23 年实现归母净利32.3 亿元，维持“增持”评级龙佰集团4 月23 日发布23 年年报与24 年一季报，23 年实现营收267.94亿元，yoy+10.9%；归母净利32.3 亿元（扣非31.2 亿元），yoy-5.6%（扣非yoy-4.7%），其中23Q4 归母净利10.84 亿元，yoy+341%/qoq+23%。
24Q1 归母净利9.5 亿元，yoy+64%/qoq-12%。我们预计公司24-26 年归母净利45/56/69 亿元，对应EPS1.89/2.35/2.89 元，可比公司24 年Wind 一致预期平均10xPE 估值，考虑公司钛白粉领域龙头地位但产品景气仍处较低位置，给予公司24 年11xPE，目标价20.79 元，维持“增持”评级。
钛白粉/海绵钛产销持续增长，产品景气底部23 年整体盈利保持相对稳健受益于新产能投放及产能利用率提升，23 年公司钛白粉销量yoy+25%至116 万吨，营收yoy+10%至178 亿元，均价yoy-12%至1.5 万元/吨，毛利率yoy-0.4pct 至28.5%，自产自用钛精矿147 万吨（yoy+26%），龙佰矿冶净利润25 亿元（yoy+31%），一体化支撑钛白粉保持较高毛利率。海绵钛销量yoy+28%至4.7 万吨，铁精矿销量yoy-1%至434 万吨，海绵钛/铁系产品/锆制品/新能源材料营收yoy+6%/+4%/+6%/+60%至23/26/11/10.5 亿元，毛利率yoy-11pct/+4pct/-10pct/-15pct 至18%/49%/13%/-3%。全年综合毛利率yoy-3.5pct 至26.7%，期间费用率yoy-1.9pct 至10.4%。
24Q1 钛白粉景气同比有所回升，盈利同比改善显著受钛矿成本支撑以及钛白粉出口需求带动，据隆众资讯，24Q1 金红石型/氯化法钛白粉均价1.61/1.92 万元/吨，yoy+6%/+1%（qoq-1%/-0%），硫酸法/氯化法钛白粉价差0.98/0.90 万元/吨，yoy+786/+4758 元/吨。海绵钛方面，据百川盈孚，24Q1 市场均价5.1 万元/吨（yoy-39%/qoq-5%）。24Q1公司综合毛利率yoy+5.3/qoq+0.8pct 至28.3%。
钛白粉、海绵钛景气渐回升，产能扩张巩固领先优势据隆众资讯，4 月23 日金红石型/氯化法钛白粉价格1.63/2.03 万元/吨，硫酸法/氯化法钛白粉价差0.95/0.66 万元/吨，价格价差自年初以来整体呈改善趋势。据百川盈孚，4 月23 日海绵钛（0 级）价格5.3 万元/吨，年初以来涨幅约4%。据公司23 年年报，公司钛白粉/海绵钛年产能已达151（氯化+硫酸法）/5 万吨，并在建攀枝花20 万吨/年氯化法钛白粉，3 万吨/年高品质海绵钛技改、3 万吨转子级海绵钛二期等项目，未来钛产业链领先优势有望巩固。
风险提示：下游需求持续低迷风险，新项目投产进度不达预期风险。
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