新泉股份：新客户突破加速进口替代，产能向上期待业绩兑现|元_新浪财经

事件：其中，公司公布Q4单季营收202113年年报，全年实现营收.5亿，同比+20.6%4，归母净利润6.1亿元，同比0.6+2亿元，同比5.3%，归母净利润-28.6%2，符合市场预期.8亿元，同比+。10.2%。

　　商用车领域市占率提升实现营收逆势增长，乘用车客户中北美豪华品牌贡献核心增量。21Q4公司营收13.5亿，同比增长20.6%，环比增长34.6%。①商用车方面，重卡产销21年经历“高开低走”行情，国内重卡产量21H2比21H1下滑62%，21Q4产量同比下降59.3%，全年下降21%，但公司Q4及全年商用车营收依然保持同比增长，主要系公司商用车产品市占率提升带动。②乘用车方面，Q4主要客户大多环比贡献增量，全年看北美豪华客户及奇瑞贡献核心增量。Q4主要客户产量均环比增长贡献营收增量，其中增量核心为北美豪华客户，按环比产量增加4.5万台测算，预计贡献1.1亿元营收增量，自主方面吉利/奇瑞/上汽产量均环比提升带来营收增加，同时新增的上汽大众MEB平台纯电车型贡献纯增量。全年看，北美豪华品牌与奇瑞贡献主要增量，其中北美豪华品牌新增5.0亿元为最大营收贡献，奇瑞贡献约3.5亿。展望22年，预计北美豪华客户、长城汽车、新势力等客户的营收增速较快，同时头部客户吉利汽车迎强车型周期，新车型订单有望加速兑现。

　　Q4毛利率同比下降但在边际改善，全年看毛利率小幅受压于商用车产品年降、原材料价格上涨的压力。21Q4毛利率同/环比分别-2.6pct/+2.1pct至20.8%，边际在改善，全年毛利率下降1.7pct至21.3%，净利率下降0.8pct至6.2%，我们认为：①商用车部分产品价格因年降带来整体毛利率的拖累，但是乘用车产品毛利率随着产品结构稳中有升，其中门板总成、保险杠总成等产品毛利率均有提升。②21年全年塑料粒子等原材料整体较20年价格上行，带来成本提升。

　　公司逐步加大研发投入，匹配未来订单兑现。公司21Q4研发费用率环比Q3提升1.1pct至5.7%的较高水平，自21Q2一直呈上升趋势，同时全年在建工程同比增加291.2%至2.9亿元，侧面反映公司订单提升，全年看研发费用率较20年提升0.8pct至4.9%，持续加大研发投入匹配未来订单兑现。

　　性价比优势下抢跑进口替代赛道，国内外新势力的爆发成为新的利润贡献点。内外饰行业是下一个实现高进口替代的行业，公司作为内资龙头抢跑优势明显。①积极实现客户开拓尤其是在乘用车领域。公司在乘用车领域正在由传统的自主客户吉利、奇瑞、上汽等逐步向新的自主客户、国内外新势力、合资客户开拓。一方面打破了自主品牌的封闭产业链，新进入长城等新的自主品牌供应范畴，另一方面实现国内外新势力的配套突破，新获北美豪华品牌、理想、蔚来、长城汽车、广汽新能源、比亚迪、捷达、上汽大众、长安福特等配套定点，成为进口替代的典型力量。②产品升级带动单车配套价值提升。乘用车领域，公司通过产品品类拓展，实现从单一仪表盘总成（1300元）到立柱总成（700元）到门内护板总成（400元）再到保险杠（1000-2000元）等产品延伸，提升单车配套价值量。商用车产品持续高端化，单车配套价值由2000元可上升至最高3000元，同时深度绑定头部客户。③积极扩产为业绩兑现提供保证，并带来利润弹性。2021年佛山、宁波基地建成投产，加上上海、西安、墨西哥的新产能预计新增约30亿元收入。同时，经测算，公司产能利用率每提升5%，约带来0.84-1.28pct的毛利率提升，产能与订单兑现将促进营收+毛利率双击。

　　下调盈利预测，维持买入评级。考虑公司进口替代在加速兑现，所以上调2022-2023年营收预测至65.6、89.3亿元（调整前61.7、77.4亿元），新增2024年营收预测111.6亿元，考虑疫情及原材料涨价影响依然存在，下调2022-2023年归母净利润预测至4.6、6.4亿元（调整前5.1、7.1亿元），新增对2024年归母净利润预测为8.3亿元，对应PE估值为26、19、15倍，考虑到公司近3年PE估值中枢为36倍，公司22年20倍PE距中枢仍有28%的上涨空间，因此维持买入评级。

　　核心风险：缺芯恢复不及预期；疫情防控不及预期；订单爬坡不及预期；原材料涨价持续

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