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本周我们走访多地紧密跟踪，整体反馈较为积极乐观，渠道信心明显恢复。五粮液控货挺价、批价有望继续走强，老白干动销加速，次高端缺口有望在2-3月快速回补。当前市场对白酒持续性仍有分歧，我们认为白酒基本面将领先经济复苏，无需等待，继续全面看多。大众品受益于餐饮持续复苏以及节后补库需求上升，调研反馈中炬动销持续改善，千味/味知香/安井等企业渠道库存低于正常水平。投资建议：继续全面推荐白酒（2023年全面看多）、啤酒、餐饮供应链、调味品。白酒标的：推荐高端（五粮液老窖茅台），汾酒洋河迎驾老白干。大众品标的：餐饮链条（华润/青岛/重啤、日辰/颐海/千味、海天/中炬）。非餐饮（伊利/甘源/仙乐/味知香）。
核心观点
渠道调研周周鲜：散飞批价略有上行，五粮液国窖维持稳定。散瓶飞天批价2725元，环周上涨10元，整箱飞天批价2950元，环周下降10元。五粮液批价960-965元，与上周持平。国窖批价维持900元。
核心公司跟踪：舍得老白干动销加速，大众品补库需求上升
舍得酒业（维权）：库存消化状况较好，规划费用集中于终端和消费者。春节期间品味舍得表现突出，终端库存低，预计2-3月补货会增加。
老白干酒：老白干酒春节动销加速，武陵酒加速全国化进程。老白干酒年后至今经销商出货及终端动销良好。河南、山东等省份武陵酒招商顺利。
中炬高新：动销持续改善，23年利润率有望进一步修复。1月以来公司动销持续改善，对餐饮渠道增加返利政策。23年成本下降有望改善利润。
安井食品：节后复产进度良好，渠道灵活调整+产品升级。渠道调研反馈，春节旺季动销良好，公司加大新零售、特通渠道开发，灵活调整渠道策略。
味知香：C端单店模型优化，B端餐饮渠道弹性可期。C端长三角传统农贸+街边店是今年主要开店方向，B端重点发力团餐与乡厨、小餐饮渠道。
宝立食品：B端延续强势复苏，C端强化品牌优势。B端大客户订单量有所增加，复调业务1月仍实现正增长，23年强化品牌优势，布局线下渠道。
百润股份：春节动销超预期，全年利润端弹性大。1月份及春节动销超预期，年初预调酒23年销售目标上调，渠道备货积极，成本有望回落。
汤臣倍健：目标稳健，竞争策略优化。疫情后免疫相关品类目前增速逐步放缓，提升线上占比，健力多成立独立事业部，提升市占率扩大收入增长。
投资建议：渠道信心恢复，继续全面看多。维持全年先β后α的判断，继续全面推荐白酒（2023年全面看多，战略性买入高端，战术性加配次高端）、啤酒、餐饮供应链、调味品。白酒标的：推荐高端（五粮液老窖茅台），汾酒洋河，迎驾老白干。大众品标的：餐饮链条（华润/青岛/重啤、日辰/颐海/千味、海天/中炬）。非餐饮（伊利/甘源/仙乐/味知香）。
风险提示：疫情影响需求不及预期、成本上涨、竞争加剧等。
报告正文
一、渠道调研周周鲜：散飞批价略有上行，五粮液国窖维持稳定
茅台：散瓶飞天批价2725元，环周上涨10元，整箱飞天批价2950元，环周下降10元，茅台1935批价1160元，环周持平。
五粮液：五粮液批价960-965元，与上周持平。
泸州老窖：国窖批价维持900元。
二、核心公司跟踪：舍得老白干动销加速，大众品补库需求上升
舍得酒业：库存消化状况较好，规划费用集中于终端和消费者。产品策略上重点露出藏品10年和品味舍得，打造两大核心单品，其中藏品10年进行了酒体与包装的升级，预计今年推出。舍之道22年超公司预期，23年仍寄予厚望。沱牌在公司扩产后会释放更大增长空间。新产品1499使用十年基酒勾调，定位直达c端。费用规划方面，费用率基本持平，少对于经销商的费用投入，更多放在终端建设和消费者培育，包括赠饮、品鉴会、老酒盛宴等。市场开拓方面，23年重点是关注核心市场，在川冀鲁豫、东北、西北等地区持续投入，原先做的好的大区拆分，给到更大独立运作空间，新市场开拓仍会推进。近期情况：春节期间品味舍得表现突出，终端库存消化状况较好，烟酒店库存低，预计2-3月补货会增加。我们认为，次高端压力最大时刻已过，缺口有望在2月-3月快速回补，后续仍有春糖催化、Q2低基数催化，1年维度看有企业盈利修复催化。舍得大单品战略成效凸显，渠道运营精细化，费用持续聚焦c端，消费者教育完成度高，核心市场流行度不断提升。
