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深圳市瑞能实业股份有限公司（以下简称“公司”）拟在创业板上市，发行1721万股，拟募集资金3.76亿元，平均每股价格为21.83元。保荐机构为华创证券，审计机构为大华。公司曾在新三板挂牌（股票简称：瑞能股份，股票代码：834674.OC），挂牌期间为2015年12月 4日-2017年9月20日。
公司属于专用设备制造业，公司的主营业务为锂电池检测设备及锂电池后段生产线的研发、设计、生产和销售，产品主要应用于动力电池、3C 数码电池和储能电池。
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公司报告期毛利率高于同行业平均水平
单位：亿元
从上表数据可以看出，公司报告期毛利率逐期下滑，2020年相比2019年下降1.09个百分点，2021年同比下降4.83个百分点。我们看同行业上市企业毛利率情况：
从上表可以看出，虽然公司报告期毛利率逐年下滑，但和同行业上市企业平均毛利率相比，却一直在拉大：2019年比上市同行业企业平均毛利率高1.54个百分点；2020年高2.63个百分点，同比2019年多出1.09个百分点；2021年高出5.45个百分点，同比2020年多出2.82个百分点。
公司报告期有两个主要产品，分别为锂电池检测设备和锂电池后段生产线，它们在报告期各自毛利和毛利率情况如下：
单位：万元
我们从上表可以看出，总体而言，公司锂电池检测设备毛利率要高于锂电池后段生产线。2019年，锂电池后段生产线所带来的毛利还略高于锂电池检测设备，但总体上相差不大，但到了2020年，锂电池后段生产线所带来的毛利金额就大幅低于锂电池检测设备8410万元，毛利率同比也大幅下降13.76个百分点。
公司报告期锂电池检测设备所带来的毛利占比由2019年的49.22%，跃升到2020年的81.57%，2021年虽金额增加，但占比下调到73.98%。公司锂电池检测设备又细分成两种，一种是锂电池充放电检测设备，一种是锂电池综合检测设备，报告期销售金额、成本及毛利明细如下：
单位：万元
我们可以看到，锂电池充放电检测设备收入占比高，报告期占总收入的比率分别为31.69%、57.68%和48.10%，毛利率一直稳定在50%以上，2019年度最高达54.52%，这个产品星云股份也在生产，如下是二者毛利率的比较：
星云股份2021年年报未披露该产品毛利率，但从2018年和2020年三年对比发现，公司在该产品上的毛利率大幅领先于星云股份，其中2020年竟然高出27.29个百分点，是其毛利率的2.12倍，让人瞠目结舌。我们怀疑公司涉嫌通过各种财技虚增毛利率。
下面让我们逐条分析公司通过各种途径虚增毛利率：
（1）通过居间费进行销售
我们可以看出，公司通过居间费用进行销售，实际上就是销售折让，以上是公司通过上海啼啭商务咨询中心、上海暖项商务咨询服务中心、深圳市钰杰美科技有限公司、江西速腾科技发展有限公司、TS&CCo.,Ltd等进行转账支付的。总销售收入为8718万元，总居间费用金额为636万元，平均销售折让为7.3%，也就是说这些销售原来虚高的7.3%的毛利率通过销售费用-居间费再转移支付出去，以上，公司报告期涉嫌虚增毛利636万元。
（2）公司涉嫌通过股东客户对毛利率进行操纵
单位：万元
鹏辉能源的实际控制人夏信德持有公司0.434%的股权，2017年6月入股。从上述对鹏辉能源的销售可以看出，锂电池检测设备销售金额一直占比较小，金额也小，除2019年毛利率低于公司平均毛利率56.97%外，2020年和2021年毛利率均高于平均毛利率；锂电池后段生产线销售占比较高，报告期对鹏辉能源销售毛利率相比公司平均毛利率分别为低24.41个百分点、低9.77个百分点和高9.79个百分点。我们发现一个规律，对于持有公司股份的股东客户，在公司平均毛利率高的年度，就降价销售，例如2019年和2020年；对于公司平均毛利率下降的年度，就提价销售，比如2021年。虽然从报告期总体上看，公司对鹏辉能源是降低毛利378万元进行销售的，但总感觉有一只无形的手，在暗中操纵着一切，起着平滑剂的作用：对公司毛利率进行削峰填谷。
