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来源：红刊财经
近年来，明月镜片邀请知名演员代言产品，赞助《非诚勿扰》《最强大脑》等综艺节目，不断增加产品推广力度，使得销售费用大增，但其营业收入增速越来越慢，2020年更是出现下滑。其本次IPO募集项目中，部分扩产项目的产能利用率持续下滑，产品销售情况也不佳，募投项目合理性存疑。
7月8日，由知名演员陈道明代言的明月镜片顺利通过IPO发审会，对于上市路上一波三折的明月镜片来说，这无疑是个天大的好消息。实际上，早在2020年7月23日，深交所创业板已首次披露该企业招股书，但其曾两度被中止上市审核，此次顺利过会，意味着其距离A股市场的大门越来越近。
作为国内规模较大的镜片生产商，报告期内，明月镜片收入增长乏力。招股书显示，2017-2020年，企业营业收入分别为4.26亿元、5.09亿元、5.53亿元和5.4亿元，近三年的增长率分别为19.51%、8.46%、-2.32%，其收入增速呈逐年下降趋势。
而在此背景之下，其高举高打“价值回归”策略，一边调整产品结构，一边扎入竞争红海，企业募投项目的合理性存疑。此外，明月镜片提升品牌溢价的手段收效甚微，而其新销售渠道开拓方面也显得乏力，发展前景堪忧。
部分募资扩产项目合理性存疑
此次明月镜片拟募集资金5.67亿元，其中大部分将用于扩产。详细来看，募集资金中，3亿元拟投向高端树脂镜片扩产项目，1.41亿元拟投向常规树脂镜片扩产及技术升级项目，6210.47万元、6456.34万元将分别投向研发中心建设项目、营销网络及产品展示中心建设项目。
招股书显示，高端树脂镜片扩产项目主要产品为1.71折射率镜片、超韧非球面镜片、定制片等高端树脂镜片产品，项目建成后，公司将新增高端树脂镜片产能1650万片/年。常规树脂镜片扩产及技术升级项目，主要产品为1.60、1.67等折射率的常规树脂镜片。通过项目的实施，公司将新增常规树脂镜片产能850万片/年。
但从近年的产销情况来看，其募投项目的合理性存在疑问。招股书显示，2018-2020年，公司镜片产能利用率分别为99.43%、83.02%、77.01%，呈持续下降趋势。同期其镜片销量分别为3851万片、3321万片、2786万片，呈一路下滑。对于产能利用率的下降，公司在招股书中解释，主要由于公司实施精益化生产管理，提高现有产线效率，并优化产品结构，适量降低部分产品的产量所致。
但在该背景下，其扩产常规片行为令人疑惑。根据招股书披露的数据，2019年度，经销模式和直销模式下常规片收入增幅分别为6.49%和-7.51%，2020年度则分别为-15.10%和-16.61%。显然，其经销模式及直销模式下，常规片收入在不断减少。
而聚焦到其扩产的两个系列产品来看，从自有品牌产品出发，2018-2020年，直销模式下，其1.60系列常规片销量分别为163.37万片、133.28万片和104.3万片；经销模式下，该系列产品销量分别为174.55万片、163万片和143.72万片。折射率1.67系列产品在直销模式下的销量分别为82.52万片、63.43万片和49.98万片；经销模式下，该产品销量分别为66.49万片、62.79万片和51.54万片。
也就是说，其自有品牌产品中，上述两个系列的常规片产品销量正处于逐年下降的状态之中，那么其非自有品牌产品中，上述系列产品表现如何？
根据明月镜片披露的直销渠道下非自有品牌中相关产品的单价和销售收入数据可以推算出，2018-2020年，其折射率1.60系列产品的销量分别约为620.02万片、382.62万片和352.61万片；其折射率1.67系列产品的销量分别约为56.83万片、47.44万片和27.17万片。两系列产品销量也均呈逐年下降趋势。另外，其非自有品牌中，功能片占比较小，因此其上述系列产品中常规片的销量增减趋势与非自有品牌两系列产品变化趋势一致。
综上所述，在1.60、1.67系列产品销量持续下降的趋势下，明月镜片仍旧希望募资1.4亿元扩产上述产品，其合理性存在疑问。
与此同时，企业在招股书中表示，折射率1.60系列常规片产品属于行业内生产门槛较低的产品品类，国内可生产的镜片生产商众多，下游市场价格竞争激烈，属于行业“红海”市场。折射率1.60系列常规片处于产品生命周期成熟阶段中后期，未来即将进入衰退期。如此状况之下，明月镜片一边宣称调整产品结构，一边又要大量募资扎入“红海”的行为，着实令人疑惑。
销售费用激增收入增长仍乏力
艾瑞咨询在其发布的《2020年中国眼镜镜片行业白皮书》中表示，由于眼镜产品在我国不属于医疗器械，行业准入门槛相对较低，导致国内眼镜生产企业数量众多，但普遍规模较小，产销量不高，行业竞争激烈。
