金融｜有效需求不足，着眼供给侧选股：2024年下半年投资策略_新浪财经

专题：中信证券研究：2024年下半年投资策略

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　　来源：中信证券研究

　　文|田良肖斐斐邵子钦彭博

　　童成墩林楠薛姣陆昊

　　当前有效需求不足是制约金融业发展的因素，我们建议将产业投资视角转向供给侧，关注那些拥有降本增效能力和商业模式护城河的公司，其中大型金融机构有望借助政策支持和规模经济性做优做强，当好服务新质生产力的主力军和维护金融稳定的压舱石；中小金融机构在行业准入和监管要求提升的环境下，需要凭借区位优势和特色经营突出重围。

　　▍金融：当前有效需求不足，着眼供给侧选股。

　　随着工业化和城市化进入尾声，有效需求不足成为制约金融业发展的因素。宏观层面，资金沉淀空转加剧、基金股票发行受阻、社会融资规模负增长等现象皆为需求不足的表现；行业层面，银行业息差收窄、保险业利差下行、证券基金业降费也在释放着金融服务“供大于求”的价格信号。在驱动经济增长的新动能明确之前，金融行业需应对社会平均资本回报率降低、高杠杆经济主体风险暴露、社会低效存量资产有待盘活以及新质生产力渴盼资本支持等新处境。这对金融资源配置的方向、方式和效率提出了更高的要求，金融行业需要通过供给侧改革开启从规模竞争到质量竞争的新篇章。我们建议将金融产业投资视角转向供给侧，关注那些拥有降本增效能力和商业模式护城河的公司。

　　▍银行：降本增效推进，估值修复可期。

　　金融供给侧结构性改革背景下，在银行业持续服务实体经济的过程中，降低成本、提升效率是当前银行经营与管理的核心主题。

　　1）降本：信用成本与负债成本为关键。金融风险化解有助于风险成本下行，稳定负债成本政策导向亦持续强化，下阶段信用成本与负债成本的节约有望成为银行降本的核心。

　　2）增效：巩固核心收入为关键。“降息”与“降费”背景下，维持利息净收入与中间业务收入的稳定尤为关键，受益于区位因素和业务结构因素的部分银行，其收入端表现有望在年内下阶段进一步占优。

　　3）投资策略：成长逻辑与分红逻辑兼备，银行板块投资回报可观。4月底政治局会议隐含夯实宏观基础的政策发力方向，叠加房地产政策优化，有利于投资者提升风险偏好，在此背景下银行板块内部弹性品种占优；低利率背景下分红逻辑仍有空间，分红贡献的高确定性回报仍被投资者青睐，建议关注充分演绎分红主线的大型银行。

　　▍保险：严监管周期将推动行业进入降本增效的新阶段，保险股贝塔行情有望持续演绎。

　　1）寿险：严监管助力降本增效，利好头部公司。受制于行业过度内卷和囚徒困境，寿险公司负债端主动转型成效相对有限。2023年以来，金融监管总局推动行业降低负债成本和渠道成本，为行业带来边际利好，头部寿险公司尤为受益，保单新业务价值率有所提高。我们期待监管进一步推动行业降低预定利率，促进负债端向分红险和万能险转型，头部寿险公司有望分享供给侧集中的红利，持续演绎贝塔行情。

　　2）财险：降本增效仍有潜力。财险行业需求更加稳定、市场格局固化，监管持续推动行业降低成本，优化新能源车定价机制，推动提升承保效益，头部财险公司长期具有可持续的盈利和增长底线。

　　3）投资策略：降本增效创造长期价值，边际改善驱动贝塔行情。短期来看，我们预计寿险行业正处于边际改善阶段，2024年二季度开始业绩有望实现同比改善，关注宏观和政策边际变化，建议均衡配置主要上市公司。长期来看，低负债成本是保险股阿尔法的主要来源，保险公司降本增效创造长期价值。

　　▍证券：新监管周期开启，以回归本源推动高质量发展。

　　2023年末以来，中央层面先后出台多项纲领性文件指引资本市场发展，回归本源、做优做强成为核心方向。

　　1）业务端：正本清源，强化券商专业能力建设。零售经纪层面，深化财富管理转型，助力中长期资金培育。机构经纪层面，强化研究能力建设，完善市场价值发现功能。投行业务层面，探索通过债券融资、并购重组等方式深化实体经济服务。重资产业务层面，强化重点业务管理，围绕提升资本市场流动性与稳定性、推进高水平双向开放进行布局。

　　2）管理端：强化合规要求，推进提质增效。合规层面，以从严的合规管理加速行业优胜劣汰。并购层面，鼓励并购以推动行业内优质公司实现跨越式发展，提升行业资源整合效率。降费层面，以合理的薪酬管理制度推动供给侧改革，出清过剩产能。

　　3）投资策略：围绕高质量发展方向遴选优质券商。随着业绩压力、监管预期和信用风险的明确，证券公司有望实现估值修复。

　　▍财富：存量时代凸显商业模式价值。

　　目前客户、投顾、机构均受困于资产荒。未来资产端需要面对长期低预期收益，资金端低风险偏好短期难以消除。出路是寻找稳定收益来源，帮助客户构建长期适配组合。这需要投顾的专业能力+强大的中台支持系统+以客户为中心的考核体系。在市场和监管双重压力下，只有护城河高的商业模型才能成为剩下来的王者。①高客市场盈利来自另类市场的超额收益。②大众市场盈利来自标品的规模经济性。

　　▍科技：随着监管常态化，投资逻辑有望重新聚焦于基本面。

　　从用户流量层面看，新用户获取难度进一步加大，已具备用户基础的平台优势进一步凸显。从业务层面看，当前各赛道均不同程度承压。支付步入成熟发展阶段，预计2024年增速回落至10%以下。信贷受宏观环境影响增速放缓，预计中小平台生存压力将继续抬升。理财由于居民超配权益而受损严重。展望未来，市场竞争压力越来越大，行业集中度将逐步提升，护城河源自于商业模式价值。

　　▍风险因素：

　　宏观经济增速大幅下滑，银行资产质量超预期恶化；区域经济景气度大幅波动；各公司战略推进不及预期；财政政策、产业政策超预期；宏观经济增速下行影响居民财富；居民投资资管产品意愿保持低位；资本市场大幅波动；房地产复苏不及预期或房价大幅波动；利率大幅波动或信用风险超预期；财富管理行业竞争加剧超预期；长端利率下行；代理人脱落；保单销售低迷；巨灾损失超预期。