就比如2021年，同比平均毛利率呈直线下降4.83个百分点时，鹏辉能源就骑着白马来救主：锂电池检测设备毛利率直线拉升8.77个百分点，锂电池后段生产线毛利率直线拉升9.79个百分点，挽狂澜于既倒。在公司平均毛利率比较高时，是对股东进行让利销售，在公司平均毛利率要下降时，股东就要挺身而出，下高毛利率订单，救公司于危难之际，况且公司正面临上会，确实是表现的时候到了。
（3） 公司2021年第一大供应商是其关联股东
宁波宝顶赢有限合伙人之一的华禹投资有限公司的唯一股东长沙华能自控集团有限公司控股的上市企业华自科技（股票代码：300490）的全资子公司深圳市精实机电科技有限公司（以下简称“精实机电”）系公司报告期内的客户和供应商，宁波宝顶赢持有公司1.3561%的股份，入股时间是2017年8月。精实机电是公司2021年的第一大采购供应商，采购金额为5752万元，占公司当年采购额的比率为12.73%，采购的物品是为江苏巨电锂电池后段生产线项目配套的物流线、压床及OCV等。其中针、压床系统金额为2325万元，物流系统为3319万元。
估值之家查阅了华自科技2021年年报，华自科技2021年锂电池及其材料智能装备产品毛利为22.31%同比2020年下降了6.68个百分点。我们希望公司保荐人能够提供华自科技对公司及对其他客户销售该产品时毛利率的比较，以让大家能够分辨公司这项关联采购价格是否公允，毕竟金额及占比都巨大，对公司报表的真实性有重大影响。
但我们在发出商品科目披露中找到公司对江苏巨电锂电池后段生产线的相应描述：该项目尚未结转收入，在发出商品中列示存货成本为9269万元，合同金额为13600万元，折合收入为12035万元，该合同大概率将在2022年结转收入，也就是说毛利率为22.98%，如果和2021年锂电池后段生产线毛利率21.05%相比，也是提升了1.93个百分点。
上面我们说为该项目，公司向精实机电采购了5752万元的配套设施，不含税成本价为5090万元，占该项目存货成本总值的比率为54.92%。根据公司报告期锂电池后段生产线毛利率逐年下滑的趋势，2022年大概率还将下滑，我们假设下降一个百分点，则该项目毛利率通过关联股东的采购就将提升2.93个百分点的毛利率。也就是说我们推测关联股东在销售时，给予公司较市场价基础上进行了销售折让。
（4）发出商品毛利率已经预示公司未来毛利率仍将下跌
单位：万元
从上表可以看出，公司发出商品金额合计为20976万元，根据合同金额折算成收入金额为28904万元，相当于公司2021年全年收入金额44729万元的65%，也就是说差不多三分之二的金额，应该说有相当的代表性了。发出商品隐含的毛利率为27.43%，相比2021年毛利率又下滑了9.48个百分点。公司2021年发出商品余额为22447万元，同比增加14256万元，增长率为174%，这么多的发出商品不结转收入，是不是就为了撑住2021年的毛利率不致于同比大幅下滑？换句话说，公司是不是有选择性的将发出商品结转收入，致使公司报告期毛利率看上去依然美丽？这也就不难解释我们前述的同是做锂电池充放电检测设备，公司2020年该产品毛利率竟然大幅高于星云股份27.29个百分点，足足一倍有余！
（5）直接人工占成本比率偏低
单位：万元
从上表可以看出，公司报告期直接人工占营业成本的比率分别为2.99%、4.29%和3.58%，占比很低，具体和同行业上市企业比较如下：
由上表我们可以看出，公司直接人工占比与同行业上市企业相比偏低，报告期分别低4.54个百分点、2.82个百分点和2.44个百分点，显示公司付给生产人员的薪酬偏低。公司2021年有生产人员213人，平均4.73万每人，折合每人每月3944元，这包括社保、津贴和各项福利。这可是在平均房价超北京上海的深圳。
