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公司24Q1实现开门红，合并23Q4+24Q1收入保持28.3%快速增长，利润率继续受益规模效应提升。展望后续季度，零食量贩渠道持续爬坡仍有增量贡献，针对电商渠道，公司匹配专门的产品小组优化线上产品设计，传统渠道去年调整后经销商数量和质量都有提升。利润端，近期棕榈油价格有所波动，但公司已经提前锁价至第二季度，后续会逢低继续锁价，预计对毛利率影响可控，收入快速增长下仍可期待规模效应。
23年顺利收官，收入/归母净利润增长27.4%/107.8%。公司发布2023年度报告，23年实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润分别18.48/3.29/2.92亿元，同比分别+27.4%/+107.8%/+96.8%。其中23Q4实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润分别5.34/1.15/1.04亿元，同比分别+10.9%/+67.0%/+45.4%。2023年向全体股东每10股派发现金红利21.80元（含税），拟分配派发现金红利2亿元（含税），分红比例为61%。
多渠道协同发力，新渠道贡献高增长，传统渠道积极改革。2023年公司零食量贩、会员制商超等新渠道逐月爬坡，贡献增量较为明显，电商渠道实现收入2.16亿元，同比增长29.4%，电商增速慢于年初预期，主要系高增长的抖音、快手平台占比较低，以及公司线上以老品为主、新品培育不足。传统渠道公司调整组织架构、引入新的管理团队，并且借助新团队的渠道资源加大招商，截至 23 年末，公司经销商数量3158家，华东/华北/华中/西南/华南/西北/东北经销商数量分别+102/+4/+47/+28/+55/+11/-17，合计增加235家（含境外增加5家），华东、华南地区增长较为明显。分产品看，23年青豌豆系列/瓜子仁系列/蚕豆系列/综合果仁及豆果系列销量+25.3%/+18.4%/+10.3%/+76.7%，价格+0.6%/+0.0%/+0.7%/-25.2%，以销量增长为主，老三样价格波动不大，综合果仁及豆果系列均价下降推测与低单价产品占比提高有关，年内花生、薯片已经成长为破亿单品。
成本下降叠加规模效应，23年利润率提升明显。公司23年毛利率+1.98pcts至36.24%，主要受益原材料成本下降，以及安阳工厂生产爬坡后的规模效应，23年夏威夷果仁采购均价下降32%，棕榈油采购均价下降24%。23年销售费用率同比-2.55pcts至11.50%，主要系规模效应下促销推广、折旧摊销费用率有所下降。管理费用率同比-0.72pct至3.78%。研发费用率同比-0.30pct至1.26%，此外母公司获得高新技术企业认定，享受所得税优惠对利润亦有正向贡献。综上，公司23年归母净利率+6.90pcts至17.81%。
24Q1实现开门红，合并23Q4+24Q1保持快速增长。公司24Q1实现收入/归母净利润/扣非归母净利润5.86/0.91/0.84亿，同比+49.75%/+65.30%/+69.25%，收入、利润符合预期。春节期间零食动销较旺，零食量贩渠道爬坡一年后贡献高增长，海外市场贡献新增量，同时去年同期商超渠道受备货影响基数较低。合并23Q4+24Q1看，两个季度合并收入增长28.3%，依然是较快的增速。利润端，24Q1毛利率下降0.95pct，主要系单季度新渠道占比较高以及春节期间电商折扣增加，收入高增长下规模效应继续体现，24Q1销售费用率、管理费用率分别下降0.57、0.83pct。所得税方面去年税收优惠集中确认在Q4，今年Q1所得税率同比仍有下降，公司24年Q1最终实现归母净利率15.58%，同比增长1.48%。
投资建议：新渠道爬坡仍有贡献，原材料锁价对冲波动。展望后续季度，零食量贩渠道持续爬坡仍有增量贡献，针对电商渠道存在的问题，公司匹配专门的产品小组优化线上产品设计，传统渠道去年调整后经销商数量和质量都有提升。利润端，近期棕榈油价格有所波动，但公司已经提前锁价至第二季度，后续会逢低继续锁价，预计对毛利率影响可控，收入快速增长下仍可期待规模效应。
风险提示：新品增长不及预期、成本上涨，行业竞争阶段性加剧
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报告中所涉及的投资评级采用相对评级体系，基于报告发布日后6-12个月内公司股价（或行业指数）相对同期当地市场基准指数的市场表现预期。其中，A股市场以沪深300指数为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500指数为基准。具体标准如下：
强烈推荐：预期公司股价涨幅超越基准指数20%以上
增持：预期公司股价涨幅超越基准指数5-20%之间
中性：预期公司股价变动幅度相对基准指数介于±5%之间
减持：预期公司股价表现弱于基准指数5%以上
推荐：行业基本面向好，预期行业指数超越基准指数
中性：行业基本面稳定，预期行业指数跟随基准指数
回避：行业基本面转弱，预期行业指数弱于基准指数
重要声明
本报告由招商证券股份有限公司（以下简称“本公司”）编制。本公司具有中国证监会许可（金麒麟分析师）的证券投资咨询业务资格。本报告基于合法取得的信息，但本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价，在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。除法律或规则规定必须承担的责任外，本公司及其雇员不对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失负任何责任。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突。
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