加大，销售费用同比+1.0pct，管理/财务费用率分别同比+0.2/+0.3pct，财务费用率上升系可转债利息费用增加，23年实现净利率6.2%，同比+3.0pct，盈利能力大幅改善。单Q4看，Q4毛利率同比+6.4pct至27.4%，费用率下行叠加汇兑收益影响，Q4净利率/扣非净利率实现5.5%/5.3%，同比+6.5pct/+8.1pct。
24Q1海外订单低基数下实现高增，品牌优势显现。24Q1实现收入/净利润/扣非归母净利润分别为8.8/0.6/0.5亿，同比分别+24.4%/+259%/+298%，海外去年同期低基数叠加订单恢复Q1实现高增，增幅快于国内，国内业务稳健增长。公司24Q1毛利率同比+3.5pct，受部分展会费用前置确认在Q1影响，销售费用率同比+0.7pct，管理费用率稳定，投资收益上升1023万，Q1净利率同比+4.2pct至6.4%，盈利明显恢复。
24年展望：海外加大开拓力度，国内结构调整期待改善。1）境外：加速海外市场开拓、境外市场渗透，完善全球产业链布局，新西兰年产2万吨宠物湿粮项目、美国第二工厂项目正常推进，有力加强海外供应链支撑。2）国内：以自主品牌为重点，Wanpy、Zeal、领先产品线上线下sku优化，提高运营效率，把握新渠道、私域电商等新零售机遇，Q1顽皮短暂调整，期待后续季度有所改善，Zeal、领先动销全年有望高增，带动国内整体双位数增长。
投资建议：海外业务动销复苏，关注国内自主品牌。Q1收入/利润同比+24.4%/+259.0%，海外低基数下订单恢复实现高增，展望全年，海外开拓加大力度，国内自主品牌Wanpy短暂调整，期待后续季度有所改善，Zeal、领先动销全年有望高速增长，带动国内整体双位数增长。成本端鸡肉价格低位运行，叠加出口高毛利订单占比上升，预计盈利能力持续改善。
风险提示：宏观经济影响、行业竞争加剧、汇率波动、成本大幅上行、需求恢复不及预期等
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参考报告
1、《中宠股份（002891）—乘宠物行业东风，自主品牌+出口加速成长》2024-01-31
分析师承诺
负责本研究报告的每一位证券分析师，在此申明，本报告清晰、准确地反映了分析师本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与，未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关。
报告中所涉及的投资评级采用相对评级体系，基于报告发布日后6-12个月内公司股价（或行业指数）相对同期当地市场基准指数的市场表现预期。其中，A股市场以沪深300指数为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500指数为基准。具体标准如下：
强烈推荐：预期公司股价涨幅超越基准指数20%以上
增持：预期公司股价涨幅超越基准指数5-20%之间
中性：预期公司股价变动幅度相对基准指数介于±5%之间
减持：预期公司股价表现弱于基准指数5%以上
推荐：行业基本面向好，预期行业指数超越基准指数
中性：行业基本面稳定，预期行业指数跟随基准指数
回避：行业基本面转弱，预期行业指数弱于基准指数
重要声明
本报告由招商证券股份有限公司（以下简称“本公司”）编制。本公司具有中国证监会许可（金麒麟分析师）的证券投资咨询业务资格。本报告基于合法取得的信息，但本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价，在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。除法律或规则规定必须承担的责任外，本公司及其雇员不对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失负任何责任。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突。
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