最近广汇汽车遭遇面子退市的风险，不仅正股大跌，更是引发了可转债的大跌，可转债“上不封顶，下有债底”的不破金身开始遭到破坏，市场对于正股的担忧开始延伸到了可转债上。
01
天合光能遭遇股债双杀
新能源正前方注意到光伏行业里一些巨头的可转债也撑不住了，开始有崩盘迹象。
可以看到大部分光伏可转债的面值还是撑住的，反而是几个一体化巨头表现差一点，最近开始持续大跌，其中天合光能的可转债表现尤其糟糕，现价还不到80元，一度更是跌到了75元的水平，甚至跟海优新材同一个水平了。
一个营收超过千亿，依然贵为一体化四大巨头之一，一个是营收仅有几十亿的行业小老弟，可转债价格竟然都一个水平？市场究竟在担忧天合光能的什么呢？
市场里没有无缘无故的爱，也没有无缘无故的恨，同为光伏行业，同样遭遇行业下行压力，二级市场上的走势都大同小异，但可转债有债性托底，更多是对企业经营层面的反应。如果跌破100元面值，尤其是大幅度低于面值，只能说明市场对于企业的经营持续性比较担忧。
可以看到隆基、通威等都还是比较稳的，对于晶科有所顾虑，但也还好，更多的还是情绪杀，但天合光能的可转债最低都快到70元了，大幅度低于面值。很显然，市场对天合光能的经营持续性是比较顾虑的，相比其他几个巨头的财务状况，天合光能也确实更值得市场担忧顾虑。
02
有息负债高达400多亿
最新季度天合光能的资产负债率高达71.73%，在几个光伏巨头中属于第二高，仅次于晶科能源的72.85%，晶科能源虽然负债率同样也很高，但主要是这几年坚决押注topcon，大量建设topcon产能，不仅成功享受到了这一波topcon时代红利，而且还一举跃升为全球组件出货龙头。虽然天合光能的负债率差不多，但无论是在规模，还是盈利能力、业绩增速上，天合光能都已经被晶科拉开了差距，而且有越来越大的趋势，两者慢慢再不是一个级别的公司。
负债率比较高其实从来不是问题，因为生意模式不同，负债率也可以差别巨大，有些负债反而是利好，比如合同负债，关键要看息负债的情况，毕竟是需要付利息的。天合光能的有息负债高达417亿，远高于其他几个一体化巨头，比如隆基的261亿、晶科能源的196亿、晶澳的216亿，有息负债率高达31.47%，同样位居几个一体化巨头之首。
这两年由于光伏行业遭遇产能过剩压力，存货的快速增长给很多光伏企业带来了巨大的经营压力，甚至成为压死很多中小光伏企业的最后一根稻草，一体化巨头们同样深受存货跌价困扰，天合光能又是几个传统一体化巨头中压力最大的。
据2024年Q1财报数据，天合光能的存货近300亿，远高于隆基的226亿、晶科能源的200亿和晶澳科技的162亿，而且还在快速增长中，在隆基和晶科能源都已经持平或者负增长的情况下，天合的存货2024年Q1还同比增长了25%，这个增速也就比晶澳的39%低了一些，但晶澳的存货规模仅为天合的一半多一点，压力完全不可同日而语。
可能是看到了公司可转债的暴跌，知道大家对于企业经营的顾虑，7月19日，公司自愿发布了截至2024年6月30日360多亿的在手订单数据。
应该说360多亿的在手订单看起来还是非常唬人的，但一看合同负债却只有35亿，作为对比，隆基合同负债高达108亿，晶科能源69亿，晶澳也有50亿，天合在几个一体化巨头中又属于垫底的水平。
那么360多亿在手订单的参考价值就比较有限了，大概率很多就是意向订单而已，在光伏行业价格还没有稳住的情况下，最终多少能转化为实际订单，是存在顾虑的。
这也就难怪相比其他几个一体化巨头，天合光能的可转债最不受待见了，它确实压力会更大一些。
03
天合经营压力的背后
屋漏偏逢连夜雨，去年公告的109亿定增计划，由于市场的变化情况，也在近期宣布终止，无可避免地也会对公司当下的财务，以及未来的发展带来一定甚至是较大的影响。
遭遇股债双杀的天合，为了提振投资者信心，在6月底就宣布了拟通过集中竞价交易方式回购10-12亿元股份的决定，7月初又公布了公司高级管理人员增持可转换公司债券计划的公告，4位高管拟合计增持金额800万元至1200万元。
但对于现在的市场而言，这是远远不够的，大家想要看到的是公司在经营层面的改善，这不仅要整个行业配合，更要看企业自身在行业下行周期里的经营策略调整。
这其实也是天合光能目前是几个一体化巨头中财务表现最糟糕的原因。
天合本来也是一个专业组件巨头，但这几年却疯狂往产业一体化方向走，在硅料、硅片、光伏电池以及储能等领域都砸进了大量资金。
此外，在分布式业务、支架和光伏电站等业务方面，天合砸起来同样不手软，但谁的钱都不是风吹来的，天合之所以如此激进，还是因为前几年从美股退市后回A股上市，赶上了A股光伏行业波澜壮阔的大行情。
一体化经营本质属于杠杆经营，在行业顺风顺水、融资不成问题的情况下，自然是多多益善，一旦行业格局发生变化，就比如这两年的光伏行业，基本失去了融资功能，经营压力一下子就凸显了。
但即便财务压力巨大，天合依然抛出了巨额的海外投资计划，拟奔赴中东建设5万吨多晶硅+30GW硅片以及5GW电池组件的巨额投资计划。
凡事有利有弊，出海确实是破除内卷的必然途径之一，但也必须考虑公司实际情况，盲目的投资不但不一定会有收获，反而很可能会遭遇现金流枯竭危机。
尤其现在光伏行业还处于价格下行周期，等到很多新产能投放的时候，非但没办法赚钱，反而一投放就是亏损，投的越多，亏得越多。可以说，光伏行业每在底部多磨底一天，像天合光能这样的公司就越多危险一分。
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