投资要点
事件：2023年8月28日，公司发布2023年半年度报告，2023年上半年公司实现营收约32.63亿元，同比-12.58%，实现归母净利润约2.89亿元，同比+8.27%，实现扣非归母净利润约2.18亿元，同比+1.86%。
地产下行影响业绩表现，23Q2环比有所改善。分业务来看：1)装饰材料业务毛利率同比提升：23H1公司装饰材料业务实现营收25.44亿元，同比-11.18%，毛利率约19.81%，同比提升3.09pct，其中板材产品收入15.03亿元，同比-20.04%，板材品牌使用费(含易装品牌使用费)2.48亿元，同比+28.14%，其他装饰材料约7.92亿元，同比+0.26%；2)定制家居业务零售端同比增长显著：23H1公司定制家具业务实现营收6.71亿元，同比-19.16%，毛利率约21.03%，同比下降3.31pct，其中零售业务板块的 兔宝宝 全屋定制业务实现收入2.46亿元，同比+17.54%，工程业务板块的青岛裕丰汉唐实现收入2.53亿元，同比-43.93%。分季度来看，23Q2公司实现营收约21.51亿元，同比+2.15%，环比+93.49%，毛利率约19.12%，同比提升0.14pct，环比下降3.63pct，实现归母净利润2.14亿元，同比+24.70%，环比+187.30%。
业绩质量改善，加强资金管控收效明显。23H1公司经营活动产生的现金流量净额约4.98亿元，较22H1的-0.12亿元提升明显，主要系公司23H1加强营运资金管控，各类应收款项较年初大幅减少，公司23H1应收账款、应收票据、合同资产比年初减少约21864.10万元。计提减值损失同比减少，23H1公司资产减值损失和信用减值损失分别为361.63万元和1821.72万元，较22H1的667.94万元和3127.37万元有所减少。我们认为，公司经营质量的提升主要得益于公司在家具工程端不断落实降风险战略，重点聚焦信用资质较高的央国企和优质民企，在保持核心客户份额稳定增长的基础上重点突破优质地产新客户。
坚持多渠道运营战略，小B端有望持续放量。1)零售端通过提升网点密度+下沉，维持核心优势：板材门店零售依然是公司装饰材料业务最核心的渠道，公司在成熟区域推动板材店重装升级和易装店的招商营建，加密分销门店和分销网点布局，同时在外围区域不断下沉至县级市场和乡镇市场，推进乡镇布局，23H1公司装饰材料业务完成乡镇店招商和建设分别为400余家和186家；2)小B端持续发力，有望成为业绩新驱动：公司持续拓展家具厂、家装公司、工装渠道等小B端渠道建设，顺应行业变化趋势，截至23H1公司合作家具厂客户达14000多家。
投资建议：我们认为，公司作为国内板材龙头，拥有坚实的品牌、产品和渠道优势，近年来不断发力建设小B端渠道，有望成为公司后续业绩高增的核心驱动。考虑到23H1地产行业持续下行，我们略微下调公司盈利预测至23-25年归母净利润分别为7.03、9.63和12.22亿元(前值为7.52、9.79、12.52亿元)，对应EPS分别为0.91、1.25和1.58元，维持“买入”评级。
风险提示：地产开发商资金状况好转不及预期、地产销售面积复苏不及预期、全屋定制渠道发展受阻。
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