投资逻辑
国宾车供应商，全地形车和两轮车共同驱动公司成长。四轮车和两轮摩托车是公司盈利主要来源，2023年四轮车的营收65.04亿元，同比-4.88%，占比为54%，两轮车营收44.8亿元，同比+32.85%，占比37%。
四轮车出口市场由ATV(AllTerrainVehicle，全地形车)向UTV(UtilityTaskVehicle，多功能车)升级，出口两轮车快速成长，公司作为国内全地形车出口龙头和大排量摩托车头部，随新品(四轮车X8、X10，两轮车三缸和四缸车型)持续释放，有望率先受益。四轮车：主流消费市场结构升级，公司市占率持续提升。四轮车主流消费市场位于欧美地区，公司披露显示公司欧洲市占率第一，美国市占率持续提升。由于UTV安全性更高且功能更齐全，近年来越发受消费者青睐，因此四轮车UTV占比持续提升，长期有望带动公司的UTV占比也持续上涨，而其售价和毛利率皆更高，随公司新品释放，将带动公司盈利结构持续改善。
两轮车：产品矩阵逐步补齐，品牌定位持续向上。国产替代趋势较强，海外成增长支撑点。外销看，公司2023年两轮摩托出口9.77万台，营收22.91亿元，同比+78.22%。预计随出口渠道持续扩张、出口产品矩阵丰富，未来公司出口两轮摩托车将保持较高增速。产品上，公司大排量产品矩阵日益完善，三缸和四缸车型即将推出；品牌上，公司为国家阅兵提供国宾车，同时在国际顶级赛事获冠军，品牌形象持续向上；渠道上，公司国内采用高效直营精细化管理方案并持续将渠道下沉至三四线城市，全球渠道数量持续增长。我们认为在出口大排量摩托车国产替代趋势下，公司有望凭借出色的外观设计能力、产品力和品牌营销能力，持续打开市场空间。2023年，公司营收121.1亿元，同比+6.44%；归母净利润10.1亿元，同比+43.65%，在行业承压的情况下仍取得了较大增幅。24Q1公司营收30.61亿元，同比+6.31%；归母净利润2.78亿元，同比+31.97%，销售净利率9.51%，同比+1.96PCT，盈利能力持续增强。
盈利预测、估值和评级
我们预测，2024/2025/2026年公司实现营收138.76/157.99/180.05亿元，归母净利润12.54/14.80/18.71亿元。2024年可比公司平均PE为21.5倍，公司两轮四轮均领先，因此给予公司2024年22倍PE估值，目标价183.29元。
风险提示
市场竞争加剧风险；海外增长不及预期风险；国内禁摩令政策变动，大排量摩托车增长不及预期风险；人民币汇率波动风险。
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