太平鸟(603877)：线上高增长及新零售助力 Q2业绩表现优异

原标题：太平鸟(603877)：线上高增长及新零售助力 Q2业绩表现优异 来源：中泰证券股份有限公司

投资要点

公司发布2020 年中报，期内实现营收32.17 亿元，同比+3.11%；实现归母/扣非净利润1.21/0.56 亿元，分别同比-8.53%/+127.68%，归母及扣非净利润的差距主要因政府补贴的减少4651.88 万元。其中Q2 单季度实现营收18.34亿元，同比+25.56%；实现归母/扣非净利润1.12/0.92 亿元，分别同比+146.7%/1485%，成为公司近5 年来二季度之最大增长改善。

分品牌：各品牌Q2 环比明显改善，女装&乐町实现较快增长。

太平鸟女装2020H1 营收同比+9.86%至12.10 亿元，得益于Q2 线上高增长，以及终端销售的较快恢复，2020Q2 营收同增36.19%（Q1：-13.9%）。此外，公司持续聚焦新生代消费者，聘请欧阳娜娜为首位品牌代言人，传递“年轻、多元、时尚”的品牌主张，发布第二日话题量便达到1.8 亿。同时，公司产品设计开发精准度提升、加大补单力度，从而提升产品适销性。期内毛利率同比-3.96PCTs 至56.71%，是由于营销活动及折扣力度增加所致，但随疫情稳定、产品力提升，折扣收窄，毛利率环比Q1 收窄1.26PCTs。

乐町2020H1 实现营收4.79 亿元，同比+14.60%，与女装类似，Q2 恢复强劲（2020Q1/Q2 分别同比-7.03%/+37.21%）。同时，期内毛利率为53.09%，同比+1.23PCTs。疫情下其表现亮眼，营收及毛利率水平均实现同比正增长，主要受益于线上业务的快速增长，产品力提升，以及Q2 线下直营、加盟均实现了双位数增长。

太平鸟男装2020H1 营收同比-11.90%至9.55 亿元，其中2020Q1/Q2 收入分别同比-22.8%/+0.7%。同期毛利率同比-4.02PCTs 至54.58%，但也呈现环比提升趋势（2020Q1：52.31%）。未来，随着公司加大对男装商品AI 调拨的试点范围，商品周转效率的提升有望带动男装业务向好发展。

童装因线下业务受疫情影响较大，2020H1 营收同比-5.92%至3.45 亿元，其中期2020Q1/Q2 分别同比-14.19%/+5.10%。期内毛利率受终端折扣力度加大的影响，同比-8.84PCTs 为47.51%。

分渠道：线上渠道持续快速增长，线下门店收缩以重质量。

线上：期内实现营收11.24 亿元，同比+25.64%，占比较2019 年底+7.00PCTs 至36.52% 。分季度看， 2020Q1/Q2 营收分别同比16.30%/35.32%，二季度在线下人流回暖的情况下，仍实现了加速增长，主要因公司在发力传统电商的同时，积极布局社交电商等新渠道，并通过明星网红直播带货等方式（薇娅、李佳琦、刘涛、林依轮），增加流量入口，拉动销售增长。此外，毛利率保持稳健，为 46.57%。

线下：期内实现营收19.54 亿元，同比-10.42%，其中2020Q1/Q2 营收分别同比-29.48%/+12.32%，在疫情趋稳的背景下增速环比回暖。其中Q2 直营/加盟分别同增3.15%/31.69%，加盟业务高增长主要因Q1 部分订单延迟发货所致，此外前期公司帮助加盟商减轻库存压力、爆款补货造血进而促进加盟商提货意愿增加也拉动了该业务的增长。同时，公司关闭低效店铺，注重渠道质量及盈利能力，期内总门店数量较2019 年底净减196 家至4300 家。分渠道看， 直营/ 加盟/ 联营营收分别同比-8.90%/-13.76%/-93.30%至14.06 亿元/5.48 亿元/19.27 万元，门店数量分别-55/-138/-3 至1578/2722/0 家。同时， 毛利率分别为-5.05/-0.44/+22.23PCTs 至62.44%/48.71%/22.89%。

得益于公司有效控费，整体盈利能力保持稳健。期内公司整体毛利率同比-4.59PCTs 至52.47%，主要由于终端折扣力度加大以及存货清理所致。费用方面，得益于疫情期间线下租金减免等因素，销售费用率同比-3.93 PCTs 至38.99%。同时，管理/研发费用率同比-0.56/-0.32PCTs 至6.39%/1.37%。此外，期内公司政府补助同比减少4725.81 万元。综合来看公司净利率较为稳健，同比-0.46PCTs 至3.64%。

商品开发数字化及供应链提效，库存周转效率提升。期内存货周转天数同比-24天至213 天，且商品 库存原值同比-1.25%至19.76 亿元（较年初-4.08%）。

存货周转效率的提升，得益于公司商品数据系统和 AI 智能技术的持续应用，并实现了当年春款的柔性供应，从源头上降低了库存风险。此外，应收账款周转天数较为稳健，同比+3 天至30 天。

盈利预测及投资建议。公司着手提升供应链效率及优化组织架构（数据驱动产品开发；供应商深度参与产品开发打样、追单等环节，持续提升效率；零售一线快速决策，内部各业务单元平行抱团作战，打破内部组织壁垒等），同时积极布局新零售及线上业务带动终端提效，随国内疫情趋于稳定，目前终端零售恢复好于预期和行业整体水平。未来上述改革成效有望持续显现，同时公司将通过提升直营渠道盈利质量、做大加盟渠道市场份额、促进电商渠道强势增长，来实现盈利能力的可持续提升。考虑终端超预期恢复，我们调整2020/21/22年净利润至5.62/6.68/7.82 亿元（原为5.45/6.39/7.21 亿元），增速分别为2.03%/18.85%/16.98%，对应EPS 分别为1.18/1.40/1.63 元，现价对应PE为19/16/14 倍，维持“增持”评级。

风险提示：疫情反复风险，销售低于预期；扩店速度不达预期。

海量资讯、精准解读，尽在新浪财经APP