建发国际集团：换股权悉数行使，可转债不确定性消除，维持买入评级，目标价14.49 港元

原标题：建发国际集团：换股权悉数行使，可转债不确定性消除，维持买入评级，目标价14.49 港元 来源：格隆汇

目标价：14.49 港元

可转债转换影响非常正面，看好控股股东把握市场窗口稳定股权的行动 根据港交所前晚的公告，控股股东建发房产行使本金余额为 19.8 亿港元的永久可换股债券换股权， 因而公司以 7.42 港元的换股价发行 2.67 亿股的新股；换股权行使后，公司永久可换股债券余额为 0，我们估计控股股东持股比约 69.0%，管理层持股 5.1%，我们留意到，近期控股股东在二级市场 以市场价向投资者出让股票，从而成功避免了换股权行使后控股股东及管理层持股比例过高，减轻 了配股压力（根据权益披露，19 年 12 月 17 日至 20 年 1 月 10 日以 8.46-10.44 港元的市场价格于二 级市场向市场投资者出售约 6300 万股）。我们认为，可转债对股本的影响的不确定性，一直以来 是抑制股价的重要因素，现在这一因素已消除，所以我们判断此次行动对公司股价的影响是非常正 面的。由于可转债亦记为权益，我们预计行使换股权对净负债率无显著改变。

19 年合约销售超预期达 507.8.亿人民币，20 年合约销售有望达 700 亿 19 年全年公司合约销售同比增长 104.8%达 507.8 亿人民币，超过我们预期的 480 亿，合约销售面积 同比增长 78.6%达 293.24 万平方米，销售均价 17,300 元/平方米。我们预计公司 2020 年合约销售有 望达 700 亿，同比增长超过 35.0%，显著高于同业平均增速，考虑：1）实干的管理团和产品优势， 公司聚焦“新中式”，打造了业内标杆项目；2）充沛的货值，公司 19 年拿地积极，我们预计 2019 年底可售货值至少超过 1600 亿；3）低廉的融资成本，受惠于母公司建发房产低廉融资成本以及公 司多元化的融资渠道（境内银行借贷/ABS/香港银团贷款），19 年上半年公司平均融资成本下降 23bp 至 5.49%，在房住不炒的框架下，我们相信公司可以维持融资优势。

持盈利预测，上调目标 20 年 PE，上调目标价至 14.49 港元 我们维持目前的盈利预测，由于我们一直沿用摊薄每股盈利，故行使转股权亦对我们的每股盈利预 测无影响。按照每股盈利计算，公司现价对应 5.6x 的 20 年预测市盈率，8.0%的 20 年股息率以及 1.2 倍的 20 年预测市净率。考虑 1）可转债对股本摊薄的不确定性消除；2）公司 2020 年有望获得 超过行业平均的销售增速；3）可比优质央企、国企房企 8-9 倍的 1 年市盈率，我们将目标 20 年 PE 上调至 7.0 倍，相应的目标价上调至 14.49 港元，目标价对应 6.4%的股息率，考虑公司的国企背 景，仍为非常合理的估值水平。目标价对应现价有 24.3%的涨幅，我们维持买入评级。

风险提示：（一）中国宏观经济下行；（二）人民币汇率波动