天风MorningCall·0703 | 策略-三中前政策确定性/固收-央行借入国债/宏观-改革/京沪高铁|央行_新浪财经

策略|三中前政策确定性持续增强

固收|央行借入国债，债市转向防御？——固定收益货币政策点评

宏观|宏观报告——改革的逻辑

交运|京沪高铁（601816）首次覆盖：客运业务挖掘潜力，路网服务贡献成长

策略|三中前政策确定性持续增强

1、权益：上周大盘回调幅度有所收窄，上证综指和沪深300分别回落1%和0.9%，创业板也继续上周趋势回调4.1%。政策影响：领导人科技大会以及达沃斯论坛讲话支持高科技和新质生产力发展。2、固收：上周央行累计净投放3520亿元，熨平跨季资金波动压力。资金面上受跨季压力影响，DR007维持在2%以上，月底甚至超过2.15%。政策影响：超长期国债持续发行，央行不排除二级市场买卖国债引导长期收益率。3、大宗商品：有色金属持续回调；能化涨跌分化；贵金属再度回落；黑色金属持续调整；猪肉进入消费淡季。政策影响：基本面数据对贵金属引导逐步增强；地产政策暖风有待改善商品需求端的疲弱。4、外汇：上周美元指数受大选辩论及降息预期波动影响持续上行，全周保持在105点以上。同时人民币汇率再度走弱。政策影响：美国选情变化边际影响人民币汇率预期。大类资产轮动展望：短期来看，权益维持中性，重视利率债和商品，规避信用债和汇率风险；长期来看，权益处于相对底部区域，等待景气复苏，新周期开启。

风险提示：美联储降息不及预期；海外流动性收紧；地缘政治危机进一步升级；大选不确定性增加。

固收|央行借入国债，债市转向防御？——固定收益货币政策点评

1、央行发信号，债市是否需要防御？我们判断当前还是在稳增长、宽货币的宏观逻辑中，因此债券市场不存在简单反转，降息的可能性也仍在，利率下行的总体趋势并未改变。所以全面防御还不至于。但是阶段角度考虑，短期可能还是偏向于区间震荡，债券市场利率上有顶、下有底。因为央行行为还需要进一步观察，所以暂不考虑调整即买入。2、关注长期限国债，是否意味着其他品种继续做多？债市宏观逻辑没有改变，做平曲线，做窄利差可能没有问题，但是要考虑度。央行要“保持正常向上倾斜的收益率曲线”，这意味着国债曲线关键期限之间的利差至少为正。考虑机构禀赋、外部均衡和央行引导等因素，建议非银机构在具体策略运用上还是留有余地、适度考虑组合流动性。3、组合策略有何建议？短期建议弱化资本利得，以合理区间、静态票息视角参与。一方面不必过度悲观，另一方面保留应有的审慎，策略上建议哑铃型，短端下沉信用票息，长端适度考虑利率久期。暂时过渡，等待更明确的方向信号。

风险提示：稳增长政策超预期、基本面超预期、海外经济政策预期差。

宏观|宏观报告——改革的逻辑

1、我们认为，比起加杠杆和刺激经济，改革可以更有效地解决这个问题，所以三中全会亟需通过一场改革来解决当前的问题。具体来说，我们认为改革要帮助地方政府加快转型，适应经济发展模式的转变，钱变多，事变少。2、总而言之，“改革是由问题倒逼而产生，又在不断解决问题中得以深化”，现在转型到了需要深化改革来解决发展问题的关键时刻。改革是一环套一环的，牵一发动全身，很难单兵突进，我们认为需要要素市场化、财税体制、地方考核机制这三个方面相互配合推进，改变地方政府考核机制，释放要素市场化潜力，推进财税体制改革，通过改革加快地方政府转型，解决当前经济运行和经济转型过程中的阻碍和风险。3、最后，改革不是搞刺激，如果指望改革就是货币宽松，或者财政加杠杆，大规模投资到某个领域，那是对改革的误解。尽管改革在经济上最后见效需要漫长的实践和等待，但改革本身就是最大的积极信号，降低系统风险，释放潜在增长，修复社会预期。

风险提示：本文对于改革政策的预期存在主观性，或与最终政策存在偏差；政策的推出节奏存在不确定。

交运|京沪高铁（601816）首次覆盖：客运业务挖掘潜力，路网服务贡献成长

1、京沪高铁：中国高铁核心资产。公司拥有京沪高速铁路和京福安徽公司下辖的合蚌客专、合福铁路安徽段、商合杭铁路安徽段、郑阜铁路安徽段共2500km铁路，均为设计时速350km/h的高标准高速铁路，是我国东部高铁大动脉和“八纵八横”高铁网重要组成部分。2、路网服务：新建线路接入持续引流，京福安徽盈利在望。1）量：跨线列车开行量的快速增长使得公司路网服务收入增长强劲，京福安徽线路列车运行里程增速快于京沪高铁跨线列车运营里程成为公司业务新的增长点。新建交叉线路的接入为公司带来业绩增量，未来虽会有平行线路建成通车但总体分流效应小于引流。2）价：国铁集团掌握路网服务收费标准定价权，调价频率低，预计短期内不会调价。我们预计2024-2026年京沪高铁收入分别为429.9/454.9/482.3亿元，同比增长5.7%/5.8%/6.0%；归母净利润132.6/147.7/164.1亿元，同比增长14.8%/11.4%/11.1%；对应EPS分别为0.27、0.30、0.33元/股，PE分别为20x、18x、16x。基于PEG估值，公司对应目标价为6.07元/股，首次覆盖，给予“增持”评级。