公司在报告期曾发生通过个人账户代收货款、房租款、维修款、废料款的情况，据保荐人核查，其中2019年发生额为107万元，2020年为43万元，代收合计为150万元；同时，公司在报告期曾发生通过个人账户代付费用报销、劳务费、工资奖金的情况，据保荐人核查，其中2019年发生额为158万元，2020年为75万元，代付合计金额为233万元；该情况说明公司在报告期有账外账或第二套账在体外循环的情况，以上代付金额超代收金额为83万元。说明核查不够充分。反映不够真实。因为个人不可能替公司超额付款。公司直接人工是不是存在通过体外循环进行支付的情况？以至于造成占营业成本偏低的状况，我们未竟可知，但也不能完全排除这个嫌疑。
（6）固定资产周转率巨高
公司报告期固定资产余额分别为713万元、683万元和1191万元，2021年固定资产周转率为47.74倍，而同行业的杭可科技2021年为5.59倍，星云股份为2.80倍，先导智能为12.68倍，赢合科技（维权）为7.89倍，同行业上市企业2021年平均固定资产周转率为7.24倍，公司是同行业上市企业平均固定资产周转率的6.59倍。也就是说2021年公司以平均937万元的固定资产，生产并销售了4.47亿的商品收入。这简直堪称奇迹。是工业制造业中最轻的轻资产运作的典范。同行业无与伦比。公司用大约是同行业平均15%的固定资产，生产出同等价值的商品。这无疑带来商品成本中制造费用折旧占比很低，毛利率由此提升。
其实我们最想知道的是，公司用不到1000万元的固定资产，能生产出什么高新技术产品？难道都是组装的？这从直接材料占营业成本的比率可以反映出来：公司报告期直接材料占营业成本的比率分别为：91.69%、86.22%和88.82%。从直接材料占比可以看出，公司是组装出来的产品确实得到验证，假如需要生产，机器设备呢？人手呢？这些成本去哪里了？如果是组装的，公司凭什么能够获取如此之高的毛利率？
（7）公司涉嫌将成本转移至研发费用和销售费用中列支
单位：万元
从上表可以看出，公司研发费用和销售费用中职工薪酬金额及占比都很高。平均薪酬也很高。销售人员2021年平均薪酬为22.38万元每人，是直接人工中生产工人的4.73倍；研发人员平均薪酬是直接人工中生产工人的3.92倍。实际情况是这样的吗？我们大胆假设公司为了拉升毛利率，而直接把销售折扣在销售人员薪酬中体现；为了加计扣除并少交所得税而直接把生产工人的工资虚列在研发费用中体现。具体虚列多少，请公司审计师和保荐人认真核查，终归有答案：公司报告期销售人员工资高于管理人员平均工资；销售费用和研发费用均高于管理费用。这极不正常。公司研发费用和销售费用占比2020年度和2021年度均高于同期上市同行业平均水平。
综上，公司涉嫌通过少列直接人工成本、多计销售费用和研发费用中人工成本，通过代理人提取居间费用，通过关联股东销售和采购，通过发出商品延迟低毛利率产品的变现等操作手法，拉升报告期毛利率水平，从而达到上市高估值的目的。
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公司报告期第一大客户更迭导致净利润滑坡
公司2018年和2019年第一大客户均是银隆新能源，销售收入分别为22258万元和18913万元，占当年销售收入的比率分别为59.84%和49.59%，可见公司对银隆新能源的依赖，反之可以说，银隆新能源对公司的重要性，可见一斑。但好景不长，由于银隆新能源业绩的滑坡以及国家补贴退坡的原因，公司2020年及2021年对银隆新能源分别实现销售金额为1219万元和1234万元，银隆新能源因此退出公司前五大客户，2020年公司第一大客户为孚能科技，2021年第一大客户为比亚迪，公司至此才算跟上新能源的主流队伍，但中间的过程不可谓不艰辛：公司2020年净利润同比下滑47.86%。
为与国内新能源风头正劲的客户攀上关系，公司不惜用负毛利率的若软身段向比亚迪供货：
东莞德瑞是比亚迪旗下刀片电池生产的子公司，公司经过努力，终于在2021年实现了比亚迪作为其第一大客户的愿望：对比亚迪销售金额为8765万元，占2021年公司销售总额的比率为19.62%，这一金额仅相当于公司2018年对银隆新能源销售的39.38%。公司不禁感叹：俱往矣，数第一大客户，还看比亚迪！
