清研环境：疑影重重的新技术路线神奇的地方大单_新浪财经

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　　来源：证券市场周刊

　　“新技术”与营收增速放缓形成巨大反差、深圳地方各级水务给予的神奇大单让清研环境的营收和利润看起来拼凑迹象明显，公司新技术路线向外的可复制性也没有得到充分证明。

　　本刊特约作者周益/文

　　清研环境是一家快速生化污水处理技术研究和应用企业，公司最初起始于深圳市下属事业单位清华深圳研究院，创始人刘淑杰和首席技术专家陈福明长期在清华深圳研究院担任重要技术职位，并在任职期间创立清研环境，此后低价承接了原东家的技术专利，走上了产业规模化成长之路。

　　2018年至2020年，清研环境营收分别为7252万元、1.51亿元及1.82亿元，净利润分别为3037万元、5990万元及6559万元。凭借这样的高成长性，公司的IPO申请获得创业板上市委的通过。

　　但清研环境这种高成长性备受质疑，公司的主营业务收入多来自深圳水务系统，接近90%收入来自华南地区，公司技术路线在异地的可复制性尚待时间证明，其业绩的可持续性也值得思考。

　　新技术路线VS放缓的成长性

　　据招股书（注册稿），清研环境的RPIR技术系核心团队自主研发，具有“投资少、占地少、运行成本低、管理简单、出水水质优良”等特点。

　　这是一种不一样的路线。清研环境列举了金达莱、三达膜、德林海和思普润，除思普润因遭遇深交所四次问询主动撤销IPO外，其余均已上市。除德林海外，其余均采用膜技术来处理污水，与清研环境具有业务竞争关系。

　　2018-2020年及2021年上半年，清研环境的研发费用分别为659万元、732万元、944万元及578万元，占营收的比重分别为9.09%、4.85%、5.18%及5.51%，自2019年开始大幅下降并维持在5%左右的水平，公司相对营收规模较小，不足千万元的研发费用在同行可比公司中排名倒数第一。

　　但清研环境却自主研发出了行业独具一格的污水处理技术路线——RPIR技术，与市场上主流的MBR、MBBR等起源于国外的技术不同，这是一条创新的技术路线。

　　在回复函（第一轮）中，清研环境介绍了新技术形成的阶段：2014年之前，核心团队在深圳清华研究院处于小规模实施阶段，未达到科投产阶段；2014年7月至2016年9月，处于技术成型和试点应用阶段；2016年9月之后，处于技术升级和规模应用阶段。

　　对于成立前形成的专利，在没有聘请专业评估机构和对外挂牌的情况下，由深圳清华研究院和清研环境协商，清研环境以33万元的价格受让5项专利（2项发明专利和3项实用专利）。

　　据招股书（注册稿），清研环境有7项发明专利，其中一项是继受取得，此外2015年、2020年各申请了3项，公司发明专利数量与德林海位列可比公司末席。

　　即便是有种种优点，但清研环境相关技术产品的成长性却存在疑问。2018年至2020年，公司RPIR营收分别为5118万元、1.28亿元、1.47亿元，该业务在经历了2019年的大爆发后2020年开始增速大幅放缓。

　　为此，清研环境开展了水处理运营服务和水处理工程服务，2018年至2020年，公司水处理运营服务营收分别为1214万元、1223万元及1773万元，水处理工程服务分别为886万元、1032万元及1644万元。

　　而从期末订单看，清研环境也显得后劲不足。2018-2020年及2021年上半年，公司期末的在手订单金额分别为1.17亿元、1.74亿元、1.27亿元及7796万元。截至招股书注册稿签署的2021年12月28日，公司预计，扣除前三季度的收入确认，期末订单金额达到1.28亿元。虽然期末订单恢复到了2020年末的水平，但离2019年的高峰期仍具有较大差距，清研环境后续成长性不容乐观。

