【中国银河宏观】利润结构突变对经济转型的启示——2024年3月工业企业利润分析_新浪财经

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4月27日国家统计局发布：1—3月份，规模以上工业企业实现营业收入30.96万亿元，同比增长2.3%（前值4.5%）；1-3月利润累计同比4.3%（前值为10.20%）。3月利润当月同比-3.5%（前值+16.8%）。

1. 1季度利润正增长，主要是1月和2月贡献，3月利润回落。1月和2月生产的快速上行带来了利润的增长。企业考虑到下游的需求情况，3月的生产并未延续1~2月趋势。价格因素在1季度变化不大，对于利润变动贡献度较低。

2. 上中下行业利润仍在大幅跳转中，房地产的低迷压低中游利润。中游行业利润的下行中，69.8%是由非金属矿贡献，黑色金属冶炼、化学原料和化学制品业紧随其后。中游行业中，有色金属、化学纤维和塑料制品业拉动利润上行。下游行业利润上行，主要是由出口带动。

3. 上游行业和下游行业利润发生快速变化，中游行业利润压至最低，行业结构变化加快。1季度上游行业利润占比达到19.7%，石油天然气和黑色金属价格快速上行，中游的产能竞争反而利好上游，带来而来利润结构的扭曲。下游行业利润恢复至60.8%，反而受益于中游行业利润下行。

4. 具体来看，采矿业仍在下行，制造业增速放缓，公用事业继续保持高增长。设备制造仍是增长重点，电子设备增长明显。汽车制造行业利润受低基数效应维持高增速；计算机通信和电子设备利润增加82.5%，虽有基数效应但两年复合仍为12.5%；铁路船舶航空航天利润保持较高增速；下游消费总体保持平稳，食品类恢复明显。

5. 从利润变化来看，中游行业竞争激烈，产能平衡可能更快在黑色压延、非金属矿加工产业实现。“有效需求不足，部分行业产能过剩”为目前宏观经济的重点，部分产能过剩行业的主动调整已经在中游行业进行。现阶段这种中游行业的竞争惠及了上下游行业，但上游行业更多惠及了海外矿业，随着中游行业的调整下游行业可能紧随其后。

6. 展望后市：全球利率预期波动导致需求放缓，国内政策等待发力。目前美国货币政策可能继续维持高利率，且一季度美国GDP不及预期，美国需求稍有放缓，制造业资本开支周期在高利率环境下依然难以开启，补库存的斜率会较为有限；国内方面专项债二季度发行计划显著大于一季度，发改委也提到对于特别国债“适当增加供给规模”，设备更新等需求端的政策效果还需时间释放。因此整体工业企业利润的复苏还需等待，考虑到去年同期低基数的影响，二季度工业企业营收和利润增速还会维持正值，在三季度或四季度可能将所有突破。

正文

一、工业企业营收和利润有所放缓

3月工业企业利润增速回到负值。1—3月份，规模以上工业企业实现营业收入30.96万亿元，同比增长2.3%（前值4.5%）；1-3月利润累计同比4.3%（前值为10.20%），两年复合-8.55%。3月利润当月同比-3.5%（前值+16.8%）。

1季度利润正增长，主要是1月和2月贡献，3月利润回落。1月和2月生产的快速上行带来了利润的增长。企业考虑到下游的需求情况，3月的生产并未延续1~2月趋势，1-3月工业增加值累计同比+6.1%（前值+7.0%），3月当月同比+4.5%，环比-0.08%，三大门类增加值全部降速。价格因素在1季度变化不大，3月PPI同比-2.8%，环比下降0.1pct，对于利润变动贡献度较低。

工业品库存周期仍在筑底。1-3月工业产成品存货累计同比+2.5%（前值+2.4%），稍有增加，但“有效需求不足”仍未得到完全缓解。目前美国货币政策可能继续维持高利率，且一季度美国GDP不及预期，美国需求稍有放缓，制造业资本开支周期在高利率环境下依然难以开启，补库存的斜率会较为有限；加之国内政府债一季度偏缓，二季度可能开始大规模发行，设备更新等需求端的政策效果还需时间释放，PPI回正推迟至四季度。因此整体工业企业利润的复苏还需等待。

各所有制企业利润增速都有所放缓，国有企业利润转负。1-3月国有及国有控股企业利润累计同比-2.6%（前值+0.5%），股份制企业利润累计同比0.8%（前值5.3%），私营企业利润累计同比5.8%（前值+12.7%），是第二个月正增长，外资及港澳台企业利润累计同比18.1%（前值31.2%）。

