晨报0613 | 宏观、策略、华设集团、台华新材、银行|社融_新浪财经

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【宏观】全面宽信用的序幕正在逐渐拉开

5月社融强于市场预期，增速抬升0.3个百分点至10.5%，我们认为核心一是源于疫情等短期因素缓解以及央行积极引导带来的信贷总量修复（贡献达46.6%），二是源于政府债重新放量达到万亿级别（贡献达46.5%）。企业债融在淡月的作用下有所回落，表外三项（未贴票、委托、信托）与4月相比，整体变化不大。未贴票存在部分转贴至表内的可能，真实开票需求有所修复，委托信托压降继续放缓，基建类信托仍是新增信托项目的主力，反映基建稳增长继续发力。

5月信贷仍是“总量好，结构差”的格局。总量回升强度与1月开门红相差无几，而结构上，企业短贷票融同比多增近万亿，中长贷占比仅30%。去库周期叠加上游成本挤压，企业端尚未看到资本开支的动力抬升，中长贷中主要仍是基建配套贷款在支撑。居民端，短期消费信心有所修复带动5月短贷边际回升，但受限于地产疲弱，居民仍然没有加杠杆购房的意愿。

财政持续发力，但货币活化仍待改善。M2-M1剪刀差再度扩大，仍提示当前货币活化速度低。此外，社融-M2差值进一步缩小，倒挂达到近年来峰值（-0.6%）一方面反映本轮货币投放中财政支出加快的影响强于以往，另一方面体现当前资产荒情况有增无减，可能仍需等到政府债继续放量、宽信用政策有所见效后才会缓解。

展望后续社融演绎：年中附近迎高点，全年增速有底线。1）6月天量政府债放量正在路上，社融增速可能上冲至年内高点；2）现有框架（暂不考虑后续发行特别国债以及明年专项债提前下达）下，社融全年有底线，因基数原因呈现倒U型，至少能达10.5%左右，与实际GDP增速达到4.5%相匹配，高点在6或7月，可达11%左右；3）若考虑后续发行1.5万亿特别国债以及明年专项债提前下达1.5万亿，社融读数下半年将持续抬升，全年中枢达到11.0%，略超出名义GDP增速与社融相匹配的历史经验区间，并且即便年中过后，增速可能进一步走高，最后稳定在11%附近。

展望后续货币政策：信贷结构不佳，走出“类流动性陷阱”仍需政策加码。1）货币端不会有大动作，在三季度特别国债等债券继续放量以及MLF到期高峰来临时，可能配合式调降25BP~50BP准备金率来对冲流动性缺口；2）信用端将继续发力，类流动性陷阱之中，能够助力宽信用第二阶段落地并且年内空间尚足的主要有两条途径。一是继续调降LPR，1年期和5年期均有10~15BP空间，二是继续投放结构性工具。

>>以上内容节选自国泰君安证券已经发布的研究报告全面宽信用的序幕正在逐渐拉开，具体分析内容（包括风险提示等）请详见完整版报告。

【策略】预期上修开空间，回调上车选成长

经济预期好转，指数上行的空间有望进一步打开。本周上证指数延续震荡上行，收报3284.83点，并多次日内调整后走高，市场强度超预期。我们认为市场强度超预期的背后是投资者对经济预期出现上修。回顾5月以来的反弹行情，分为两个阶段，第一阶段的行情由政治局会议明确稳增长、平台经济监管放松以及上海解封、经济重启带来的投资者对经济系统性风险担忧的下降和风险偏好的底部回升。伴随着经济迈入正常化、稳经济政策进入加速落地期，行情进入第二阶段，投资者开始修正前期3-4月对经济极度悲观的预期，对经济企稳复苏的信心增强，经济预期明显好转。随着宏观政策的进一步放松、信用条件的宽松以及经济活动进入正常化和早周期的复苏，我们认为投资者对经济预期上修的过程还没有结束，指数上行的空间也有望进一步的打开。因此，调整我们前期相对谨慎的看法，往后看我们认为国内A股市场仍处于可为期，上修上证指数的运行区间，对A股市场的判断总体乐观。鉴于本轮市场反弹已累计较大涨幅，如出现回调是投资布局A股的良机。