另外，东莞德瑞出现在公司2020年第一大采购供应商位置上，采购金额为1208万元，占公司2020年采购总额的比率为6.11%，采购的物品为化成机。招股说明书在解释2020年对比亚迪销售毛利率为负的情况时做了如下说明：公司考虑到国内主要动力电池生产厂商比亚迪在公司战略布局中的重要性，对比亚迪刀片电池生产相关锂电池后段生产线项目的报价进行了一定的让利，报价较低，同时，由于刀片电池串联化成分容相关项目经验的不足，导致前期项目存在毛利率为负的情况。我们怀疑公司2020年自东莞瑞德高价采购化成机，然后转身又低价卖回给了东莞瑞德，以向比亚迪交“投名状”。
公司第一大客户的更迭反映出公司在战略上的定位短视和缺陷：银隆新能源走的是钛酸锂电池技术路线，但国内风行的是三元锂电池和磷酸铁锂电池两种成熟路线，三元锂电池又分为镍钴锰酸盐和镍钴铝酸盐两种。结果公司压中的是钛酸锂电池技术路线，从而错失这两年动力电池迅猛发展的超高速列车，被同行远远的抛在身后。
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2020年公司第二大采购供应商是公司关联方
深圳市富海时代科技有限公司（以下简称“富海时代”）成立于2016年6月，注册资本为500万元。富海时代成立之初的名义控股股东为胡佳艺，系公司实控人李莉之表弟杨健的配偶，实际控制人是李莉的兄长李兵，杨健持有公司0.2712%的股份。
2021年5月，胡佳艺分别向李学刚、刘雁转让富海时代99%和1%的股权，李学刚曾于2018年入职过瑞能股份，担任产品经理，负责电源的研发、维修、售后工作。2021 年 5 月以前，富海时代实际控制人为李兵，2021年5月李兵将富海时代控制权转让给李学刚。
富海时代是公司2020年第二大采购供应商，采购金额为790.51万元，采购物品为逆变器，占公司2020年采购总金额的比率为4%；2021年采购金额为765万元，占公司采购总额的比率为1.69%。合同明细如下：
单位：万元
从上表可以看出，公司实际上在2020年和2021年披露的采购金额与合同明细都是有偏差的，差额202.49万元。预付金额都是在2020年付出去的，合计金额为804.3万元，到2020年年末，预付款提升至60%。其中不乏100%预付款。可以看出，公司在着急用这笔资金做什么事情，可能并不真是要去采购逆变器，更像是公司的一个小金库，方便周转用的。
另外，围绕富海时代发生的关联方交易还有：
1、李兵是公司锂电池后段生产线业务负责人，从公司领取薪酬和报销费用，报告期薪酬分别为32.05万元、29.00万元和43.22万元；报销费用金额分别为20.90万元、33.51万元和33.01万元；
2、报告期李兵作为富海时代实际控制人，曾以借款的方式，为富海时代提供 32 万元流动性支持，用于富海时代的日常经营；
3、2018年至2021年，李兵和胡佳艺发生70万元亲属间借款；
4、富海时代现控股股东李学刚2018年6月至12月期间曾于公司任职，任职期间从公司处领取薪酬共 5.41 万元，报销费用金额 0.44 万元；
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实际控制人曾涉受贿案
公司实际控制人毛广甫曾于2015 年12月17日以21.68万元的价格购买了一辆比亚迪-唐型号的汽车以开拓客户的目的送给了李保才。彼时李保才任职东风特专。后“李保才案”中的另外一个涉案当事人杜飞煌实际控制的十堰和庆隆工贸有限公司，曾于2017年向公司采购两台充放电测试柜及四套电池组测试系统软件，合计含税金额137万元，其中123.3万元委托东风特专向公司支付。
实际控制人送出的汽车占价税合计金额的比率为15.82%。占扣税金额后的比率为18.52%，这相当于销售折让。可见公司在开拓业务之初的艰辛与不易。
后李保才于2018年11月在纪委调查期间退还车辆予公司实际控制人，但该案反映公司为了订单和生存，实际控制人被迫铤而走险，做出如此违法的事情，险些让公司走入困境，一方面说明公司生存的艰难，另外一方面说明公司及实控人战略定力不足，内控不严，游走在法律底线边缘，让自己置身于风险之地，更不用说带领公司几百号人去上市融资，风风光光的敲钟了。
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