1Q23电量同比下滑，利润逆势增长|新能源_新浪财经

来水偏枯，电价上涨和成本下行助力利润逆势增长

公司22年营业收入/归母净利润211.4/68.0亿元（与我们预期的211.9/67.7亿元相近），同比+4.7%/+16.5%；1Q23营业收入/归母净利润为37.3/8.0亿元，同比-5.3%/+8.3%。公司22年DPS为0.175元，对应派息率48.92%。

1Q23公司归母净利在发电量同比下降11.4%情况下逆势增长主要系平均上网电价同比增长和折旧/财务费用同比减少。谨慎考虑2023年云南来水情况，我们下调23-24年归母净利预测至77.2/80.1亿元（前值：78.5/87.5亿元），引入25年预测84.8亿元。参考可比公司Wind一致预期23年平均PE14x，考虑公司水风光一体化发展带来长期价值提升，给予公司23年20x目标PE，对应目标价8.58元（前值：8.74元），维持“买入”。

2022年新增新能源38万千瓦，水风光一体化发展可期

2022年，云南省内用电需求大幅增长，虽然澜沧江流域来水同比偏枯近1成，但通过梯级联合调度释放梯级蓄能，公司2022年发电量仍同比+6.6%至1006亿千瓦时。2022年，公司新投产新能源装机38万千瓦，截至2022年底，公司水电/新能源装机容量为2294.88/61.5万千瓦。2023年，公司资本开支规划为138.07亿元，主要用于托巴水电站、新能源项目和澜沧江上游云南/西藏段电站建设。托巴水电站有望于2024年开始陆续投产，公司预计十四五在澜沧江云南段新增风光装机1000万千瓦，我们看好公司利用自身资源条件优势，水风光互补发展。

1Q23发电量同比下滑11.4%，平均上网电价同比上涨7%

1Q23，由于2023年初梯级蓄能同比减少61亿千瓦时且澜沧江流域来水同比仍偏枯约1成，公司发电量同比-11.4%至156亿千瓦时。但我们测算公司1Q23平均上网电价（不含税）同比增长1.6分/千瓦（涨幅7%）至0.241元/千瓦时，我们认为主要得益于1Q23云南省内清洁能源月度市场化交易平均价格（含税）仍同比上涨1.065分/千瓦时及公司电量销售结构调整导致的高电价电量占比增加。公司1Q23营业成本同比下降1.75亿元，我们认为主要系部分电站折旧到期；得益于公司严控有息负债规模及不断降低融资成本，1Q23财务费用同比下降1.44亿元。

目标价8.58元，维持“买入”评级

我们预计公司2023-2025年归母净利77.2/0.1/84.8亿元，对应EPS0.43/0.45/0.47元，根据可比公司Wind一致预期23EPE均值14x，给予公司20x23EPE，目标价8.58元，维持“买入”评级。

风险提示：来水/市场化电价上涨不及预期，水风光电站投产不及预期。

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