国信证券化工团队
杨林 CPA执业证号S0980520120002薛聪 执业证号S0980520120001张玮航 执业证号S0980522010001余双雨 执业证号S0980123040104张歆钰 执业证号S0980123050087王新航 执业证号S0980123070037
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报告摘要
1）钾肥景气下行公司业绩有所下滑，三季度业绩符合预期。公司发布2023年三季报，前三季度实现营业收入28.9亿元，同比+19.8%；归母净利润9.9亿元，同比-34.5%；扣非净利润10.1亿元，同比-33.4%；毛利率为60.0%，同比降低16.0pcts。其中单三季度实现营业收入8.7亿元，同比+33.8%，环比-25.6%；归母净利润2.8亿元，同比-34.2%、环比-27.0%；毛利率为54.7%，同比降低22.3pcts，环比降低4.6pcts。
2）三季度钾肥价格触底拖累利润，新产能调试影响产量。公司2023年前三季度钾肥产量117.7万吨，同比增长89.8%，销量119.0万吨，同比增长107.0%，钾肥均价2412元/吨，同比降低41.7%，总成本约1480元/吨，同比增加约185元/吨，其中生产成本（包含运费）约972元/吨，同比降低约50元/吨，费用成本约510元/吨，同比增加约223元/吨，主要原因为公司股权激励摊销增加1.5亿元成本，单吨净利润为835元/吨，同比降低68.4%。公司单三季度钾肥产量41.5万吨，环比降低6.7%，销量42.4万吨，环比降低16.4%，主要由于新产能调试影响产量；单三季度钾肥均价2050元/吨，环比降低230元/吨，总成本约1465元/吨，环比增加85元/吨，其中生产成本（包含运费）约930元/吨，环比降低约10元/吨，费用成本约535元/吨，环比增加约95元/吨，主要由于销量下降增加股权激励摊销成本，单吨净利润为655元/吨，环比下降约95元/吨。
3）钾肥价格触底反弹，公司新产能释放，四季度有望量价齐升。全球钾肥价格自三季度开始反弹，目前国内港口62%白钾价格约2900-2950元/吨，颗粒钾价格约3000-3050元/吨，国产钾肥11月份价格计划上调100元，基准产品60%粉晶11月到站价暂定2760元/吨。东南亚地区氯化钾价格330-360美元/吨CFR，泰国颗粒级氯化钾价格370-390美元/吨CFR。根据亚钾国际公众号，10月27日公司老挝生产基地单日钾肥产量达9116吨，较三季度日均4600吨产量几乎翻倍提升，在东泰矿区200万吨/年产线基础上，实现了300万吨/年产能的单日产量标准，公司在2025年有望达到500万吨/年产能。
投资建议：
维持“买入”评级。预计公司2023-2025年归母净利润为17.0/24.4/31.9亿元，同比增速-16.3/43.8/30.6%，摊薄EPS=1.83/2.63/3.43元，对应PE为16/11/8x，维持“买入”评级。
风险提示：
局部区域冲突、经济下跌等系统性风险；新增产能进度低于预期的风险；钾肥价格大幅下跌的风险；钾肥下游需求低于预期的风险等。
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钾肥景气下行公司业绩有所下滑，业绩符合预期
公司发布2023年三季报，前三季度实现营业收入28.9亿元，同比+19.8%；归母净利润9.9亿元，同比-34.5%；扣非净利润10.1亿元，同比-33.4%；毛利率为60.0%，同比降低16.0pcts。其中单三季度实现营业收入8.7亿元，同比+33.8%，环比-25.6%；归母净利润2.8亿元，同比-34.2%、环比-27.0%；毛利率为54.7%，同比降低22.3pcts，环比降低4.6pcts。
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三季度钾肥价格触底拖累利润，新产能调试影响产量
公司2023年前三季度钾肥产量117.7万吨，同比增长89.8%，销量119.0万吨，同比增长107.0%，钾肥均价2412元/吨，同比降低41.7%，总成本约1480元/吨，同比增加约185元/吨，其中生产成本（包含运费）约972元/吨，同比降低约50元/吨，费用成本约510元/吨，同比增加约223元/吨，主要原因为公司股权激励摊销增加1.5亿元成本，单吨净利润为835元/吨，同比降低68.4%。
公司单三季度钾肥产量41.5万吨，环比降低6.7%，销量42.4万吨，环比降低16.4%，主要由于新产能调试影响产量；单三季度钾肥均价2050元/吨，环比降低230元/吨，总成本约1465元/吨，环比增加85元/吨，其中生产成本（包含运费）约930元/吨，环比降低约10元/吨，费用成本约535元/吨，环比增加约95元/吨，主要由于销量下降增加股权激励摊销成本，单吨净利润为655元/吨，环比下降约95元/吨。
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钾肥价格触底反弹，公司新产能释放，Q4有望量价齐升
全球钾肥价格自三季度开始反弹，目前国内港口62%白钾价格约2900-2950元/吨，颗粒钾价格约3000-3050元/吨，国产钾肥11月份价格计划上调100元，基准产品60%粉晶11月到站价暂定2760元/吨。东南亚地区氯化钾价格330-360美元/吨CFR，泰国颗粒级氯化钾价格370-390美元/吨CFR。根据亚钾国际公众号，10月27日公司老挝生产基地单日钾肥产量达9116吨，较三季度日均4600吨产量几乎翻倍提升，在东泰矿区200万吨/年产线基础上，实现了300万吨/年产能的单日产量标准，公司在2025年有望达到500万吨/年产能。
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公司是亚洲最大钾肥资源企业，区位优势、成本优势突出
公司当前拥有老挝甘蒙省263.3平方公里钾盐矿权，折纯氯化钾资源储量将超过10亿吨。公司于2022年3月建成首个100万吨/年钾肥项目并实现达产；2023年1月顺利完成第二个100万吨/年钾肥项目选厂投料试车；第三个100万吨/年钾肥项目正在加快推进建设。公司以东南亚、东亚作为钾肥产品销售的核心市场，钾肥市场规模大、需求持续增长、供需缺口大且将长期存在，具有非常明显的区位优势。公司老挝钾矿矿层埋藏较浅，平均在180-220米左右，开采成本相对较低，随着产能逐步释放，规模效应将进一步显现；同时加之技术水平的持续提升，智慧矿山建设的深入推进，以及未来通过自备电厂进一步降低能源成本的计划，公司钾肥生产成本仍有进一步下降的空间。
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投资建议
维持“买入”评级。预计公司2023-2025年归母净利润为17.0/24.4/31.9亿元，同比增速-16.3/43.8/30.6%，摊薄EPS=1.83/2.63/3.43元，对应PE为16/11/8x。公司是全球领先的钾肥供应商，目前在老挝具备200万吨产能，第三个百万吨项目力争2024年建成投产，力争在2025年实现500万吨钾肥产能，远期规划700-1000万吨产能，具备成本优势及成长性，维持“买入”评级。
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