山东威达：多因素致业绩承压，换电业务盈利环比改善|山东威达_新浪财经

业绩回顾

　　2021业绩符合我们预期，1Q22业绩低于预期

　　公司公布2021及1Q22业绩：2021年收入33.1亿元，同比+53%；归母净利润3.8亿元，同比+48%。4Q21收入9.3亿元，同比+28%、环比-7%；归母净利润9239万元，同比+5%、环比-13%。21年业绩符合预期。1Q22收入7.7亿元，同比+30%、环比-17%，归母净利润6422万元，同比-32%、环比-31%。换电站建设数量低于预期，使1Q22业绩低于预期。

　　发展趋势

　　机床业务持续减亏，期间费用率改善，研发投入增加拓展新能源业务。21年公司高端装备业务收入2.2亿元，同比-32.9%；其中机床业务毛利率8.8%，同比+11.6ppt、扭亏为盈。公司期间费用率21年为9.6%、同比-1.5ppt，1Q22为8.8%、环比-1.0ppt，降本控费成果显著。公司21年研发费用率4.8%，同比+0.6ppt，主要用于拓展充电器、锂电池包及其配套产品以及建设换电站等新能源业务。21年电池包及充电器业务收入8.4亿元，同比+17%，我们认为公司新能源业务增速较快，有望持续贡献业绩增量。

　　21年电动工具业务收入如期增长，盈利有所承压，22年增速展望较为保守。21年公司核心业务电动工具配件板块收入13.4亿元，同比+30.1%，主要系下游需求较为旺盛且公司处于行业龙头地位，充分享受行业扩容红利。盈利能力看，21年电动工具毛利率23.9%，同比-3.5ppt，主要系原材料价格上涨、海运费上升导致。向前看，我们预计电动工具22/23年行业需求同比持平/+5%，因此我们对电动工具业务22/23年展望较为保守。

　　换电业务2H21盈利能力环比改善，疫情影响1Q22换电站建设进度，暂维持全年预期不变。21年换电站业务收入7.9亿元，同比+3283%，毛利率10.95%，同比-2.43ppt，净利率4.98%，较1H21提升3.74ppt。1Q22受疫情影响，公司换电站主要客户蔚来建设约107座换电站，建设进度慢于我们此前预期。短期看，蔚来当前仍维持22年底换电站数量超1300座的目标，对应22年建设近600座。我们预计疫情恢复后公司换电站项目交付有望提速。长期看，我们认为换电是对快充、慢充等补能方式的有效补充，伴随更多车企布局换电赛道，我们对未来换电站的市场空间展望较为乐观。

　　盈利预测与估值

　　受疫情及原材料影响，下调22/23年净利润10.4%/5.0%至4.02亿元/4.84亿元。当前股价对应22/23年10.1倍/8.4倍市盈率。维持跑赢行业评级，考虑到公司换电站业务盈利水平改善，我们对该业务改用P/E进行估值（参见后文SOTP估值表）。由于当前整体行业估值中枢下移，下调目标价51%至12.0元对应13.2/10.9倍22/23年市盈率，有30.7%的上行空间。

　　风险

　　换电渗透率不及预期，汇率波动影响公司盈利水平。

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