事件：公司发布2023 半年度报告。2023 年上半年，公司实现营收99.61 亿元，同比增长18.11%；实现归母净利润6.04 亿元，同比增长14.34%；实现扣非净利润5.43亿元，同比增长12.1%；其中，非经常性损益6178.75 万元，主要构成为政府补助6262.76 万元。单季度来看，Q2 公司实现营收50.79 亿元，同比+20.8%；实现归母净利润2.71 亿元，同比+7.07%；实现扣非净利润2.48 亿元，同比+8.3%。收入符合预期。
业务结构变化影响表观毛利率，经营效率提升。1）盈利能力方面，H1 公司实现销售毛利率19.52%（-0.99pct.），归母净利率6.07%（-0.2pct.），单季度来看，22Q2 公司实现销售毛利率19.36%（+0.08pct），实现归母净利润5.33%（-0.68%）。2）期间费用方面，H1 销售费用率7.16%（-0.48pct.）；管理费用率4.16%（-0.2pct.）；研究费用率0.9%（-0.11pct）；财务费用率-0.3%（-0.09pct.），经营效率优化。
分业务模式：Q2 传统线下业务环比改善，科力普利润率提升，零售大店业务收入和利润创新高。
1）传统核心业务：上半年增长7%，Q2 线下环比改善，电商持续高增。我们测算公司传统线下业务上半年营收35 亿元（+4%yoy），其中Q2 实现营收约17.4 亿元（+5%yoy），受益传统校边渠道恢复，Q2 增速环比改善。晨光科技上半年营收3.7 亿元（+60%yoy），其中Q2 实现营收约1.8 亿元（+57%yoy），电商业务延续50%以上高增长。
2）新业务：科力普盈利提升，九木增长靓丽开店提速。办公直销业务上半年营收54.9 亿元（+25%yoy），其中Q2 实现营收约28.5 亿元（+26%yoy）；上半年实现净利润1.8 亿元（+33%yoy），净利率3.3%（+0.2pct.）。零售大店业务上半年营收6.0亿元（+38%yoy），Q2 实现营业收入约3 亿元（+74%yoy），商场客流持续修复叠加去年同期低基数，Q2 零售大店业务高增长。截止报告期末，公司在全国拥有573家零售大店（+33 家），其中九木杂物社531 家（+42 家，直营359 家，加盟172 家），晨光生活馆42 家（-9 家）。九木上半年实现盈利1743 万元同时开店提速，我们看好全年零售大店业务维持高增。
分产品：均价提升，书写及学生文具毛利率优化。
1）书写工具：H1 营收9.95 亿元（-1.42%yoy），其中量/价分别-4%/+2.7%，毛利率为41.75%（+1.96pct.）。
2）学生文具：H1 营收14.46 亿元（+6.78%yoy），其中量/价分别+0.3%/+6.5%，毛利率为34.98%（+1.26pct.）。
3）办公文具：H1 营收16.63 亿元（+15.09%yoy），其中量/价分别+5.2%/+9.4%，毛利率为25.59%（-0.15pct.）。
4）其它产品：H1 营收3.54 亿元（+60.04%yoy），其中量/价分别+50.1%/+6.6%，毛利率为46.9%（-0.44pct.）。
5）办公直销：H1 营收54.94 亿元（+24.81%yoy），其中量/价分别-5.4%/+31.9%，毛利率为7.76%（-1.15pct.）。
投资建议：晨光作为文具龙头，传统核心业务与新业务双轮驱动，看好公司长期稳健发展，我们预计公司2023-2025 年实现营业收入242.5、294.7、356.3 亿元，同比增长21.3%、21.5%、20.9%，实现归母净利润16.7、20.0、23.4 亿元，同比增长30.2%、 19.5%、17.2%（考虑终端需求影响，调整盈利预测，2023-2024 年前次预测值为17.
7、21.1 亿元），EPS 为1.80、2.15、2.53 元，维持“买入”评级。
风险提示：终端需求不及预期、新业务拓展不及预期风险，文具行业竞争加剧风险。
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