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策略·牟一凌团队｜还得等，但要看到希望
电新·邓永康团队｜碳碳热场：22年供给边际宽松、第二增长曲线提升行业成长性
食品饮料·王言海团队｜民生食饮年度策略报告—产业为基，需求为纲：紧抓高质量、结构化、场景修复投资主线
能源开采·周泰团队｜电投能源公司点评：新能源项目再下一城，转型综合能源供应商更进一步
通信·马天诣团队｜中国移动（600941.SH）公司深度报告:龙头回A日，扬帆起航时
▍还得等，但要看到希望
高增长板块领跌，但本质上是与看空经济相关的板块下跌
元旦节后，市场再度出现大幅调整，创业板指领跌市场。一个明显的特征是预期盈利增速较高且不依赖于经济总量回升假设的板块跌幅居前，如国防军工、电子、电力设备及新能源等。与看空经济相关的板块在今日与债券市场同步下跌（收益率上行）。我们此前曾在《散地则无战》、《等一等再买入》以及《还要等一等》等多篇报告中提示投资者市场调整的风险，对于跨年行情和春季躁动表示谨慎，而近期市场正持续出现我们所担忧的波动。扰动短期还会继续，但与此同时我们也强调了希望正在孕育，“稳增长”主线的验证与信心的建立将会是未来丰厚回报的保障，从这个意义上看今天与看空经济相关板块的下跌反而是一种“另类”的积极信号。新共识将会凝聚到未来的机遇上。
高增速并不意味着一切：“好的变得更好”与“差的变得没那么差”都不容易
盈利增速g作为短期衡量景气度的重要指标，被大部分投资者认为是选股的重要标准之一，而过去三年“赛道”化、成长风格的极致化显然与市场不断追求高增长的g有关。但我们需要关注上述逻辑的瑕疵：第一，历史上看并非g越高，股票表现就一定越好（2021年生物医药Ⅱ预期g排名31/108，但年涨跌幅排名100/108，计算机软件预期g排名30/108，但年涨跌幅排名65/108）。第二，从长期来看，公司为二级市场股东创造回报的来源是ROE而非g。第三，在大部分投资者都看重g的市场环境下可能未来的高增速已经被定价，2021年的部分景气赛道其实出现了超越2020年时预期的增长，这可能才是今年超额收益的来源，而不是增长本身；历史上看，行业分析师对于成长性板块的净利润预期偏差较大，且长期倾向于高估，我们应该理性结合上游资源供给约束、竞争格局变化等因素寻找未来超预期来源，而不是预期中的增长本身。第四，要求“好的变得更好”本质上难度与“差的变得没那么差”是一样的：历史上看，在当期业绩增速排名前30%的个股中，也仅有约26%能够在未来三个季度连续排名前30%。“强者恒强”在缺乏估值保护下，并不比“差的改善”有更高的预期收益率。
交易结构的扰动是多方面的，但不要忽视潜藏的逻辑变化
有投资者将近期市场的调整归因于部分险资机构的卖出，背后隐含的预期是只需坚守即可度过交易带来的扰动。但遗憾的是，正如2021年2月核心资产出现第一周调整和9月中旬周期股的调整中，部分投资者认为只是交易扰动而忽视了背后的逻辑变化一般，坚守的成本很高。我们同时也观测到：（1）北上资金中的长线资金（配置盘）近期开始流出；交易型资金年初以来配置方向出现了明显的转向：买入金融地产、农林牧渔、钢铁等板块，卖出新能源、食品饮料等板块；北上中资则自证监会新规发布以来，持续净卖出A股。（2）以机构持有为主的宽基ETF近期开始逐步被赎回。（3）以两融为代表的趋势交易者2021年12月以来始终处于年内低位。站在更长维度来看，公募基金在2021年Q2时对于其前100重仓股PE的容忍度达到了2010年以来的历史最高值，尽管Q3有所抬升，但幅度不大，仍处于历史较高的水平，而往往在景气度扩散的环境下，公募基金也会选择降低对PE的容忍度，寻求更好的性价比。
