点评：2023年公司业绩有所承压，1Q24盈利能力明显回升。2023年公司总体销售毛利率为15.35%，较去年同期下跌2.58pcts。2023年公司财务费用同比上涨28.30%；销售费用同比上涨14.64%；研发费用同比下跌15.09%。2023年公司净利率为9.43%，较2022年同期下跌1.55pcts，2023年公司归母净利润同比下跌12.85%。2023年公司业绩承压是因为其主要产品氨纶、己二酸、聚氨酯原液受需求疲软、供给冲击、原材料波动、预期转弱等因素影响，产品售价及利润较上年同期均受到不同程度影响。但1Q24公司盈利能力明显回升，1Q24公司归母净利润环比上涨24.28%，净利率上涨至10.25%。
公司2023年经营性活动现金流净额小幅下滑。2023年公司经营性活动产生现金流净额为24.69亿元，同比下跌3.94%。投资性活动产生现金流净额为-16.08亿元，同比上涨31.13%，主要因为固定资产投资减少。筹资活动产生现金流净额为-9.45亿元，同比下跌140.37%，主要因为2022年公司收到募集资金。期末现金及现金等价物余额为96.86亿元，同比下跌0.09%。应收账款同比上涨17.24%，应收账款周转率下降，由去年同期12.52次变为11.41次。存货周转率上升，由去年同期6.18次变为6.89次。
2023年公司化学纤维板块毛利率同比上涨，氨纶新产能投放助推产销增长。
公司是国内氨纶行业发展最早、技术最成熟的企业之一，也是目前国内产能最大的氨纶生产企业。根据2023年公司年报，2023年公司氨纶设计产能为32.5万吨，产能利用率为104.49%，有20万吨在建产能，公司预计2025年建设完成。2023年公司化学纤维板块营业收入为93.06亿元、同比降低3.57%，毛利率为12.50%、同比上涨2.03pcts。2023年公司氨纶产品售价走势下降，主要因为经济环境及需求疲弱等因素影响，部分产品价格表现不佳。同时年产30万吨差别化氨纶项目部分建设完成，其中10万吨投产试运行，产销存均同比上升。
根据公司2024年4月23日发布的《投资者关系活动记录表》，虽然近两年氨纶价格处于历史底部区域，但是表观需求仍呈现上升趋势，氨纶行业未来前景仍较可观：一是氨纶的下游应用范围不断扩大且添加比例也在上升，如防晒服、瑜伽服及卫材等；二是氨纶产品其特有的弹性及不断丰富的差异化功能性，在可预见的将来仍无其他优质的替代品；三是氨纶行业集中度日益提高，行业竞争朝寡头化、差异化的发展态势更趋明朗。我们认为，随着下游消费需求的逐渐复苏，氨纶整体价格或将逐步回暖，盈利水平也有望进一步回升，叠加公司新产能不断爬坡，公司化学纤维板块业绩有望持续改善。
公司聚氨酯产品盈利较稳定。2023年公司化工新材料板块营业收入为58.82亿元、同比降低3.14%，毛利率为18.13%、同比降低0.24pcts。其中，聚氨酯原液盈利比较稳定，2023年毛利率水平较上年同期持平。公司的子公司华峰新材是国内最大的聚氨酯原液生产企业，其产品可应用于鞋材、汽车配件、共享单车、高铁垫片、软泡、工业制造、医疗器材等生产领域。根据2023年公司年报，2023年公司聚氨酯原液设计产能为52万吨，产能利用率为67.78%。
受供需影响己二酸利润压缩，未来尼龙66及PBAT有望带来新的需求增量。
2023年公司基础化工产品板块营业收入为85.66亿元，同比增长2.88%，毛利率为19.57%、同比降低9.31pcts。根据公司4月23日发布的《投资者关系活动记录表》，2023年国内己二酸下游消费量174.75万吨，同比上升13.50%，但因己二酸下半年新产能投放，外加下游整体需求不及预期，加剧压缩了己二酸的利润空间。未来，随着经济环境的逐步复苏及行业配套政策的出台，特别是国内己二腈技术的突破，尼龙66将迎来新一轮的增长点；同时，随着国家限塑令等政策的推动，PBAT仍有大量产能投入，这两大行业将成为未来推动己二酸产品消费增长的最大动力。根据公司2023年年报，2023年公司己二酸设计产能为135.5万吨，产能利用率77.16%。此外，2023年公司115万吨/年己二酸扩建项目(六期)投产试运行，产销存均同比上升。
投资建议：预计公司2024-2026年实现营业收入分别为282.95/329.77/358.35亿元，实现归母净利润分别为29.91/35.51/39.30亿元，对应EPS分别为0.60/0.72/0.79元，当前股价对应的PE倍数分别为13.8X、11.7X、10.6X。我们基于以下几个方面，1)氨纶的表观需求呈上升趋势，行业未来前景较可观，氨纶盈利水平有望进一步回升，公司新产能不断爬坡利好绩提升；2)公司己二酸新项目投产，2023年产销存均同比上升，未来受益于尼龙66及PBAT的持续增长，或将推动己二酸产品消费提升。我们看好氨纶景气回升及公司新产能顺利投放，维持“买入”评级。
风险提示：原材料价格波动风险；下游需求不及预期；宏观经济波动风险；新建项目进展不及预期等风险。
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