　　项目疑云

　　作为一家成立不足8年的公司，清研环境与众不同的高成长性与深圳市当地水务系统的鼎力支持不无关系。

　　虽然深圳市水务系统没有出现在清研环境的直接客户中，但其最终客户主要为深圳市水务局及深圳市宝安、龙岗等区水务局。

　　清研环境获得的深圳市水务系统订单不仅金额巨大，且具有高毛利率的特征。2020年，清研环境第二、第三及第四项目分别为宝安区水务局、宝安区环境保护和水务局及龙岗区水务局，营收分别为2100万元、1723万元及1473万元，毛利率分别为68.76%、70.71%及49.79%，三者合计营收为6296万元，占当年营收的比重超过30%，其中两个订单远超过当年61.03%的整体毛利率。

　　2019年更明显，清研环境当年实现营收1.51亿元，毛利率为63.29%，前四大项目的最终客户均为深圳市水务局和宝安区水务局，后者贡献了三个项目，营收分别为3178万元、2801万元、2091万元及1998万元，毛利率分别为62.01%、72.97%、67.69%和61.89%；四个项目营收合计为1.01亿元，占营收的比重接近三分之二。

　　2018年，清研环境实现营收7252万元，毛利率为65.40%。除第二大客户外，其余最终客户皆为深圳市河道中心及龙岗区水务局，后者贡献了三个项目，分别贡献4200万元、786万元、691万元及380万元，合计营收为5367万元，占比超过70%，毛利率分别为70.85%、66.27%、67.04%及63.61%。

　　比较来看，深圳水务系统给予的订单毛利率远高于清研环境当年的主营业务毛利率。

　　2018年至2020年，清研环境来自深圳市的营收占比分别为85.35%、76.05%及49.35%，但2020年仍有41.46%的营收来自华南地区其他城市。对此，公司声称一是成立晚、起步晚；二是深圳市场需求不断增加。

　　此外，深圳水务系统的订单也让清研环境的客户集中度比同行高。2020年，清研环境前五大客户收入占比为54.58%，具有直接竞争关系的金达莱、三达膜及思普润分别为33.23%、47.41%及24.25%，均小于清研环境。2018年至2019年，清研环境前五大客户占比分别为97.79%、82.06%，虽然在2020年降至54.58%，但2021年又攀升至88%。

　　2018-2020年及2021年上半年，清研环境主营业务的毛利率分别为65.24%、63.19%、60.95%和54.65%，整体毛利率水平较高，但下降趋势比较明显。如果没有起初深圳市相关水务系统的订单，清研环境的高毛利率还能持续？

　　即便是公司毛利最主要来源RPIR工艺包，毛利率下降也非常明显。2018-2020年及2021年上半年，RPIR工艺包的毛利率分别为69.92%、66.47%、66.06%及56.92%。

　　业绩变脸风险大增？

　　由于地方大单的助力，清研环境也维持了较高的收入水平；只是，随着深圳地方相关投资需求得到满足，公司的可持续经营将面临着巨大的考验。

　　据业绩预告，清研环境2021年实现营收2.23亿元，同比增长22.15%；预计归属于母公司的净利润为7045万元，同比增7.4%。过去三年，公司营收虽然复合增长率接近18%，但净利润增速已经跌到个位数水平。事实上，行业龙头金达莱2021年营收和归母净利润均已出现负增长。

　　合同负债是反映后续成长性的重要指标。2018-2020年及2021年上半年，公司合同负债期末余额分别为3557万元、7128万元、5153万元及920万元，其中2021年上半年末创新低。

　　此外，费用的反弹是否会导致公司业绩变脸？清研环境的高净利率是建立在低费用基础上。

　　2018-2020年及2021年上半年，公司销售费用占营收的比重分别为2.45%、4.88%、3.59%及3.17%，而同行可比公司的平均值为5.54%、6.16%、6.14%及4.13%。

　　同期，剔除股份支付影响，清研环境的管理费用占比分别为5.5%、6.18%、6.09%及4.2%，同行可比公司的均值分别为6.48%、7.08%、5.86%及5.7%。公司在多数年份管理费用率显著低于同行平均值。

　　事实上，此前，深圳水务系统也鼎力助推过一家上市公司——深水规院，该公司收入接近70%来自深圳市，其中前五大客户中频频出现清研环境的前五大客户深圳宝安区水务局和深圳龙岗水务局。

　　不过，上市之后，深水规院业绩迅速变脸。2021年前三季度，深水规院实现营收6.63亿元，同比增加23.59%；净利润为3902万元，同比下降22.89%。清研环境会重蹈覆辙吗？

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