【东吴电新】华友钴业2023年年报及2024年一季报：镍冶炼产能释放出货高增长，预计24年金属价格上涨盈利改善|镍_新浪财经

盈利预测与估值

投资要点

2023年归母净利33.51亿元，2024Q1归母净利5.22亿元，符合市场预期。2023年公司营收663.04亿元，同比增长5.19%；归母净利润33.51亿元，同比下降14.25%，符合市场预期。2024年Q1公司营收149.63亿元，同比下降21.7%，环比下降1.65%；归母净利润5.22亿元，同比下降48.99%，环比增长54.69％，符合市场预期。

前驱体23年出货逆势高增，24年预计30%以上增长。23年前驱体出货量12.9万吨，同增31%，公司前驱体业务市占率提升明显，同比增速好于行业，其中我们预计外售11万吨+，同增30%+，24年预计出货17-18万吨，同增30%+。盈利方面，23年前驱体收入100亿元，同增1%，毛利率18%，单位毛利1.6万元/吨+，华友新能源23年净利1.2亿元，对应单吨净利0.1-0.2万元/吨，其中H2收入下降，主要系部分转为加工费计价模式，H2亏损1.3亿元，主要系计提减值损失影响，若加回，则前驱体业务盈亏平衡。

正极材料23年同增5%，24年预计同增25%以上。23年正极出货量约9.5万吨，同增约5%，其中高镍三元占比约83%，我们预计24Q1正极出货2万吨左右，环比下降约20%，24年目标出货12万吨，同增25%+。盈利方面，公司为头部车企代工，加工费稳定，23年正极收入189亿元，毛利率7.8%，对应单吨毛利1.5-1.6万元/吨，成都巴莫全年利润5.3亿元，对应正极单位净利预计0.56万元/吨，其中23H2单位净利0.3万元/吨左右。

华飞项目24年贡献显著增量，镍价上涨单位盈利修复。23年镍产品出货约12.6万吨，同增88%，其中预计硫酸镍出货8万吨+（含自供），电镍出货4万吨+。镍冶炼端，我们预计公司23全年出货镍14万金吨+，对应权益9万吨+， 24年看，华飞有望实现满产，全年镍冶炼出货有望24万金吨左右（权益13万金吨+）。盈利端，华越23年收入68亿元，净利9.3亿元，对应MHP单金吨1.3-1.4万美元，单吨净利0.1-0.2万美元；华科23年收入53亿元，净利7.3亿元，对应高冰镍单金吨1.5万美金，单吨净利0.2万美金。24年镍价由1.6万美金小幅反弹至1.9万美金+，预计单吨净利至0.2-0.3万美金，24年全年镍冶炼预计可贡献10-20亿归母净利。

铜价上涨，铜业务利润弹性显著。23年铜产品出货8.8万吨，同减2%，我们预计全年贡献5亿+净利；24年铜价上涨至近1万美金，公司自有铜矿4万吨，单吨成本5000美金+，我们预计24年可贡献10亿左右利润，弹性明显。23年钴产品出货4.1万吨，同增12%，其中自供1.3万吨，基本实现盈亏平衡。23年锂产品出货8235吨，同增104%，库存3293吨，津巴布韦Arcadia锂矿项目开采锂辉石运回国内，我们预计全成本10万元+，当前价格下维持盈亏平衡。

盈利预测与投资评级：考虑金属价格影响，我们下调公司2024-2025年盈利预测，我们预计2024-2026年公司归母净利润35/46/57亿元（原预期24-25年为57/76亿元），同增5%/30%/25%，对应PE为14x/11x/9x，由于公司前驱体出货增速好于行业，维持“买入”评级。

风险提示：上游原材料价格大幅波动，电动车销量不及预期。

正文

2023年归母净利33.51亿元，同比下降14.25%，符合市场预期。2023年公司营收663.04亿元，同比增长5.19%；归母净利润33.51亿元，同比下降14.25%；扣非净利润30.93亿元，同比下降22.25%；23年毛利率为14.11%，同比减少4.48pct；销售净利率为6.79%，同比减少2.26pct。2023年Q4公司实现营收152.13亿元，同比增加6.22％，环比下降14.27%；归母净利润3.38亿元，同比下降62.56%，环比下降63.61％，扣非归母净利润3.66亿元，同比下降65.47%，环比下降58.69%，主要系计提3.3亿减值损失，符合市场预期。23Q4毛利率为11.49%，同比下降9.65pct，环比下降3.35pct。

2024Q1归母净利5.22亿元，同比下降48.99%，符合市场预期。2024年Q1公司营收149.63亿元，同比下降21.7%，环比下降1.65%；归母净利润5.22亿元，同比下降48.99%，环比增长54.69％；扣非净利润5.68亿元，同比下降42.97%，环比增长54.94%。盈利能力方面，24Q1毛利率为12.1%，同比下降4.12pct，环比增长0.61pct；归母净利率3.49%，同比下降1.87pct，环比增长1.27pct；扣非净利率3.79%，同比下降1.42pct，环比提升1.39pct。

