上实发展：地产羸弱与贸易暴雷双击下的小而不美

　　摘要

　　地产行业民营房企声势减弱，中小地方国有房企存在感渐强，但“国有”不代表“无忧”，上实发展作为中小国有房企的一员，22年贸易业务暴雷，因虚构交易导致计提减值准备16.55亿元，贸易之外是否有更多的雷点，我们从股东、经营、财务三个角度对其进行“排雷”，得到如下结论：

　　股东角度：

　　01同业竞争下股东支持趋弱，后续非地产板块重心。公司原定位上实集团唯一地产旗舰平台，但2010年开始，集团转而扶持上实城开的地产业务，并在2022年业绩交流会上表明地产业务不会作为集团最优先发展产业。

　　经营角度：

　　01地产业务转型城市改造更新，资金需求大。20年至今，公司未再新增住宅用地，而是继15年创造北外滩地王记录之后，再次拿下北外滩两宗商办地块。北外滩地块合计总建面69万平，其开发以“新时代都市发展新标杆”为目标，涵盖了两座剧院、480米浦西第一高楼、历史文化建筑、办公楼和商业中心等。开发周期约7年，估算全口径总投资合计超400亿元，资本支出压力大。

　　02地产业务剩余可售面积不足，且青岛泉州去化不乐观。截至21年末，剩余可售面积仅66.5万平，主要是上海朱家角别墅项目（17.8万平）、青岛国际啤酒城办公楼项目和泉州商住项目（可售面积未披露）。青岛写字楼空置率达48%，泉州1-8月商品房成交面积同比下跌48%，后续去化存忧。

　　03 贸易业务暴雷，但相关风险已基本出清。子公司上实龙创因部分高管虚构贸易（专网通信骗局余波），公司已计提相关资产/信用减值准备合计16.55亿元，并采取法律措施，对公司声誉造成一定负面影响，但事件已停止发酵。

　　财务角度：

　　01 连续亏损。扣除土地收储收入后，20-22H1公司净利润分别为-1.61、-5.15和-1.23亿元

　　02 杠杆水平偏高，债务压力较大，表外债务风险可控。截至22年6月末，剔除预收的负债率为68.8%，净负债率达119.34%，现金短债比仅0.78。公司目前虽有自然人参股非全资子公司，但数量少（2家）且无对关联方担保，表外债务规模较小。

　　公司当下正利用国资背景投身北外滩建设，地位有所提升，但因其股东支持力度偏弱、地产销售业务韧性不足无法提供足够的内生现金流，加之银行授信额度一般，资金平衡能力将受到一定挑战。但债券规模偏小，二级估值尚且稳定。

　　目录

　　1.同业竞争下股东支持趋弱，后续非集团发展重心

　　2.经营：地产转型，贸易暴雷

　　2.1地产：转型城市改造更新，资金平衡能力受挑战

　　2.2贸易：高管虚构贸易，暗藏“专网通信”身影

　　3.财务：连续亏损，债务压力较大

　　4.总结

　　图表速览

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