回调上车选成长，投资风格从强调业绩确定性转向需求改善弹性更大的盈利高增长板块。1-4月由于各类风险预期的冲击，投资者处于恐慌的状态，表现为股票市场内部高业绩确定性板块（红利策略、稳增长板块）显著跑赢其他板块。但是，在前期的市场下跌过程中，投资者对经济下行、盈利下行的压力以及可见的风险因素已经预期得较为充分，随着全国疫情逐步控制、疫情防控政策迈向合理化以及经济进入渐进式复苏的进程，我们认为投资者对于追求单一业绩确定性的关注度下降，对稳增长的举措、节奏与力度预期走向一致，隐含着稳增长板块超额回报降低。相反的，在经济增长见底、经济预期上修，但实体经济恢复仍较慢的过程之中，受益于政策支持、需求边际改善，尤其是增量经济带来的需求改善弹性更大的成长板块将具有更好的盈利与股价弹性。

新能源基本面出现了实实在在的改善，股价逆势崛起将进一步带动盈利高增长的成长行情扩散。投资者此前对电动车担忧在于中期渗透率斜率最快阶段已过，并且上游涨价压制下游放量。但是，5月电动车销量大超市场预期，国内新势力品牌爆款车型销量快速增长，产品力与品牌力价值均得以显现，表明电动车行业进入新发展阶段，渗透率尤其是国产品牌天花板打开、成长空间加速释放。此外，光伏和风电也都进入了需求高景气的时期。对市场而言，我们认为新能源行业股价的逆势崛起标志着投资者已经从恐慌情绪中走出，开始积极寻找需求和业绩边际改善的股票投资机会，有望在未来继续带动盈利高增长的板块行情扩散。

行业与投资主题：聚焦盈利高增长与困境反转。经济预期上修，风险评价下降，风险偏好上升，选股重在盈利高增长。推荐：1）高景气成长板块：电动车/光伏/风电/军工/计算机（信创）；2）困境反转：汽车零部件/白酒/生猪/酒店。3）港股科技龙头。此外，个股活跃度提升，重视投资主题：汽车智能化/充换电/新材料/虚拟现实/碳通胀/国企改革等。

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【建筑】华设集团（603018）：稳增长推动年内业绩加速，数字化打造持续高增长

维持增持。维持预测2022-24年EPS1.07/1.27/1.47元增速19/18/15%。基建投资设计先行业绩加速，上调目标价至14.45元，对应22年13.5倍PE。

市场认为公司业绩没有成长性；我们认为公司业绩年内具备弹性，中长期具备高成长性。(1)拟不超11元/股回购用于股权激励，有望提升业绩增长动力。(2)22Q1净利润增18%好于21年的6%，22Q1新签订单增36%好于21年的4%均加速。(3)21年Q1-Q4单季净利增34/-7/-27/22%，二三季度低基数，22年二三季度业绩有望加速上行。(4)2022PE 8.7倍(苏交科15.9/设计总院11.3/甘咨询10.4)，ROE维持15%以上现金流十年为正。

从江苏向全国/从交通市政水利向环保数字智慧，多区域多行业拓展中线成长能力。(1)21年江苏省内营收占62%，广东设计合同连续3年超4亿，山东、河南2亿，福建、广西、四川、云南超1亿。(2)交通城建领域设计龙头，国内唯一同时具有公铁水空全方式设计能力，交通城建/水利环保获政策支持将持续增长。(3)感知检测业务计量认证资质齐备。(4)基建投资设计先行，十四五规划叠加稳增长政策，进入规划设计大年。

战略转型数字化/智慧化推进车路协同，打造第二业绩增长曲线，增强可持续增长能力。(1)加快数字化转型，智慧公路等取得突破。(2)21年新型业务营收9.42亿同增超20%，其中数字智慧3.9亿，绿色低碳5.52亿。(3)以BIM+GIS技术为先导的订单约2.6亿，以BIM+GIS系统为生产平台的订单约6.7亿。(4)拟设立合资公司推动车路协同自动驾驶产业落地。

风险提示：宏观政策超预期紧缩，疫情反复，业绩增速不及预期等。

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【纺织服装】台华新材（603055）：锦纶产业链龙头，高端差异化战略持续推进

投资建议：目标价17.2元，首次覆盖给予增持评级。公司是我国民用锦纶龙头企业，预计2022-2024年EPS分别为0.65/0.91/1.08元。综合PE与PEG估值结果，目标价17.2元，首次覆盖给予增持评级。

