国产正银龙头，技术底蕴深厚、紧抓N 型迭代机遇：1）深耕光伏银浆，有力推动国产化进程：公司成立于2010 年，通过研发创新打破海外银浆厂垄断，18 年入选银浆供应链第一梯队，19-22 年销量自312 吨增长至721吨，市占率达21%，国产化头部厂商。2）董事长科学家出身，重视研发、技术团队过硬：董事长曾任美国FERRO Corporation 研发科学家，重视技术、敢于研发；首席科技官崔永郁博士曾任韩国三星SDI 首席研究员，具有前沿研发能力，团队技术过硬。3）紧抓N 型机遇，业绩扭亏为盈：公司TOPCon 银浆持续放量，带动营收稳步上升，23Q1-3 营收60.97 亿，同增133.49%；22 年因进口银粉持有外币贷产生约1 亿汇兑损失，归母净利约-0.17 亿。23Q1-3 公司量利双升，归母净利扭亏为盈至2.93 亿，同增1968%。
技术迭代催生量利双升α，银浆龙头强者愈强：N 型电池加速渗透，银浆市场增速强于行业：我们预计2023 年TOPCon 渗透率约25-30%；24 年进一步提升至70%+；N 型电池银耗提升（P 型10mg/w，N 型12mg+/w），加工费亦有上升（P 型400 元+/kg,N 型600 元+/kg）；测算2023-26 年银浆需求量CAGR 预计近30%，超行业增速。技术迭代推动银浆量价双升α。
银浆龙头紧跟趋势，技术迭代抢占先机：1）PERC 银浆龙头，紧抓TOPCon发展：2022 年公司PERC市场份额约21%，仅次于聚和材料；23 年随TOPCon放量市占率稳步提升，23Q1-3 N 型销售占比自34%提升至约57%，全年N型市占率约50%。2）银粉国产化降本，摆脱进口依赖：公司导入国产银粉降本，DOWA 采购占比自17 年97.5%降至22 年35.7%。23 年PERC 银浆达80%+国产粉，TOPCon 国产粉约50%。3）完善产业布局，上游延申持续降本：公司分别于在东营/新沂投资硝酸银及金属粉项目完善上游布局，预计24 年起开始投产。4）技术持续迭代，LECO 抢占先机：TOPCon 导入LECO 提效，预计24Q1 起将成电池标配。公司LECO 银浆抢占先机，产品处于领先地位，较常规TOPCon 银浆溢价显著；随LECO 渗透率加速有望助力份额提升。TOPCon 提效仍未停歇，随后续POLY 改性/双面POLY等技术导入，浆料配方持续优化，有望拉长银浆溢价周期。
盈利预测与投资评级：基于正银领先地位，我们预计公司2023-25 年归母净利润为4.1/6.6/8.1 亿元，同增2472%/59%/24%。考虑LECO 抢占先机，我们给予公司2024 年18xPE，对应目标价117 元，首次覆盖给予“买入”评级。
风险提示：原材料价格上涨超预期、下游行业需求增长不及预期、竞争加剧等
VIP课程推荐
APP专享直播
热门推荐
收起
24小时滚动播报最新的财经资讯和视频，更多粉丝福利扫描二维码关注（sinafinance）
