投资要点：
咖啡因全球龙头+阿卡波糖产能逐步释放，贡献稳健现金流增长2023 年公司营收25.02 亿元，净利润7.55 亿元，功能性原料营收占比超过85%，为公司贡献稳定现金流。24Q1 年咖啡因价格低位，导致营收端承压，24 年1 月起咖啡因出口价格已回落至2017-2020 年平均水平，我们认为咖啡因出口价格下行空间有限，看好25-26 年营收端随销量增长而恢复正增长。圣雪业绩承诺阿卡波糖24 年1.02 亿利润，目前已规划产能280吨，23 年产量200 吨(+25%)，预计25 年产能完全释放，预计24-25 年阿卡波糖销量保持较快增长。
ADC+稀缺mRNA 疫苗平台，预计2024 年2 款单抗开启商业化公司现金增资收购同为石药子公司的巨石生物51%股权，2024 年1 月完成工商变更登记，巨石生物成为公司的控股子公司。巨石生物的奥马珠单抗治疗重症哮喘、PD-1 单抗治疗宫颈癌适应症已申报上市，预计2024 年获批上市，开启创新药商业化贡献增量；ADC 平台采用酶法定点偶联技术，稳定均一的DAR 值，目前HER2 ADC 处在II/III 注册性临床阶段，我们看好Nectin 4 ADC 在尿路上皮癌一线、CLDN18.2 ADC 在胃癌后线的治疗潜力以及EGFR ADC 的海外BD 潜力；公司mRNA 平台新冠疫苗已获批上市，是国内唯一被验证的mRNA 疫苗平台，看好mRNA 疫苗开发灵活、安全性好等优势。
拟收购石药百克，作为集团在A 股的创新平台战略地位进一步凸显百克生物2023 年收入26.6 亿元，利润8.6 亿元，主要由升白药津优力贡献；我们看好石药百克的GLP-1 靶点布局，长效重组GLP-1 Fc 融合蛋白TG103注射液的肥胖/超重处于III 期，司美格鲁肽生物类似物2 型糖尿病适应症处于III 期临床，预计从2026 年起陆续获批上市，同时GLP-1 双靶、三靶产品等在临床前阶段。收购石药百克后，公司作为石药集团在A 股创新药平台的战略地位进一步凸显。石药集团还包括双抗、siRNA 和长效注射剂等5 大创新药平台，长期来看，公司不仅有稳定的现金流，还具备重量级的研发管线以及强大的商业化团队，是极具潜力的优质创新药公司。
盈利预测与投资建议
我们预计公司2024-2026 年营收分别为24.79/28.23/30.69 亿元，同比增长-1%/14%/9%，实现归母净利润6.97/8.22/8.74 亿元，同比增长-8%/18%/6%，PE 分别为68.6/58.1/54.6 倍。首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示
创新资产注入不及预期；原材料价格波动风险；汇率变动风险；新药研发相关风险；药品商业化不达预期风险。
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