投资要点：
公司发布2023 年报：报告期内，公司实现营收23.90 亿元（YoY-20%），实现归母净利润1.92 亿元（YoY-54%），扣非归母净利润2.23 亿元（YoY-48%），全年销售毛利率22.41%（YoY-3.14pct），净利率8.05%（YoY-6.22pct），销售、管理、财务费用率8.60%（YoY+2.96pct）。其中，23Q4单季度公司实现营收4.10 亿元（YoY-49%，QoQ-26%），归母净利润-0.11 亿元（YoY-110%，QoQ-138%），单季度业绩不及预期，主要原因：1）下游采购需求淡，产品价格下行；2）Q4计提资产减值损失0.15 亿元等其他费用影响。23Q4 公司销售毛利率为15.88%，同、环比分别变动-13.77pct、-3.37pct，净利率为-2.91%，同、环比分别变动-17.92pct、-8.58pct。公司拟向全体股东每10 股派发现金红利1.2 元（含税）。
2023 年以来下游采购需求冷淡，主要产品价格大幅下滑，导致公司业绩持续承压。根据公司2023年报披露，报告期内公司农药原药实现销量8877 吨（YoY+23%），营收17.11 亿元（YoY-6%），毛利率23.02%（YoY-3.83pct），均价方面23H1 约20.12 万元/吨，23H2 约18.24 万元/吨，环比下滑9.34%；农药中间体实现销量2236 吨（YoY-41%），营收3.06 亿元（YoY-47%），毛利率25.91%（YoY-4.65pct），均价方面23H1 约14.04 万元/吨，23H2 约12.79 万元/吨，环比下滑8.87%。此外，制剂业务实现营收1.60 亿元（YoY-4%），毛利率22.98%（YoY-3.53pct）；农化贸易产品实现营收1.96 亿元（YoY-50%），毛利率12.49%（YoY-0.15pct）。具体分产品看，根据中农立华原药数据，2023 年公司部分主要产品市场均价分别为：氯氟吡氧乙酸异辛酯12.25 万元/吨（YoY-33%），炔草酯22.28 万元/吨（YoY-13%），五氟磺草胺128.44 万元/吨（YoY-16%），氰氟草酯13.71 万元/吨（YoY-31%），噻虫胺9.25 万元/吨（YoY-28%）。
三大生产基地建设有序推进注入成长动能，新型创制品种蓄势待发打造成长潜力。公司淮北基地自2021 年开工建设，第一批虱螨脲和丙炔氟草胺生产车间已开始正常生产，创制药产品精噁唑甘草胺、苯唑草酮生产车间已启动建设，同时还规划了异噁唑草酮等项目。根据公司公告，南京基地噻虫胺、氰氟草酯生产车间于2022 年投产，淮安基地吡唑醚菌酯、双氟磺草胺生产车间分别于2022 年底、2023 年初投产，此外淮安基地还规划氯虫苯甲酰胺、噁唑酰草胺项目。截至2023 年报，公司固定资产18.88 亿元，在建工程3.96 亿元。随着公司三大生产基地建设的有序推进，尤其淮北基地持续性产能投放，将支撑公司未来几年的持续成长。同时公司创新步履不停，目前已发现数十个新型农药候选物，研发管道中多个创制品种蓄势待发，其中新型绿色水稻田除草剂FG001 已经完成登记试验，新型绿色除草剂FG009 已经启动登记相关试验，新型绿色杀菌剂FG201 即将启动登记相关试验。
投资分析意见：行业竞争加剧，产品价格下滑，下调公司2024-2025 年归母净利润预测为2.41、3.35亿元（原值为3.50、4.58 亿元），新增2026 年归母净利润预测为4.45 亿元，当前市值对应PE 分别为12、8、6X，根据Wind 一直预测，可比公司扬农化工、贝斯美2024 年平均PE 为14X，中旗股份2024 年PE 为12X，暂维持“增持”评级。
风险提示：1）新项目进展不及预期；2）产品价格大幅下跌；3）原材料价格大幅上涨；4）近期公司因《关于2022 年度利润分配及资本公积金转增股本的预案的公告》收到深交所关注涵。
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