嘉友国际(603871)：增长有望提速重申“买入“|嘉友国际_新浪财经

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原标题：嘉友国际(603871)：增长有望提速重申“买入“ 来源：华泰证券股份有限公司

21-22 年业绩有望加速，重申“买入”评级

考虑疫情冲击及蒙古/非洲扩张节奏，我们更新公司20/21/22 年归母净利预测至3.36/4.95/6.99 亿元（前值：4.19/5.17/6.35 亿元）。市场对非洲资本开支和全球经济存顾虑，我们给予公司20 年22.0X PE，调整目标价至33.68 元，重申“买入”评级。

蒙古焦煤进口受限，预计中报继续承压

2020 年，新冠疫情致中蒙煤炭通关效率显著下降，对公司盈利产生较大拖累。1Q20 末，公司以2.8 亿元收购甘其毛都口岸煤炭仓储竞争对手——铎奕达矿业（对应19 年0.4 亿净利7X PE）。通过本次收购，公司大约控制口岸19 年50%的煤炭仓储量（竞争对手易大宗控制约三分之一）。考虑二季度煤炭进口量受限，我们预计公司2Q20 归母净利约为0.99 亿元，同比下降10%（1Q20：0.49 亿元，同比下降31%）。

OT 合同续约，二期净利增量预计超1 亿元/年

今年七月，公司完成和OT 铜矿合同续约（此前合同：2015-2020），合同期限2020/07-2025/07，到期后还可延长2 年，包括铜精粉仓储（涵盖OT一期和二期全部产能）以及物料/耗材/设备等跨境物流服务。参考OT 一期，我们估算OT 二期投运后矿产品仓储/物流收入增量分别约1/2 亿元/年，净利润增厚超过1 亿元/年。

非洲项目正式开工，双向对流显著改善盈利

2019 年8 月，公司公告拟投资2.29 亿美元建设非洲项目（卡松巴莱萨-萨卡尼亚道路与陆港改造）。该项目已于今年七月正式开工，我们预计21 年底建成后基础设施服务利润贡献为1.5-2.0 亿元/年。2019 年，公司非洲收入约3 亿元，主要为工程物流收入（中国=>非洲方向），毛利率偏低（预估10%-15%）。通过重资产投放，公司得以深度锁定核心客户；矿产品物流将形成对流（非洲=>中国方向），改善全链路盈利能力。

21-22 年业绩有望进入加速期，重申“买入”

考虑疫情冲击及非洲项目进度延期，我们下调公司20/21 年盈利预测至3.36/4.95 亿元（前值：4.19/5.17 亿元）；同时基于非洲和蒙古业务增长，上调22 年盈利预测至6.99 亿元（前值：6.35 亿元）；更新EPS 预测至1.53/2.25/3.18 元（未考虑转债稀释因素）。可比物流企业对应20 年Wind一致预期PE 34.4X；市场对非洲资本开支和全球宏观经济存顾虑，我们给予公司20 年22.0X PE（较行业估值折价36%），调整目标价至33.68 元（前值：26.04-27.94 元），重申“买入”。

风险提示：1）全球宏观和地缘政治风险：2）业务外包风险；3）客户集中度和新客户拓展风险；4）税收政策风险；5）汇率风险。