事件： 佩蒂股份 发布2023年年报和2024年一季报，2023全年实现营业收入14.11亿元，同比-18.51%；归母净利润亏损0.11万元，22年同期为盈利1.27亿元；扣非归母净利润亏损0.07亿元，22年同期为盈利1.35亿元。23Q4实现营业收入4.95亿元，同比+31.18%；归母净利润0.18亿元，22年同期为亏损0.31亿元；扣非归母净利润0.24亿元，22年同期为亏损0.28亿元。24Q1实现营业收入3.84亿元，同比+142.37%；归母净利润0.42亿元，22年同期为亏损0.38亿元；扣非归母净利润0.40亿元，22年同期为亏损0.39亿元。
海外市场逐步修复，国内自主品牌增长稳健。分地区看，2023年国外和国内分别实现收入10.62/3.50亿元，同比-27.10%/+26.95%。国外市场业绩短期承压主要系海外客户消化库存、订单量有所下滑。最新订单反馈来看，主要客户库存量基本恢复，海外ODM业务有望修复至2022年水平。国内自有品牌业务收入增势良好，24Q1爵宴品牌收入实现较高增速，产品复购率保持较高水平下品牌市占率有望进一步提升。分产品看，2023年畜皮咬胶/植物咬胶/营养肉质/主粮和湿粮分别实现收入4.24/4.23/3.18/2.10亿元，同比-22.11%/-34.84%/-5.72%/+31.33%。24年新西兰主粮业务预计进入商业化大规模生产阶段，有望拉动主粮收入实现较快增长，收入端贡献新增量。
费投节奏调整拉低费率，盈利能力有所恢复。毛利率方面，2023全年/23Q4/24Q1公司毛利率分别为19.33%/24.00%/24.36%，24Q1同比+10.32pcts，环比+0.36pcts。海外业务逐季改善下，公司毛利率有所修复。费用端，2023全年/23Q4/24Q1销售费用率分别为7.24%/7.43%/4.64%，24Q1同比-6.07pcts，环比-2.79pcts。主要系公司考虑后续主粮新品的上市节点，费用投放节奏有所调整。2023全年/23Q4/24Q1管理费用率分别为7.85%/5.29%/6.34%，24Q1同比-10.97pcts，环比+1.05pcts。综合来看，23Q4/24Q1公司归母净利率分别为3.65%/10.85%，24Q1环比+7.20pcts。扣非归母净利率分别为4.80%/10.37%，24Q1环比+5.57pcts。公司盈利水平进一步修复。展望2024年，公司海外订单回归正常水平，各生产基地产能利用率得以恢复。新西兰工厂的生产投入有望覆盖部分折旧摊销，公司盈利能力有望提升。
盈利预测、估值与评级：我们维持2024-2025年归母净利润预测为1.25/1.71亿元，新增2026年归母净利润预测为2.09亿元；对应2024-2026年EPS为0.49/0.68/0.82元，当前股价对应P/E分别为27/20/16倍，公司海外出口业务持续改善，主粮布局助力公司长期发展，维持“增持”评级。
风险提示：原材料价格上行，汇率波动风险，主粮表现不及预期。
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