工业企业资产负债表仍在收缩。3月工业企业负债同比+5.7%（前值+6.2%），资产同比+5.1%（前值+6.5%），2月增速上行的动能未能保持。资产负债率维持在57.3%，表明企业对资产负债表扩张继续维持观望。需求侧还需持续改善才能持续改善企业扩张信心。

二、上下游行业利润发生快速变化，中游行业利润压制最低

分三大类别来看，采矿业仍在下行，制造业增速放缓，公用事业继续保持高增长。采矿业、制造业、公用事业利润累计同比分别为-18.5%（前值-21.1%）、7.9%（前值17.40%）和40.0%（前值63.1%）。采矿业延续过去一年的低迷，依然维持-20%左右的负增长；制造业受去年低基数影响继续保持正增长，去年3月相比二月有所回暖，因此本次数据大部分行业趋势为3月比2月数据低但仍为正值，总体上增幅较上个月有所收窄，但两年复合为-10.75%，增速并未弥补去年缺口；公共事业利润仍然保持高速增长。

分上中下游来看，上中下行业利润仍在大幅跳转中，房地产的低迷压低中游利润。上游利润增速为-17.83%，中游-16.17%，下游+13.60%。其中，中游行业利润的下行中，69.8%是由非金属矿贡献，黑色金属冶炼、化学原料和化学制品业紧随其后。中游行业中，有色金属、化学纤维和塑料制品业拉动利润上行。下游行业利润上行，主要是由出口带动。

上游行业和下游行业利润发生快速变化，中游行业利润压至最低，行业结构变化加快。1季度上游行业利润占比达到19.7%，石油天然气和黑色金属价格快速上行，中游的产能竞争反而利好上游，带来而来利润结构的扭曲。下游行业利润恢复至60.8%，反而受益于中游行业利润下行。

从利润变化来看，中游行业竞争激烈，产能平衡可能更快在黑色压延、非金属矿加工产业实现。“有效需求不足，部分行业产能过剩”为目前宏观经济的重点，部分产能过剩行业的主动调整已经在中游行业进行。现阶段这种中游行业的竞争惠及了上下游行业，但上游行业更多惠及了海外矿业，随着中游行业的调整下游行业可能紧随其后。

细分行业来看，上游黑色和有色金属加工业利润继续快速增长，公用事业继续高增长。原材料方面，有色采选去年基数较高，本次利润降幅收窄至-14.9%（前值-25.8%），两年复合下降0.55%，黑色采选利润延续高增长，本月录得103.8%（前值101.3%）；油气开采利润小幅提升至3.8%（前值1.8%），非金属矿采选利润增速大幅回落至1.8%（前值22.5%）。原材料加工方面，有色金属冶炼加工利润依然保持高速稳定增长，本月为57.2%（前值65.5%），石油煤炭及燃料加工利润较去年12月（26.9%）出现大幅下降，增速转负至-156.2%，木材加工保持正增长，增速小幅收窄至10.1%（前值19.0%）；制成品上，造纸及纸制品利润维持高速增长，本月录得137.6%（前值336.7%），橡胶利润增速回落至21.5%（前值50.2%），但仍保持较高速度，金属制品增速依然为正但回落至6.7%（前值27.8%）。公用事业方面总体保持高速增长但出现小幅回落，电力热力利润增长47.5%（前值69.4%）、水的生产和供应42.0%（前值69.4%）、燃气生产和供应增速转负值-2.0%（前值18.8%）。

设备制造仍是增长重点，电子设备增长明显。汽车制造行业利润受低基数效应维持高增速，但有所放缓，本月为32.0%（前值50.1%）；铁路船舶航空航天利润虽有所回落但仍保持较高增速，本月录得45.8%（前值90.1%），化学纤维制造利润大幅走高，本月为310.2%（2023年12月为43.8%）、机械和设备修理高增速小幅收窄至35.2%（前值55.5%）；前期利润高速增长的行业出现增幅收窄，通用设备7.9%（前值20.7%）、计算机通信和电子设备82.5%（前值210.9%），其他制造25.3%（前值59.3%），家具制造51.4%（前值198.1%）；电气机械降幅扩大至-6.9%（前值-2.0%）；其他负增长的行业出现小幅改善，专用设备制造利润累计同比-7.2%（前值-17.0%）、仪器仪表-2.8%（前值-3.2%）。

下游消费保持平稳。酒饮料和茶制造企业利润保持增长，录得11.1%（前值14.2%），烟草制品增速稳定，本月录得3.7%（前值3.9%）；食品制造利润增长升至18.8%（前值15.8%），纺织业增速有所回落至25.0%（前值51.1%），文教工美体育娱乐用品34.7%（前值50.4%）；医药制造降幅收窄至-2.7%（前值-4.4%）；农副食品加工利润转正至2.0%（前值-7.3%）。