点评如下：
全年收入稳中有升，Q4业绩受减值计提影响较大。2023年，公司各项业务拓展顺利，带动收入同比增长5.15%至328.23亿元。同时，受益于原材料成本下降，公司成本同比增长2.43%，小于收入增速。归母净利润则同比增长7.16%至22.73亿元。1)受减值计提影响，Q4业绩亏损。Q4公司营业收入为74.62亿元，同比下降4.76%；归母净利润为-0.80亿元，同比下降117.22%；扣非净利润为-3.31亿元，同比下降217.90%。2023年，公司资产+信用减值损失为10.39亿元，同比增长164.38%。其中Q4资产+信用减值损失为4.33亿元。2)零售业务收入占比继续提升。2023年，公司零售业务收入为92.87亿元，同比增长28.11%，收入占比为28.29%，同比增长5.06pct。工程业务收入为125.10亿元，同比增长22.58%，收入占比为38.12%。直销业务收入为103.68亿元，同比下降19.63%，收入占比为31.59%。3)各大主业增势向好。分产品看，防水卷材/涂料/砂浆粉料收入分别为133.14/96.85/41.96亿元，同比分别增长6.71/13.85/40.00%。
盈利能力稳步提升，现金流持续改善，分红比例明显提升。受益于规模增加和原材料价格下降，公司毛利率/净利率同比分别增长1.92/0.18pct至27.69/6.97%。根据iFind数据，2023年，石油沥青现货价均值为3762.17元/吨，同比下降8.77%。分产品看，防水卷材/涂料/砂浆粉料毛利率分别为27.01/37.03/27.56%，同比分别增长1.73/4.48/4.67pct。2023年，公司经营性现金流净额为21.03亿元，同比增长221.58%，主要系销售商品、提供劳务收到的现金增加及购买商品、接受劳务支付的现金减少所致。期间费用率为16.00%，同比下降0.83pct。其中销售/管理(含研发)/财务费用率分别为9.07/6.54/0.39%，同比分别变动+0.56/-0.99/-0.40pct。分红方面，根据公司2023年度利润分配预案，拟向全体股东每10股派发现金红利6元(含税)，合计分红总额为15.96亿元，占归母净利润的比例达70%，同比提升58pct。
零售、海外为矛，打开长期增长空间。公司零售业务拓展成效显著，收入占比持续提升。其中民建集团聚焦防水防潮系统和铺贴美缝系统的双主业发展战略，持续扩大防水材料、瓷砖胶、美缝产品市场占有率，全年实现收入81.8亿元，同比增长34.58%。同时，公司强化渠道下沉，进一步扩大各品类城市覆盖，截至2023年底，民建集团经销商数量近5000家，分销网点超22万家。海外方面，公司已在越南、马来西亚、新加坡、印尼、加拿大、美国等多国设立海外公司或办事处，为拓展海外市场空间打好基础。2023年，公司在其他国家或地区收入为7.03亿元，同比增长54.04%。
投资建议：Q4业绩承压，分红比例明显提升，维持增持评级。预计2024-2026年公司归母净利润分别达到29、33、40亿元，同比分别增长26%、15%、22%，对应PE估值13、11、9倍。防水建材行业是稳定增长的建材细分领域，目前形成一超多强的竞争格局，行业集中度不断提升。公司竞争优势凸显，积极拓展防水、非防水业务。
风险提示：防水建材行业竞争加剧；原材料成本或超预期上升；新业务拓展速度低于预期；现金流回款情况恶化等。
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