【招商食品】安琪酵母：主业增长恢复，扣非利润超预期|招商证券_新浪财经

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根据初步核算，23Q1公司营收预计同比增长10%-15%，预计归母净利润增长10%-18%，预计扣非归母净利润同比增长21.52%- 30.96%，扣非利润超过此前预期，预计Q1主业双位数增长，其中烘焙酵母、YE和海外业务增长良好，低毛利制糖、乳制品业务剥离，公司产品结构改善，盈利质量得以优化。成本端，公司自建水解糖替代率提升原材料成本有望下降，全年海运费用回落有利于利润率恢复。中长期看酵母产业格局优化、衍生品业务和海外市场竞争力逐步增强，看好公司在行业需求恢复阶段，长期竞争力优化。我们维持23-24年EPS预测为1.78、2.07元，给予23年28x，给予目标价50元，重申“强烈推荐”投资评级。

事件：安琪酵母发布2023年第一季度业绩预告，经财务部门初步核算，2023年第一季度公司营业收入预计为33.35-34.87亿，同比增长10%-15%；预计实现归母净利润3.43-3.69亿元，同比增长10%-18%；预计实现扣非归母净利润3.22- 3.47亿元，同比增长21.52%- 30.96%。23Q1政府补助金额2629万元，同比下降51.2%，扣非利润超此前预期。

主业增长恢复，产品结构优化。23Q1预计公司营收同比增长10%-15%，其中，预计一季度酵母及衍生品主业双位数增长，主业增长恢复主要系疫后下游烘焙、餐饮行业需求复苏拉动，烘焙酵母、YE和海外业务增长快速恢复，部分贸易糖业务剥离至集团，预计23Q1制糖业务同比下降，Q1整体盈利质量改善。渠道调研反馈，1-2月国内酵母主业销量预计双位数增长，3月份增长延续。考虑到海外市场相较竞对仍有供给优势，叠加海运费下降，海外业务延续增长，预计全年海外增速快于国内。

盈利质量改善，Q1扣非净利率提升。按业绩预告测算，23Q1公司扣非归母净利率下限约为9.23%，对比22Q1的扣非归母净利率8.73%有一定提升，盈利质量改善，主要系低毛利的制糖业务和乳制品业务剥离、海运费下降等带动毛利率改善，全年糖蜜成本预计与22年持平。渠道调研反馈，公司目前在宜昌、柳州、崇左合计45万吨自产水解糖产线投产，预计成本在1500元/吨，较外购水解糖价格下降5-10%，后续公司可能在新疆、内蒙等北方区域也有水解糖产线建设，水解糖替代比例进一步上升，我们认为2-3年维度成本上行周期接近尾声，成本整体可控。

投资建议：主业增长恢复，利润结构改善，重申“强烈推荐”投资评级。年初以来国内下游餐饮、烘焙需求恢复，B端需求复苏趋势明确，带动公司主业产品快速动销。海外市场方面公司加大资源投入，积极拓展中东非、东南亚市场，加快海外份额提升。成本端原材料糖蜜短期承压，公司加大自建水解糖产线建设，缓解原料压力。我们认为，随着低毛利制糖、乳制品业务剥离，公司产品结构改善，盈利质量得以优化，中长期看酵母产业格局优化、衍生品业务和海外市场竞争力逐步增强，成本端总体可控，看好公司在行业需求恢复阶段，长期竞争力优化。我们维持23-24年EPS预测为1.78、2.07元，给予23年28x，给予目标价50元，重申“强烈推荐”投资评级。

风险提示：疫情反复影响，行业竞争阶段性加剧、水解糖进度不及预期等

附：财务预测表

作者风采

于佳琦：食品饮料首席分析师，南开大学本科，上海交通大学硕士，CPA，16年就职安信证券，17年加入招商证券食品饮料团队，6年消费品研究经验。

田地：复旦大学本科，复旦大学硕士，20年加入招商证券。

陈书慧：美国加州大学圣地亚哥分校本科，美国哥伦比亚大学硕士，20年加入招商证券。

任龙：美国伊利诺伊理工斯图尔特商学院硕士，20年加入招商证券，5年消费品公司工作经验。

刘成：上海交通大学本科，上海交通大学硕士，21年加入招商证券。

胡思蓓：复旦大学本科，复旦大学硕士，22年加入招商证券。

招商证券食品饮料研究团队传承十八年研究精髓，以产业分析见长，逻辑框架独特、数据翔实。曾连续15年上榜《新财富》食品饮料行业最佳分析师排名，2021年获得wind金牌分析师第一名。

附录：

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