分业务看，23年镍产品及其中间品营收同比明显增加，钴锂产品受跌价影响盈利下滑。1）钴产品2023年营收41.85亿元，同比下降51.08%，毛利率8.72%，同比下降17.58pct； 2）铜产品2023年营收48.90亿元，同比上升11.16%，毛利率28.61%，同比下降7.49pct；3）镍产品2023年营收89.21亿元，同比大幅上升224.84%，毛利率18.60%，同比上升0.59pct；4）三元前驱体2023年营收100.76亿元，同比上升1.48%，毛利率18.26%，同比下降2.34pct；5）正极材料2023年营收189.16亿元，同比下降17.04%，毛利率7.80%；同比下降5.50pct；6）镍中间品2023年营收51.45亿元，同比上升89.52%，毛利率30.70%；7）锂产品2023年营收13.06亿元，毛利率12.89%，同比下降33.36pct；8）贸易及其他2023年营收114.72亿元，同比上升24.96%，毛利率4.45%。

前驱体23年出货逆势高增，24年预计30%以上增长。23年前驱体出货量12.9万吨，同增31%，公司前驱体业务市占率提升明显，同比增速好于行业，其中我们预计外售11万吨+，同增30%+，24年预计出货17-18万吨，同增30%+。盈利方面，23年前驱体收入100亿元，同增1%，毛利率18%，单位毛利1.6万元/吨+，华友新能源23年净利1.2亿元，对应单吨净利预计0.1-0.2万元/吨，其中H2收入下降，主要系部分转为加工费计价模式，H2亏损1.3亿元，主要系计提减值损失影响，若加回，则前驱体业务盈亏平衡。

华飞项目24年贡献显著增量，镍价上涨单位盈利修复。23年镍产品出货约12.6万吨，同增88%，其中预计硫酸镍出货8万吨+（含自供），电镍出货4万吨+。镍冶炼端，我们预计公司23全年出货镍14万金吨+，对应权益9万吨+，其中华越全年出货7万吨+，华科全年出货5万吨+，华飞6月投料试产，全年出货2万吨+，24年看，华飞有望实现满产，全年镍冶炼出货有望24万金吨左右（权益13万金吨+）。盈利端，华越23年收入68亿元，净利9.3亿元，对应MHP单金吨1.3-1.4万美元，单吨净利0.1-0.2万美元；华科23年收入53亿元，净利7.3亿元，对应高冰镍单金吨1.5万美金，单吨净利0.2万美金。24年镍价由1.6万美金小幅反弹至1.9万美金+，预计单吨净利至0.2-0.3万美金，24年全年镍冶炼预计可贡献10-20亿归母净利。

公司期间费用控制良好，24Q1费用率同比下降。2023年公司期间费用合计51.85亿元，同比增长2.2%，费用率为7.82%，同比下降0.23pct。2024Q1期间费用合计13.18亿元，同比下降24.69%，环比增1.2%，期间费用率为8.81%，同比降0.35pct，环比增0.25pct；销售费用0.32亿元，销售费用率0.21%，同比增0.06pct，环比降0.1pct；管理费用5.1亿元，管理费用率3.41%，同比增0.44pct，环比增0.1pct；财务费用5.33亿元，财务费用率3.56%，同比降0.34pct，环比增0.62pct；研发费用2.43亿元，研发费用率1.63%，同比降0.51pct，环比降0.38pct。公司2024Q1投资收益1.86亿，转回资产减值损失0.13亿元，转回信用减值损失0.2亿元。

Q1末存货较年初减少，资本开支同环比减少。23年公司经营活动现金流净额为34.86亿元，同比上升19.63%；投资活动现金流净额为-165.51亿元，同比上升32.05%；资本开支为168亿元，同比上升4%；短期借款150.49亿元，较年初增长25.2%。2024年Q1公司存货为129.28亿元，较年初减少26.93%；应收账款71亿元，较年初减少11.66%；期末公司合同负债3.68亿元，较年初减少84.42%。24年Q1公司经营活动现金流净额为9.29亿元，同比上升14.29%，环比下降7%；投资活动现金流净额为-31.32亿元，同比上升37.89%；资本开支为21.5亿元，同比下降56.3%，环比下降63%；短期借款195.18亿元，较年初增长62.38%。

盈利预测和投资评级：考虑金属价格影响，我们下调公司2024-2025年盈利预测，我们预计2024-2026年公司归母净利润35/46/57亿元（原预期24-25年为57/76亿元），同增5%/30%/25%，对应PE为14x/11x/9x，由于公司前驱体出货增速好于行业，维持“买入”评级。

风险提示：上游原材料价格大幅波动，电动车销量不及预期。

华友钴业三大财务预测表