【华西军工】睿创微纳：拐点到来|睿创微纳_新浪财经

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近日，公司推出了双夜视热融合三防热成像手机PX1，该手机专门针对户外探险和野外工作者设计，采用的是自主研发的256×192分辨率红外芯片，配备热成像+微光夜视双系统，支持全球5G频段。据了解这是国内首款双夜视热融合热成像手机。

► 一季度业绩不及预期，二季度和下半年业绩有望改善

公司一季度实现收入4.45亿元（+16.96%），实现归母净利润0.46亿元（-61.73%）；销售毛利率47.31%，较上年同期下降12.26pct；销售净利率10.45%，较上年同期下降21.21pct；期间费用率36.79%，较上年同期增长14.05pct，其中研发费用率提高4.23pct，管理费用率提高7.72pct，销售费用率提高4.42pct。一季度利润率下降一方面是公司产品结构变化，另一方面是公司加大了新业务的研发投入和新产品开发，加强了市场开拓，执行新会计估计确认售后维修费预计负债等因素导致期间费用增长。预计随着产品交付节奏加速，公司二季度和下半年业绩有望改善。

► 境外业务收入占比持续上升，户外狩猎红外市场具备广阔空间

公司出口产品主要是用于户外狩猎的夜视产品，目前已销往欧洲、美洲、亚洲、澳洲、非洲等地区数十个国家。数据显示，美国每年颁发狩猎许可证、标签、许可证和印章都在3500万张以上，欧洲2021年猎人数量已达686万，国外对用于猎枪的红外装备具有较大市场需求。受益于海外市场的较大需求，公司境外业务收入从2017年的0.08亿元增至2021年的7.44亿元，增速一直高于公司整体增速，收入占比也从5.13%大幅提升至41.80%。此外，境外业务盈利能力逐步增强，毛利率从2017年的40.36%上升至2021年的52.90%，未来有望随业务规模的扩大实现进一步提升。

► 中国单兵红外装备渗透率较低，对标美军仍有较大提升空间

目前我国的防务红外市场底子较薄，军队红外热像仪配备相对较少，近年来红外热像仪在防务领域的应用处于快速提升阶段。数据显示，美军在伊拉克战争中平均每个士兵拥有1.7具红外热成像仪产品，而我国军队大约200万人，当前单兵红外装备比例远远低于美国水平，红外装备在军用领域具备较大的增长潜力。根据北京欧立信咨询中心预测，我国特种装备类红外市场的市场总容量达300亿元以上。公司招股说明书显示，公司军品收入占比约为30%，毛利率达到80.07%，尽管军品的单价逐步降低，但受益于技术进步和规模效应，军品毛利率始终较为稳定。

► 红外成像成本逐步下降，民用新领域不断拓展带来广阔市场空间

随着红外成像产品的成本及价格不断下降，红外成像在民用领域的应用逐渐增多。由于民用市场的应用领域更为广泛，其增长幅度远大于军用领域。根据Maxtech International及北京欧立信咨询中心预测，2023年全球民用红外市场规模将达到74.65亿美元。公司产品在民用市场的快速增长也主要来源于成本下降以及新应用领域的不断扩大，目前已在电力系统运维与安全监测、工业生产自动化、新能源相关系统与生产过程测温监测、企业低碳环保与安全监测、畜牧养殖智慧化等领域得到全面应用落地。

► 整机板块营收占比增长迅速，规模优势带动整机毛利率大幅提升

公司产品谱系从核心零部件逐步向下游延伸，已经覆盖了包括红外芯片、探测器、机芯模组和红外整机的全产业链产品。其中整机业务收入占比提升迅速，从2017年的7.69%增至了2021年的49.94%。整机板块以民品为主，民品毛利率普遍低于军品，尽管公司整体毛利率随整机占比的提升出现小幅下降，但整机板块在量上的补偿对公司毛利仍有明显带动作用。此外，受益于自产核心零部件成本下降和规模效应的带动，整机毛利率已从2017年的23.36%大幅增至了2021年的50.47%，盈利能力明显改善。

► 技术优势筑成坚实壁垒，高研发投入打造长期竞争力

公司2020年获批作为牵头单位承担“电子元器件领域工程研制”国家科技重大专项研发任务，课题类型为非制冷红外科研领域高灵敏度技术方向。此外，在非制冷领域，公司成功研发出了世界上第一款像元间距8μm、面阵规模1920×1080的大面阵非制冷红外探测器；在制冷领域，公司制冷红外机芯产品化进展顺利，并率先完成了全系列100%国产化改造。作为研发驱动型企业，公司在研发上的投入持续保持较高水平，研发费用率常年保持20%左右的水平，技术实力始终处于国内第一梯队。公司2021年有研发人员905人，占到员工总人数的43.78%，研发投入达4.18亿元，较上年增长82.95%，持续加大新业务的研发投入和新产品开发使得公司具备长期竞争力。

► 募投多个项目加速扩产，横向并购拓展微波领域

在红外探测器芯片生产环节，公司与晶圆代工厂共建的8英寸MEMS晶圆生产线已投入量产，产能达到每月1500片晶圆；金属封装和陶瓷封装的红外探测器年产能达到80万只，晶圆级封装红外探测器年产能达到260万只;优化晶圆级热成像模组年产能达到150万只;红外热像仪整机产品年产能达到60万只。2021年公司成功收购无锡华测56.25%股权，立足红外领域的同时横向拓展微波领域，与被收购公司形成上下游协同效应。2022年2月公司公告称拟发行可转债募集资金16.4亿元用于红外热成像整机、红外热成像终端产品及智能光电传感器研发等项目。随着生产规模逐年增长，规模优势进一步加强，产品良率也实现稳步提升。

投资建议

考虑到受疫情影响导致客户采购节奏放缓等原因，我们将公司2022-2023年营收预测由28.03/39.32亿元调整至24.77/32.71亿元，EPS由2.17/3.09元调整至1.46/2.03元，考虑到军用红外装备渗透率逐步提高、海外狩猎市场不断扩大以及民用红外新领域不断开拓等原因，预计2022-2024年分别实现营收24.77/32.71/40.78亿元，归母净利润6.50/9.05/11.21亿元，EPS为1.46/2.03/2.52元，对应2022年5月19日39.63元/股收盘价，PE分别为27/19/16倍，维持“买入”评级。

核心客户订单波动风险；核心人才流失风险；市场开拓不及预期风险；市场竞争加剧风险等。