把目光投向共识以外的地方：总量企稳，通胀的矛盾终将重返视野
未来需求企稳回升的概率正在进一步增加，与总量更相关的价值板块或将系统性跑赢与结构转型更相关的成长板块。但需要关注的是，2021年10月以来的通胀压力回落除了供给上的非常规政策外，需求快速下行才是主因。在更远的将来，通胀将重新成为政策驱动需求回升的约束之所在，做多通胀比需求本身更具确定性。我们维持周报《共识尚未看到的地方》的观点，推荐：煤炭、银行、房地产、有色（铜、铝）钢铁和原油链（油服、油运），看好乡村振兴主线（县域消费、养殖业）。
风险提示
国内流动性超预期宽松；稳增长政策落地不及预期；测算误差。
详见《还得等，但要看到希望20220105》
分析师：牟一凌 执业证号：S0100521120002
研究助理：梅锴 执业证号：S0100121120017
研究助理：方智勇 执业证号：S0100121120020
行业深度
▍碳碳热场：22年供给边际宽松、第二增长曲线提升行业成长性
1、22年行业供给边际宽松，预计22年行业龙头企业碳碳热场供给约6200吨，其余企业累计约1000吨，2022年累计供给为约7200吨，较需求高8%左右。供需基本处于平衡状态，预计价格中枢回落至70-75万元/吨。
2、核心竞争要素：工艺改进带来的成本下降。
3、下游延展广，碳陶刹车盘成为第二增长曲线。
投资建议
重视行业龙头和高弹性、有望实现成本快速下降的新进入者。
投资建议
重视行业龙头和高弹性、有望实现成本快速下降的新进入者。
详见《碳碳热场：22年供给边际宽松、第二增长曲线提升行业成长性20220106》
分析师：邓永康 执业证号：S0100521100006
研究助理：叶天琳 执业证号：S0100121120027
行业观点
▍产业为基，需求为纲：紧抓高质量、结构化、场景修复投资主线
产业研究是基本面研究的基础，消费行业需求端的迎合与创造是我们关注的纲领
我们立足 “品牌、好生意、管理效能” 三大要素，紧扣高质量、结构化、场景修复投资主线，结合“确定性”“景气度”“估值”优选个股：
白酒：次高端价位和千元价位段快速扩容，步入第三成长期；
啤酒：从“规模量”过渡到“利润价”的竞争阶段，高端化趋势不改；
调味品：成本边际改善后龙头公司将更快走出低谷，释放提价带来的业绩弹性；
乳制品：需求恢复，成本端边际向好，毛销差迎拐点；
休闲食品：大行业，小公司，优选具备产品创新能力的公司。
详见《民生食饮年度策略报告——产业为基，需求为纲：紧抓高质量、结构化、场景修复投资主线20220105》
分析师：王言海 执业证号：S0100521090002
分析师：姚启璠 执业证号：S0100121100006
分析师：李 啸 执业证号：S0100521100002
分析师：熊 航 执业证号：S0100520080003
研究助理：刘光意执业证号：S0100120070033
研究助理：孙 冉 执业证号：S0100121100003
研究助理：王玲瑶 执业证号：S0100121070022
个股观点
▍新能源项目再下一城，转型综合能源供应商更进一步
2021年1月6日，电投能源公告，锡林郭勒盟能源局同意建设阿巴嘎旗绿能新能源有限公司锡盟阿巴嘎旗别力古台500MW风力发电项目。项目总投资为29.97亿元，其中20%为项目资本金，其余80%为银行贷款。
新能源项目再下一城。2014年起，公司积极布局新能源发电
目前主要投资在光伏与风电领域，目前公司在运、在建（含拟建）新能源项目装机容量合计达到4797.78MW（权益装机容量3817.72MW），其中光伏项目装机容量1452.72MW，占公司新能源装机容量（含拟建）38%，风电项目装机容量2365MW（权益），占比62%。阿巴嘎旗别力古台500MW风电项目落地后，公司权益新能源装机规模增长500MW，增幅13%。
