惠誉：确认上海建工(600170.SH)"BBB+"长期发行人评级，展望"稳定"|惠誉_新浪财经

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　　本文来自“惠誉评级”。

　　惠誉评级已确认上海建工集团股份有限公司(上海建工)的长期发行人违约评级和高级无抵押评级为'BBB+'，发行人违约评级展望稳定。

　　上海建工由上海市国有资产监督管理委员会(上海市国资委)通过上海建工控股集团有限公司(上海建工集团)和上海国盛(集团)有限公司间接拥有。上海建工集团的营收、债务和资产几乎全部来自上海建工。

　　惠誉根据其《政府相关企业评级标准》得出上海建工的评级是因为，惠誉将上海建工集团视为一家无实质业务或大量债务的中间控股公司。惠誉基于上海建工'bbb-'的独立信用状况，上调两个子级得出该公司的评级，反映出上海建工可能会获得其最终母公司上海市国资委的支持。

　　评级展望稳定是基于惠誉预计，上海建工将审慎管理其杠杆水平，维持稳健的流动性，并继续获得上海市国资委的支持。

　　关键评级驱动因素

　　政府持股程度和以往支持力度为“强”：惠誉评定上海建工的法律地位及政府持股和控制程度为“强”。截至2022年6月，上海市国资委间接持有上海建工51.07%的股份，有效控制该公司的董事会和关键高管，并对公司的重要战略和投资决策施加强大影响力。鉴于上海建工得到政府补贴、退税和直接资产注入等直接有形支持，惠誉评定其政府以往支持力度为“强”。

　　违约带来的社会影响有限：惠誉评定上海建工若违约带来的社会影响为“弱”。该公司若违约将导致上海市一些建设工程中断，但鉴于工程建设业务的竞争性质和上海市的高度城镇化，该公司若违约带来的社会影响有限。

　　违约带来的融资影响为“中等”：上海建工是活跃的境内外债券发行人，但发行规模小于光明食品(集团)有限公司(A-/稳定)等上海市其他政府相关企业，因此与中央政府下属政府相关企业相比，上海建工若违约将带来的经济影响较小。此外，上海建工的业务很大程度上以市场为导向，而非依靠母公司提供资金支持。

　　业务状况强劲：上海建工建设超高层建筑的专业技能强大，是上海市规模最大、实力最强的建筑工程公司。过去几年，该公司参与了上海市约50%的重要建设项目，并在2021年承接了该市逾65%的基建新项目。同年，上海建工还上榜《工程新闻记录》的全球最大国际承包商榜单第八名。

　　上海建工是一家多元经营的承包商，业务贯穿建筑业价值链，包括设计与建设、混凝土生产、房地产开发及城市基础设施项目的投资和运营。

　　业务受新冠疫情冲击严重：受疫情影响，惠誉预计上海建工2022年上半年的营收将大幅下降，推动杠杆率温和抬升。按合同金额计，上海建工超过60%的项目来自上海，建筑施工暂停使该公司2022年上半年的营收下跌了接近30%。此外，由于抗疫相关支出激增，同期毛利率也从2021年上半年的8.4%收窄到7.8%。

　　惠誉预计，上海建工的业务将在2022年下半年迎来强劲复苏，尽管仍不太可能抵消上半年的负面影响。在此基础上，惠誉预计，上海建工的全年营收将下降10%至2,500亿元人民币,

　　EBITDA将从2021年的110亿元人民币降至70亿元人民币，这将推动该公司的杠杆率(以净债务与EBITDA之比衡量)从2021年的1.4倍短时攀升到2022年的2.8倍。

　　充足在手订单助力增长：惠誉预期，受益于建筑施工活动(尤其基建相关活动)的回升，2023年上海建工的营收将增加至2,900亿元人民币。惠誉预计，该公司2022年3倍的在手订单与营收比应能支持2023年的营收提升。同时，惠誉还预计杠杆率(以净债务与EBITDA之比衡量)亦将从2023年的高位回落至2.0倍左右。

　　评级推导摘要

　　惠誉根据其《政府相关企业评级标准》，采用自下而上的评级方法，基于上海建工'bbb-'的独立信用状况，上调两个子级得出该公司'BBB+'的评级。两个子级的上调反映了海建工可能获得其最终母公司上海市国资委的支持。上述两个子级的评级差距类似于上海华谊(集团)公司(BBB-/稳定，独立信用状况：bb)等其他政府相关企业与各自政府机构母公司之间的情况。

　　上海建工的独立信用状况比全球最大的建设公司中国建筑股份有限公司(中国建筑，A/稳定，独立信用状况：bbb+)低两个子级。与中国建筑相比，上海建工的业务规模较小且终端市场的多元化程度较低。这两家公司的杠杆率均低于国内同业且流动性强劲。

　　关键评级假设

　　本发行人评级研究中惠誉的关键评级假设包括：

　　- 2022年的经营性EBITDA 利润率为2.9%，2023年至2025年间保持在3.7%-3.8%左右

　　- 2022年营收增速为-10%，2023年、2024年和2025年分别回升至14%、7%和5%

　　- PPP项目导致的现金净流出为每年25亿元人民币

　　评级敏感性

　　可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的因素包括：

　　-惠誉上调对上海市政府信用状况的内部评估结果

　　-上海建工获得上海市政府支持的可能性上升

　　可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括：

　　-上海建工获得上海市政府支持的可能性下降