欧派家居：毛利率有所回暖 直营店韧性凸显

事件：公司发布三季报，24Q1-Q3 实现营业收入138.8 亿元，同比减少16.21%；实现归母净利润20.3 亿元，同比减少12.08%；实现扣非归母净利润17.6 亿元，同比减少19.88%。

单季度看，24Q3 实现营业收入53.0 亿元，同比减少21.21%；实现归母净利润10.4 亿元，同比减少11.56%；实现扣非归母净利润9.9 亿元，同比减少12.62%。

24Q1-Q3 公司综合毛利率为35.54%，同增1.6pct。期间费用率为19.71%，同增2.2pct。其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为10.15%/6.66%/4.71%/-1.81%，同比变化+1.5pct/+0.8pct/+0.2pct/-0.3pct。

分产品看，24Q1-Q3 公司橱柜/衣柜及配套家具产品/卫浴/木门分别实现营业收入40.3/71.9/8.0/8.3 亿元，同比变化-21.99%/-18.99%/-1.62%/-17.10%；毛利率分别为30.62%/40.88%/29.01%/26.75%，同比变化-3.28pct/+5.72pct/+0.24pct/+4.31pct。

分渠道看，24Q1-Q3 公司直营店/经销店/大宗业务分别实现营业收入5.3/103.9/23.5 亿元，同比变化+4.09%/-18.90%/-12.33%；毛利率分别为56.24%/35.59%/27.61%，同比变化-2.39pct/+1.53pct/+0.33pct。截至24Q3末，公司门店合计8180 家，较23 年末减少536 家，原因是公司经销商经营计划调整、优化招商及经销管理政策，存在短期波动的特点。

盈利预测与评级：考虑到地产下行，我们将公司24-25 年净利润由29/31 亿元下调至26/27 亿元，同比变化-14%/+4%。参考可比公司给予25 年15-17倍PE 估值，对应合理价值区间为66.5-75.3 元，给予“优于大市”评级。

风险提示：地产行业下行风险，品类及渠道扩张不及预期风险，原材料价格波动风险，行业竞争加剧。

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