天风·军工 | 2022H1总结分析： 备战2023重大节点年，结构化聚焦四条高景气产业链

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综合2022H1中报数据，军工板块持续处于高景气扩张期，在去年Q2较高基数下、今年Q2疫情影响下依然呈现稳定的中速增长。剔除船舶类具备周期属性民船制造业务的标的后，军工板块2022年H1实现营业总收入共2493.61亿元(+13.52%)，归母净利润223.09亿元(+26.78%)，实现净利率8.95%（+0.94pcts），在规模放量下行业净利率持续上升，净利率上升趋势预计将伴随军工整体产能爬坡得到保持。

上半年受疫情影响出现结构分化：在2021年较高基数基础上，从归母净利润增速看，受益国产化提升，军工电子-有源器件类（+71.75%）、航空发动机类（+28.06%）进入行业而拐点，两方向高景气趋势较为显著；新材料（20.89%）、航空中游配套及中间工序环节（17.71%）处于稳定增长期；受疫情影响，军工电子-被动元器件（营收+15.64%，归母+16.99%）、导弹（营收+7.42%，归母+5.06%）、信息化（营收+1.49%，归母-23.93%）增速放缓或下滑，看好后续复苏反弹；航空主机厂（归母+23.82%，剔除中直股份）主机厂出现结构分化（先进战机、航空发动机持续兑现高景气，直升机、教练机或因多种因素放缓）；地面兵装类较为低迷、船舶制造板块尚未进入利润拐点。

下游主机-航发出现收入增速拐点：航发主机龙头航发动力出现收入增速拐点（+46.83%），其中黎明公司实现营收95.58亿元，同比+95.11%，产品交付速度持续提升；中航沈飞打造产业链链长迈出步伐，或为首家制造、维修一体化航空主机，收购吉航维修公司并增资，完成制造-维修全寿命周期保障体系平台搭建；军民用中大型飞机龙头平台中航西飞“十四五大单”落地（2022H1预收款+合同负债达264.46亿元，同比+497.05%）。

备战2023重大节点年，国防军工具备较好投资价值，板块或有以下变化和机会：目前板块处于五年期23.83%较低估值分位（统计日期：9月5日收盘），建议投资者紧密关注相关机遇。

（1）板块细分行业的结构分化或将出现，航发、沈飞、导弹、国产化元器件四条产业链或出现产业链内共振，保持高景气或再次提速；

（2）上述四条链关注新型号批产节点的突破，关注十四五中期续订，有望形成如2021年的产业逻辑闭环（下游到上游）；

（3）技术独占型企业估值或将与板块传统竞争企业区分，获得更高的中远期溢价。

（4）军工行业2023年有望出现疫后复苏，2023或出现高于2022年的净利润增速。

核心标的：航发（航发动力、航发控制、中航重机、图南股份、航宇科技、钢研高纳）；沈飞（中航沈飞、光威复材、中航电子、广联航空）；导弹（振华风光、国光电气、国博电子、菲利华）；国产元器件（紫光国微、振华科技、臻雷科技、思科瑞）；

技术独占型（新技术和市场垄断型供应商，与上述有重合：湘电股份、国光电气、菲利华、铂力特、国博电子、华秦科技）

风险提示：市场波动性风险；军品订单节奏风险；新装备研制列装不达预期；国企改革进程不达预期；产能建设进程不达预期。

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