老白干酒：老白干酒春节动销加速，武陵酒加速全国化进程。渠道调研反馈，老白干酒年后至今经销商出货及终端动销同比能达到20%，商务、政务宴请同比增长明显。返乡消费带动十八酒坊8年（100+）补货比较多，全年来看十八酒坊15年市场起势，目前库存占全年任务20%，与去年水平接近，十二月以来库存去化明显。武陵酒近期动销有所恢复，同比去年能有增长，预计2-3月终端打款速度提升。今年河南、山东等省份开始签了客户，当地认可武陵文化的top级别烟酒店。23年常德主打武陵王，长沙主打琥珀，目前产品价盘刚性，渠道利润较高。我们认为超预期点如下，1.本部费用精准化改革顺畅，产品聚焦明显，十八酒坊15年在省内多市场成为畅销单品，预计23年流行度和市占率将快速提升，量增费减。2.武陵酒加速全国化进程，年初公司开始在省外多省市尝试模式验证，且举办了多场铿锵名家行进行造势，预计今年验证后，24年可实现放量，维持“强烈推荐”评级。
中炬高新：动销持续改善，23年利润率有望进一步修复。22年业绩由于诉讼纠纷导致财务报表亏损，后续若和解预计负债有可能会充回利润。分产品看，22年预计美味鲜收入中个位数增长，成本端有压力，食用油持平、醋低速增长，料酒增速快，23年整体规划高个位数增长，挑战目标则相对较高。经营策略上，23年仍以酱油考核为基本盘，丰富高端酱油品类，同时蚝油+料酒等战略品培育也是重点，未来核心在于推复调品类，经销商继续扩张，餐饮渠道向腰部市场放量。利润率上，成本端受益大豆价格下降有所修复，技改、管理费用严控、营销费用增速放宽有望改善利润。我们认为，1月以来公司动销持续改善，对餐饮渠道增加返利政策，短期波折不改长期改善趋势。同时大股东变更落地，股权逐步明朗，纠纷所带来的影响未来也有缓和的可能，看好业绩改善+股权变革带来的股价催化。
安井食品：节后复产进度良好，渠道灵活调整+产品升级。受春节错期影响，1月份主业高个位数增长，单看春节前1-20日主业销售好于去年Q3Q4最好月份情况，节后复产进度向好，面点类供应略有紧张。预制菜业务仍然延续打造大单品策略，未来BC端都有很大发展机会，23年计划推出安井品牌的调味虾，产能对公司是软约束，多个工厂都有配套预制菜车间，可灵活按需投产。未来战略方向，第一，应对外部环境变化，灵活调整渠道布局，发力电商、新零售渠道，同时加大特通渠道开发；第二，火锅料、面点、预制菜三路并进，第三，加大新品次新品推广，拉动产品升级。盈利能力方面，肉类成本整体有波动，冻品先生目前收入盈利情况都不错，未来利润率还会进一步提升。
味知香：C端单店模型优化，B端餐饮渠道弹性可期。C端单店模型优化，开店空间打开：1)江浙沪农贸店空间在3000家左右，外围省份潜在数量预计是江浙沪一倍以上。2）街边店目前模式验证阶段，预计Q1新开10-20家，若在上半年有较好经验积累，模式跑通后进一步打开公司C端门店天花板。3）商超店目前与永辉合作确定的40家商超店会在上半年开出，其他商超店在合作接洽中。B端餐饮渠道弹性可期：公司在疫情放开后对B端渠道有了更高的目标，团餐与乡厨、小餐饮渠道是23年公司重点发力渠道，团餐渠道公司专设人员对食堂客户进行开发、乡厨渠道对预制菜需求持续上升，公司加大乡厨KOL/经销商渠道开拓，小餐饮渠道公司拟对街边小餐饮业态针对性开发，维持“强烈推荐”评级。欢迎阅读深度报告《味知香：高盈利+门店扩张，来年加速可期》
宝立食品：B端延续强势复苏，C端强化品牌优势。B端延续强势复苏，大客户订单量有所增加，B端复调业务1月仍实现正增长，主要系一些大客户年前备货不足，春节期间紧急增加订单，工厂出现加班加产的情况。公司当前B端客户2000+，百胜依然是第一大客户，合作关系稳固，与达美乐合作体量在快速增长，去年跟麦当劳深化合作，未来在麦当劳等客户供应体系中有望继续放量增长。C端强化品牌优势，投放期规模天花板再打开。根据dayayes数据，22Q4宝立线上GMV共计3.12亿，其中空刻占98%，延续全年高增态势。23年公司在C端继续强化品牌优势，未来计划做宽产品品类，开发更方便使用的意面类产品，同时积极布局线下渠道，成立了华东、华南团队，对重点城市和区域进行覆盖。品类及渠道延伸策略下，公司有望拓展消费场景和人群，投放期空间仍广阔。维持“增持”评级。
百润股份：春节动销超预期，全年利润端弹性大。渠道调研反馈，1月份及春节动销超预期，年初预调酒23年销售目标上调，春节前经销商备货积极，1月份回款增长与全年目标基本一致，节后经销商库存低于正常水平，部分渠道反馈缺货。全年来看，微醺低基数下动销好转，去年缺口有望回补。强爽延续此前热度，渠道反馈复购不错，有望成长为10亿单品。清爽依然是今年计划重点推广的产品，终端网点持续铺货。利润端，去年成本处于高位毛利率承压，收入受损情况下依然持续投入费用，今年部分成本有望回落，叠加收入高增长后费用的规模效应，利润端弹性更大，维持“强烈推荐”评级。