转型综合能源供应商更进一步
过去公司新能源项目主要集中于内蒙古，尤其是蒙东地区，山西也略有布局，但近期在陕西、山东、天津以及吉林等地积极投建项目，逐步从区域公司发展成为全国性公司。2021年10月26日，公司公告将公司名称由“露天煤业”变更为“电投能源”，标志着公司的未来发展方向由原有的煤炭主业向新能源领域转型，公司由传统能源供应商逐步向综合能源供应商转变。
煤炭、电解铝主业有望提供稳定现金流支持公司新能源业务发展
公司下属矿井产能4600万吨/年，均为露天开采，生产成本在目前A股动力煤公司中优势显著。据国家发改委《2022年煤炭中长期合同签订履约工作方案（征求意见稿）》，2022年秦皇岛长协基准价有望从535元/吨提升至700元/吨，公司长协占比较高，虽然涨幅不能完全相同，但售价中枢有望稳步提升。电解铝方面，公司旗下霍煤鸿骏（51%权益）拥有电解铝权益产能86万吨/年（对应公司权益产能43.86万吨/年），拥有自备电厂，盈利能力行业领先，中长期盈利稳定。未来公司煤炭、电解铝业务产生的稳定现金流将持续投入新能源电站建设。
新能源发电业务有望成为未来业绩增长点
目前公司布局的新能源发电项目装机总容量已经超过火电，并且项目正在陆续投产，随着新能源发电项目的落地，公司发电量有望持续上升，发电成本有望下降，新能源发电上网电价也高于火电，电力业务有望量价齐升，盈利能力有望持续好转。
基于煤价提前反弹，我们上调盈利预测，预计2021-2023年有望实现归属于母公司股东的净利润40.14亿元/41.61亿元/43.78亿元，对应PE倍数分别为7倍、7倍、6倍（基于2022年1月6日股价）。综合考虑公司近年来积极向新能源转型，有望获得高于纯动力煤业务的估值，因此，我们认为公司估值有望回升，维持“推荐”评级。
1）区域市场需求变化或导致煤价下跌；2）火电利润或因电力市场放开下降，以及成本增加风险；3）新能源在建项目多，存在政策变化风险；4）电解铝价格大幅下跌。
详见《电投能源公司点评:新能源项目再下一城，转型综合能源供应商更进一步20220106》
分析师：周泰 执业证号：S0100521110009
分析师：李航 执业证号：S0100521110011
▍中国移动（600941.SH）公司深度报告:龙头回A日，扬帆起航时
1、基本面良好，多重因素保驾护航，电信“前车之鉴”很难重现。市场对公司回A后股价表现仍有所担忧，但我们认为无需过分悲观，一方面公司基本面良好，派息率高，另一方面公司AH股溢价率低于同行，并采取了三年期稳定A股股价、拟回购10%港股等措施 。
2、传统业务基本盘稳固，产业数字化有望打开成长空间。
3、资本开支温和增长，成本费用刚性可控。
公司移动、固网等传统业务保持稳健增长，产业数字化业务有望打开长期成长空间，同时资本开支和成本费用偏刚性情况下，盈利有望改善。我们预计公司2021-2023年归母净利润分别为1150.52/1250.07/1333.21亿元，对应PE11X/10X/9X，对应PB1.0X/1.0X/1.0X。考虑到公司基本面良好，且股息率有望进一步提升，长期来看具备配置价值。首次覆盖，给予“推荐”评级。
市场竞争进一步加剧，ARPU下行；5G渗透率不及预期；产业数字化发展不及预期。
详见《【民生通信】中国移动（600941.SH）公司深度报告:龙头回A日，扬帆起航时20220106》
分析师：马天诣 执业证号：S0100521100003
研究助理：于一铭 执业证号：S0100121090001
1月金股组合
（数据截止2021年12月30日）
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