海外研究｜分化孕育新机：2024年下半年海外宏观与大类资产配置展望_新浪财经

专题：中信证券研究：2024年下半年投资策略

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　　来源：中信证券研究

　　文|崔嵘李翀联系人：徐广鸿王一涵

　　展望2024年下半年，海外主要经济体基本面和政策可能逐渐走向分化。我们预计美联储年内可能不降息，通过利率维持高位继续抑制需求和通胀；预计欧央行将于6月首次降息，欧洲工业生产活动可能率先进入修复阶段；日本央行下半年或仍有2次加息，实际消费需求动能的反弹潜力值得关注。资产配置排序上，我们认为股票＞商品＞债券。

　　▍经济增长：前景逐渐明朗，分化孕育新机。

　　全球多地金融条件紧缩程度在今年以来有所减轻，非美市场的经济信心与商业活动已有修复基础。全球发达经济体稳健的就业市场状况有望使服务消费的高景气得以延续，日本实际消费需求动能的反弹潜力值得关注。非美商业投资需求或将在下半年迎来温和复苏，欧洲的工业生产活动可能率先进入修复阶段。美国经济或将在下半年温和降温，房源供给结构性短缺的现象或会有所缓解。

　　▍通货膨胀：接近央行目标，薪资引领方向。

　　从共性上看，美欧日下半年通胀走势的看点都在于核心服务价格，薪资增速是指引内生通胀动能趋势的关键因素。美欧薪资增速可能会温和回落，而日本的薪资增速有望提升，这些经济体不同的薪资增速前景将共同推动通胀走势接近各自央行的政策目标。从个性上讲，美国租金通胀还有降温空间，海运涨价或难以扭转欧元区通胀降温趋势，日本政府计划退出能源补贴项目的影响可能会在下半年CPI的走势中得到反映。

　　▍货币政策：美欧日央行分道扬镳。

　　随着美国、欧洲、日本通胀走势和经济基本面的差异逐渐显现，美欧日央行在今年下半年的货币政策或也将因应对各自通胀和经济状况而开始分化。预计美联储年内可能不降息，通过利率维持高位继续抑制需求和通胀，今年底或明年初本轮缩表或将结束；预计欧央行将于6月首次降息，全年或有3次25bps的降息；预计日本央行下半年或仍有2次加息，政策利率或将升至0.5%左右。

　　▍财政政策：略有收缩，赤字仍高。

　　美欧日财政政策当前总体仍偏宽松，随着财政可持续性越来越差，未来美欧日各国进行财政纪律整顿或是大势所趋，但今年下半年美欧日或仍将维持较高赤字水平。预计2024财年美国赤字水平或与2023财年接近，或在1.6万亿-1.7万亿美元左右；预计欧洲下半年财政将渐进式紧缩，但不同国家仍将有较大分化；日本2024财年预算规模略有收缩，但仍维持在高位水平，预计继续保持财政扩张节奏。

　　▍宏观格局扰动：美国大选与全球产业链分工。

　　2024年下半年中美关系主基调或仍为“止跌不回暖-再调整”的轮动，边际扰动或阶段性增加。此外，下半年全球地缘政治环境或仍呈现“系统性风险低，局部扰动频发”的格局，主要地缘政治事件仍处于相持博弈阶段。中长期来看，全球化受阻背景下全球产业链分工出现“双体系”的新现象和新趋势，后续仍需关注其持续性以及我国出口链和企业出海表现。

　　▍资产配置：股票＞商品＞债券。

　　债券方面，10年期美债利率可能的波动主要来自需求端，预计下半年或将在4.0%-4.5%之间波动，10年期欧债利率或将在欧央行降息和欧洲经济修复相互作用下偏弱震荡，10年期日债利率或将随日本央行加息而继续走高。

　　汇率方面，预计今年下半年美元指数仍将总体偏强运行，尤其需关注三季度可能显著走强的风险；日元关注未来日本央行潜在加息带来的小幅升值可能；欧元或在欧央行降息和欧洲经济修复共同作用下总体震荡运行。

　　股票方面，预计美股表现将由估值、盈利双轮驱动转变为更多依赖业绩增长驱动，美股七大科技巨头与其他标普公司的涨幅差距将可能有所收敛；日股和欧股方面，则可关注日欧经济基本面复苏对股市的驱动。

　　商品方面，下半年来看，宏观层面或能重回软着陆交易预期，行业层面供给扰动或能边际去化，商品短时牛市行情或能重回基本面，并静待新一轮经济周期来临下的行情演绎。从板块内部的排序上来看，我们认为有色、加密货币＞贵金属、能化。

　　▍风险因素：

　　美欧经济与通胀超预期；日本通胀及薪资增长可持续性弱于预期；巴以冲突等突发或意外事件影响超预期；美联储超预期加息；美国就业市场超预期明显降温。