汤臣倍健：目标稳健，竞争策略优化。疫情后免疫相关品类（VC多维）以及热点话题（辅酶Q10、益生菌等）短期内销售增加的情况，目前增速逐步放缓。行业层面观察消费意愿和动力仍然不强，非免疫类品类有下滑情况，整体表现汤臣倍健好于行业，后疫情时代保健品关注度会提升，公司需要维持较高费用投入确保需求转化到汤臣倍健品牌上，费用投放根据收入目标制定预算，如果收入超预期费率会下降。组织管理上，1）新的股权激励还没有排上日程，对销售人员有现金激励。2）去年销售架构调整为5个大区+1个事业部，权力更加集中，大区总要负责区域市场所有品牌销售，合理调配区域内资源投放至不同品牌。竞争策略上，提升线上占比（目前30%+），健力多成立独立事业部，过去主推中老年人，未来希望拓展群体；基础品类冲冠战略，靠提升市占率扩大收入增长；更多大单品通过规模效应优化费率。
三、投资策略：渠道信心恢复，继续全面看多
投资建议：渠道信心恢复，继续全面看多。春节场景复苏带动，超出我们此前乐观预期。白酒包袱快速清理，次高端缺口有望在2-3月快速回补。当前市场对白酒板块的持续性仍有分歧，我们认为白酒基本面将领先经济复苏，无需等待，欢迎阅读专题报告《为什么我们认为白酒领先经济恢复？》。大众品受益餐饮需求继续超预期以及渠道补库存，2月份数据有望非线性好转。维持全年先β后α的判断，继续全面推荐白酒（2023年全面看多，战略性买入高端，战术性加配次高端）、啤酒、餐饮供应链、调味品。
白酒标的：看一年维度，推荐高端（五粮液老窖茅台），汾酒洋河，迎驾老白干；短期看到4月，推荐汾酒舍得酒鬼水井坊（无差异），五粮液老窖，迎驾老白干。
大众品标的：餐饮链条（华润/青岛/重啤、日辰/颐海/千味、海天/中炬）。非餐饮（伊利/甘源/仙乐/味知香）。
风险提示：疫情反复影响需求不及预期、成本上涨、竞争加剧。
四、行业重点公司估值表
于佳琦：食品饮料首席分析师，南开大学本科，上海交通大学硕士，CPA，16 年就职安信证券，17 年加入招商证券食品饮料团队，6 年消费品研究经验。
田地：复旦大学本科，复旦大学硕士，20 年加入招商证券。
陈书慧：美国加州大学圣地亚哥分校本科，美国哥伦比亚大学硕士，20 年加入招商证券。
任龙：美国伊利诺伊理工斯图尔特商学院硕士，20 年加入招商证券，5 年消费品公司工作经验。
刘成：上海交通大学本科，上海交通大学硕士，21 年加入招商证券。
胡思蓓：复旦大学本科，复旦大学硕士，22年加入招商证券。
招商证券食品饮料研究团队传承十八年研究精髓，以产业分析见长，逻辑框架独特、数据翔实，曾连续 15 年上榜《新财富》食品饮料行业最佳分析师排名，2021 年获得 wind 金牌分析师第一名。
投资评级定义
报告中所涉及的投资评级采用相对评级体系，基于报告发布日后6-12个月内公司股价（或行业指数）相对同期当地市场基准指数的市场表现预期。其中，A股市场以沪深300指数为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500指数为基准。具体标准如下：
强烈推荐：预期公司股价涨幅超越基准指数20%以上
增持：预期公司股价涨幅超越基准指数5-20%之间
中性：预期公司股价变动幅度相对基准指数介于±5%之间
减持：预期公司股价表现弱于基准指数5%以上
推荐：行业基本面向好，预期行业指数超越基准指数
中性：行业基本面稳定，预期行业指数跟随基准指数
回避：行业基本面转弱，预期行业指数弱于基准指数
附录：
本公众号所载内容仅供招商证券股份客户中的专业投资者参考，其他的任何读者在订阅本公众号前，请自行评估接收相关内容的适当性，招商证券不会因订阅本公众号的行为或者收到、阅读本公众号所载资料而视相关人员为专业投资者客户。
一般声明
本公众号仅是转发招商证券已发布报告的部分观点，所载盈利预测、目标价格、评级、估值等观点的给予是基于一系列的假设和前提条件，订阅者只有在了解相关报告中的全部信息基础上，才可能对相关观点形成比较全面的认识。如欲了解完整观点，应参见招商证券网站（http://www.cmschina.com/yf.html）所载完整报告。
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