国电南瑞：Q3营收同比快增 净利稳健提升

公司公布三季度业绩：24Q3 营收121.99 亿元，同比18.2%，环比-1.7%；归母净利17.64 亿元，同比+6.3%，环比-16.6%；扣非净利17.12 亿元，同比+4.0%，环比-17.5%。24Q1-Q3 营收323.13 亿元，同比+13.0%；归母净利44.73 亿元，同比+7.5%，扣非净利43.34 亿元，同比+6.0%。公司业绩环比波动符合季节性趋势，Q3 营收同比快速增长，归母净利同比稳健增长，彰显出二次设备龙头，能源电力领军者的持续成长性。我们预计Q4 公司收入集中确认，全年业绩有望与我们预期一致，展望公司25-26 年成长性有望持续，维持“买入”评级。

毛利率基本稳定，控费能力优秀

Q3 公司毛利率29.6%，同比-0.9pct，环比-2.1pct；净利率15.3%，同比-1.7pct，环比-2.9pct。公司毛利率环比小幅波动同样符合季节性趋势，同比基本维持稳定。Q3 公司期间费用率（不含研发）为6.5%，同/环比+0.5/+0.9pct，其中销售/管理/财务费用率分别为4.3%/2.5%/-0.2%，同比+0.22 /-0.21/+0.54 pct，环比 +0.32/+0.10/+0.53 pct；研发费用率5.5%，同/环比+0.3/-0.3pct。公司期间费用同比基本保持稳定，控费能力较为优秀。

合同负债高增彰显在手订单充足，持续创新突破潜在市场公司24Q3 末合同负债53.53 亿元，较23Q3 与24Q2 分别增加18.0/6.2 亿元，彰显下游业务发展良好态势，在手订单增长亮眼。作为二次设备龙头，公司积极投入研发，关键技术、核心产品加快升级，已经实现 650V-4500V全电压等级 IGBT 器件自主研发，自主研发的4500V/3000AIGBT 在张北延庆换流站一次性挂网成功，新一代调度、新一代集控、电力现货等实现批量部署应用且市场份额领先。24Q3 期间公司IGBT 模块产业化项目推进顺利，已进入测试能力建设阶段，持续创新有望进一步打开公司盈利空间。

盈利预测与估值

我们维持公司24-26 年归母净利润预测至80.27/92.14/104.18 亿元，参考可比公司 25 年Wind 一致预期PE 22 倍，考虑到公司长期积累打造技术优势，背靠国网二次设备龙头地位突出，给予公司25 年28 倍 PE 估值，目标价32.2 元（前值29.0 元），维持“买入”评级。

风险提示：电网投资不及预期，行业竞争加剧。

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