与众不同的观点：市场认为随着上游己二腈产能释放，下游锦纶66民用丝竞争格局会迅速恶化，锦纶66民用丝的高盈利不可维持；我们认为锦纶66民用丝生产的技术壁垒较高，公司先发优势显著，竞争对手在短期内难以企及，高利润率有望维持较长时间。

锦纶66先发优势突出，下游需求爆发迎来红利期。锦纶66作为高端锦纶产品，性能较优，但生产工艺也较为复杂，对设备、技术的要求较高，目前在业内仅有Fulgar（意大利）和屹立（以色列）的锦纶66-DTY良品率可超过80%。公司早在2008年就涉足民用锦纶66-FDY业务，积累了丰富的生产经验。随着上游己二腈国产化，锦纶66在民用领域有望加速渗透，公司作为民用锦纶龙头，携手三联虹普积极进行扩产，2021年投产2-3万吨锦纶66-DTY产能，目前良品率已达75%（2021年初为65%），为国内企业之首。同时公司目前拥有6万吨锦纶66在建项目，预计将于2023Q2投产，届时公司锦纶66产能将增至约10万吨。

可再生锦纶需求强劲，公司产能快速扩张。为更好地实现可持续发展，Nike、Adidas、优衣库等众多国际知名品牌商相继发布可持续发展规划，推出环保产品，可再生纤维的应用需求大幅提升。公司是国内首次采用化学法制备可再生产品的公司，打破了传统物理法产能扩张瓶颈，目前公司拥有5000吨可再生产能（物理法），2万吨在建项目（化学法）预计将于2023Q2投产，产能释放有望推动业绩高增。

风险提示：投产进度不及预期，原材料价格大幅波动风险。

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【银行】总量超出预期，居民信贷改善

数据概况：5月人民币贷款新增1.89万亿元，同比多增3920亿元，贷款余额同比+11.0%（增速环比+0.1pc）；社融新增2.79万亿元，同比多增8399亿元，社融存量同比+10.5%（增速环比+0.3pc）。

1. 5月社融总量表现超出预期，增速进一步上行，显示宽信用政策持续见效。主要贡献因素在于：①贷款（社融口径）同比多增3936亿元，贡献同比增量的47%，其中票据冲量现象明显；②政策推动专项债发行提速，使得政府债券同比多增3881亿元，贡献同比增量的46%。

2. 即便5月经济仍然受到疫情影响，但在票据和短贷冲量的支撑下，信贷数据大幅超出预期。其中，票据融资同比多增5591亿元，短期贷款同比多增3286亿元，二者合计贡献信贷同比增量的226%。一方面，在疫情扰动、需求疲软的前提下，短期融资的大幅多增已经持续了一段时间。另一方面，据财联社报道称，央行在5月下旬指导多家银行要求5月信贷同比多增，因此推测5月下旬存在票据突击冲量的行为。除此之外，居民信贷呈现出边际改善迹象：居民短贷结束了2021年11月以来同比少增的趋势，实现同比多增34亿元。居民中长贷也实现了正增长。企业中长贷虽然仍同比少增，但少增幅度也已明显收窄。

3. 5月M1增速为4.6%，环比下降0.5pc，M2增速为11.1%，环比提升0.6pc。M1、M2剪刀差继续扩大，除实体经济需求不足的影响外，推测也有部分基金、理财产品回归银行存款，以及部分低成本融资资金进入存款套利的现象。但无论如何，存款稳定增长有助于对冲资产端收益率下滑的压力。

4. 展望下一阶段，我们认为：①5月社融和信贷总量超出预期，结构上也有亮点，将有力提振市场信心；②信用底已经夯实，随着疫情形势明显好转和复工复产的推进，宽信用将重回正轨；③5月货币政策及各地房地产调控政策均继续放松，这些政策的效果尚未体现在5月数据当中，后续社融数据值得期待。

投资建议：5月社融信贷数据超出预期，将有力提振市场信心。2022年银行板块选股重点推荐“苏浙成”地区优质中小银行，城商行排序：宁波银行、成都银行、江苏银行、南京银行、杭州银行、苏州银行。农商行排序：常熟银行、苏农银行、张家港行。

风险提示：经济超预期下行；地产风险超预期暴露。

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