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文｜孙明新 冷威
消费建材公司隶属于地产产业链，自90年代末期至2020年得益于地产的快速发展而持续增长，但是，同一赛道中的不同公司也走出了明显差异，主要源自于不同公司的企业文化及管理、销售模式的差异，优秀公司录得了收入利润的快速增长及资本市场上优异的市值表现，但是随着地产销售及开工的大幅下滑，消费建材公司市值也跌幅明显，经历了2021年至今的三年之殇，然而，同样经历了地产大幅下滑的海外市场，却依然诞生出了类似宣伟、西卡等建筑材料巨头，类比国内，我们仍然能够看到龙头公司集中度提升、多品类业务发展、海外扩张的机遇。本篇报告为消费建材系列报告的第十篇，我们以国内五家消费建材龙头公司为例，希望能够讲清楚三个问题：1）跟市值高点比，消费建材龙头公司跌了多少，下跌期间，基本面发生了哪些变化？2）地产下滑期间，龙头公司做了哪些改变，效果如何？3）未来如何看？
▍跟高点市值比，消费建材龙头公司跌到了什么位置，基本面发生了什么变化？
截至2024年4月29日，东方雨虹/北新建材/伟星新材/三棵树/坚朗五金的市值分别为高点市值的23.47%/59.66%/68.43%/25.93%/13.98%，已处于较低水平。随着行业的下行，龙头企业估值水平也逐渐下行。龙头公司基本面受到了一定影响，收入增速减缓，部分公司净利润低于2020年水平，但是由于龙头公司具备竞争力，五家公司收入均录得增长，其中北新建材、伟星新材净利润也录得增长。
▍地产下滑期间，消费建材龙头企业做了哪些改变，效果如何？
面对地产的冲击，消费建材龙头企业纷纷开启转型。
1）销售渠道结构优化，直销占比下降、经销占比提升。为控制地产客户的风险，上市公司把渠道模式转向经销商为主，在公司和地产客户之间增加了一道风险对冲。如东方雨虹2023年地产集采占比下降至不足20%，公司经营活动现金流量净额恢复至21亿元。
2）多元业务发展，纷纷转型建材集成供应商。龙头公司凭借丰富的渠道资源及客户资源，积极向新品类扩展，发展第二成长曲线。
3）海外拓展，向海外市场输出我国的制造业优势。东南亚及中东等地区需求的高景气，龙头企业凭借人工成本、劳动效率等优势，积极发展海外业务。如坚朗五金近年来已设立13个海外备货仓，产品已销往100多个国家和地区，近年公司海外营业收入也在不断创造新高。
▍未来如何看？
参考同样经历过地产大幅下滑的美国市场，一方面重装需求较好地支撑着美国建材市场空间，另一方面建材龙头公司如宣伟通过加大国内渠道分销密度及全球并购扩张，实现了国内外市占率稳步提升，2005~2023年收入和净利润复合增速分别达到6.69%/9.54%，股价也因此累计上涨幅度达到30x。对于国内建材企业来说，面对厚尾分布的中小企业，龙头公司在产品、品牌、渠道、服务等方面具备综合优势，可通过加大渠道下沉力度来提升市占率。另外，龙头公司拓展多品类业务也将面对万亿市场空间，未来成长空间更大，并且可适当收购合适标的来增强自身核心竞争力，如伟星新材收购浙江可瑞完善舒适家居系统布局。
▍风险因素：
房建和基建需求较弱；原材料成本大幅上升；消费建材公司业务市占率提升不及预期；消费建材公司多元化业务发展不及预期；应收款项风险控制不及预期。
▍投资策略。
随着地产销售及开工的大幅下滑，消费建材公司市值也跌幅明显，经历了2021年至今的三年之殇。但消费建材龙头公司通过积极渠道结构转变、多元化发展、渠道加速下沉及海外市场拓展等方式推动经营质量改善已见成效，未来具备稳健成长能力。
本文节选自中信证券研究部已于2024年5月6日发布的《基础材料与工程服务行业消费建材系列报告—消费建材公司的三年之殇》报告，具体分析内容（包括相关风险提示等）请详见报告。若因对报告的摘编而产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。
重要声明：
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