在此背景下，镜片厂商频繁打响价格战。为提升品牌溢价，2017年末，明月镜片提出“价值回归”策略，开始调整产品结构、加大营销力度，并几次对产品做出调价。
同时，企业对外推广的力度不断增加。2017年，明月镜片签约知名演员陈道明作为品牌代言人，2018年起，其赞助《非诚勿扰》《最强大脑》等综艺节目。其中，2017-2020年，广告费占销售费用的比例分别为12.85%、31.95%、40.17%和41.16%，呈逐年提升趋势，而这也导致其销售费用提高。
根据其各版招股书数据显示，2017-2020年，明月镜片销售费用分别为4928.15万元、7682.06万元、1.04亿元和1.13亿元，近三年的增长率分别为55.88%、35.18%和8.43%，很明显，其销售费用增速大于同期营业收入增速，这导致其销售费用率分别为11.56%、15.08%、18.8%和20.87%，一路飙升，这意味着其加大推广力度对营业收入的促进作用有限。
如果明月镜片坚持当下的推广策略，却难以改变营收增长乏力的局面，持续增大的销售费用，将压缩企业利润空间，削弱其盈利能力。
经销商流失背后有隐情
在逐年加大对外推广力度，销售费用直线攀升的同时，企业在销售渠道拓展方面的表现又如何呢？
从销售模式来看，近年来，直销、经销、代销为明月镜片的主要销售模式，2020年，直销、经销分别占企业主营业务收入的68.65%和30.58%，可见，除直销外，经销模式仍是其镜片销售的重要出口。
虽然经销模式的收入逐年增长，但企业经销商的数量正在逐年减少。招股书显示，2018-2020年三年内，其经销商数量分别为95个、91个、82个，企业经销商数量逐年减少，且除了2018年新增两个经销商外，2019-2020年，企业并无新增经销商。
在招股书中，企业将经销商数量下降的原因解释为发行人进一步优化经销商结构所致。但其新增经销商较少，似乎另有隐情。
在企业主动提出的“价值回归”策略下，明月镜片主动上调了产品价格。以其自有品牌中折射率为1.60系列的镜片产品为例，其2018-2020年的销售单价分别为15.04元/片、17.6元/片和19.81元/片，逐年上涨。
由此，企业毛利率也有所提升，但随着价格提升，经销商利润空间则明显受到了挤压。招股书中，明月镜片披露的下游各环节毛利率情况显示，其经销商毛利率逐年降低，以其1.56非球面树脂片为例，经销商毛利率已由2018年的60.8%降至2020年的25.88%。毛利率不断下降，经销商的积极性无疑会受到影响，因此，其经销商不断减少恐怕与此有很大关系。
此外，招股书显示，明月镜片营收主要来自于华东区域，金额分别约为2.25亿元、2.65亿元和2.74亿元，分别占主营业务收入的44.74%、48.1%和50.94%，显然，来自该区域的收入占比还有逐渐增大趋势。除华东区域外，来自华中区域的收入占比最大，但报告期内，仅略高于10%，且占比在逐年下降。
综合来看，其经销商数量持续下降、对华东区域销售收入依赖有所提高，这似乎正是明月镜片开拓新销售渠道乏力的表现。
奇怪的品牌溢价
4月1日，国内另一家镜片生产商康耐特向港交所递交招股书。在《发行人及保荐机构关于审核中心意见落实函的回复》中，明月镜片应监管要求，补充了其与康耐特出厂价格、终端价格的比对信息。
数据显示，除了折射率为1.50/1.499的产品外，明月镜片系列产品历年来的出厂平均销售单价均高于康耐特的对应产品，且差距呈逐年拉大的趋势。
明月镜片在对监管方回复中表示，自家产品出售单价普遍较高的主要原因为自身品牌知名度较高，具有更大的品牌溢价；且发行人以自有品牌为主，可直面终端消费者，而康耐特产品多为OEM/ODM，需销售至品牌所有者和分销商后再销售至终端消费者，中间环节更多，故出货价偏低。
但反映到建议零售价上，情况却截然不同。明月镜片产品中，仅折射率为1.74的非球面产品零售价格高于康耐特对应产品。而其折射率1.56非球面、1.60MR-8非球面、1.67非球面产品建议零售价格分别为328元/副、498元/副、898元/副；康耐特对应的产品建议零售价分别为398元/副、680元/副、1080元/副，均高于明月镜片的相应产品。
明月镜片认为，其大部分产品类型的阿贝数高于康耐特，且建议零售价低于康耐特，说明发行人产品的性价比更高。但从另一个角度来看，企业提出的高品牌溢价体现在出厂价，而非产品零售价上，也就意味着，高品牌溢价由经销商及下游企业买单，而不体现在消费端，这样的品牌溢价就显得相当奇怪。
责任编辑：冯体炜
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