中联重科资产腾挪四部曲：高管层低价埋伏入股、14亿买壳、关联交易拉升业绩、标的估值激增22倍以94亿借壳_新浪财经

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　　出品：新浪财经上市公司研究院

　　作者：IPO再融资组/郑权

　　近日，证监会表示将从严监管借壳上市和盲目跨界并购，坚决打击“炒壳”等行为。

　　目前，正在谋划借壳上市的两个案例同时也是A股上市分拆子公司借壳上市的案例，分别是中联重科分拆子公司中联高机借壳路畅科技、恒力石化分拆康辉新材借壳大连热电（维权）。

　　其中中联重科分拆子公司借壳路畅科技上市，也是由一系列的关联交易构成的“腾笼换鸟”的过程。首先是中联重科将公司高空作业机械相关业务以4.02亿元打包给中联高机；不久后高管层以超低价入股中联高机。此后，中联重科以14亿元现金控制连续亏损4年的“壳”——路畅科技。最后，中联重科以94.2亿元的估值分拆中联高机借壳路畅科技上市。

　　在推进借壳上市过程中，中联高机与中联重科的关联采购、关联销售规模居高不下，这大幅提高了中联高机的业绩及估值。然而，中联高机巨额关联交易关乎其业务独立性，是否符合分拆上市及借壳上市的条件有待考证。

　　此外，中联高机估值在两年半的时间里增长了22倍至94亿元，高估值合理性备受质疑，其中中联高机8项刚取得不久的软件，账面价值0.19亿元但估值却高达7.19亿元。中联重科2021年买壳时，称收购路畅科技为业务协同，但两家公司的协同性很不明显，信披真实性被质疑。

　　而在种种质疑背后，中联重科、中联高机的高管们赚得盆满钵满。2021年6月，高管们以1.73亿元入股中联高机持股平台，在2023年4月的估值就达到了15.43亿元，增长了近8倍。

　　①前奏：中联重科4亿元打包拟分拆资产高管层财富从1.73亿元到15.43亿元用了不到两年

　　公告显示，中联重科主要从事工程机械和农业机械的研发、制造、销售和服务，工程机械包括混凝土机械、起重机械、土石方施工机械、桩工机械、高空作业机械、消防机械、矿山机械、叉车等，主要为基础设施及房地产建设服务。

　　中联重科拟分拆的中联高机的主营业务是高空作业机械的研发、生产、销售和服务，主要产品系列涵盖剪叉式、直臂式、曲臂式等高空作业机械。

　　从公开信息可知，中联高机的主营产品是中联重科众多主营产品中的一种。而在2020年11月份之前，高空作业机械是母公司中联重科的主营产品。

　　重组方案显示，2020年11月份，中联重科将高空作业机械相关全部资产、负债及业务，以4.02亿元的价格转让给了子公司中联高机。至此，中联高机承接了中联重科的高空作业机械业务。

　　2019年年末，中联高机的总资产仅有1035.05万元，年度营收为-20.89万元。营收为负值，说明中联高机不具备独立上市的条件。

来源：公告

　　也就是说，中联重科在先打好了一个资产包装到子公司中联高机体内，然后再分拆中联高机上市。

　　兵书曰：兵马未动，粮草先行。而中联重科是，分拆中联高机上市未启动，高管层低价埋伏入股先行。

　　在将高空作业机械业务打包至子公司后，中联重科就迅速为高管层启动“印钞机”。2021年6月，中联高机的注册资本增加12,500万元至62,500万元，增资价格为1.38元/每一元新增注册资本。增资对象新一盛系中联重科管理团队持股平台，智诚高盛、智诚高新、智诚高达系中联高机管理团队持股平台。

　　增资完成后，新一盛持有中联重科10%的股份，智诚高盛、智诚高新、智诚高达合计持有10%的股份，合计20%。

　　截至2023年4月，新一盛、智诚高盛、智诚高新、智诚高达合计持有中联重科16.38%的股份，按照94.2亿元的估值（分拆上市的估值）计算，中联重科及中联高机的高管团队的账面财富合计15.43亿元。

　　2021年6月，四个持股平台的高管们合计出资1.73亿元入股，不到两年估值增至15.43亿元，账面财富增加13.7亿元，增幅高达791%，无疑将赚得盆满钵满。

　　不到两年时间，高管们的财富就增长近8倍，中联重科分拆中联重科的借壳上市之旅，也是高管层财富自由之路。如中联高机董事长兼总经理任会礼，截至目前间接持有中联高机4.31%的股份，估值4.06亿元，较入股价格高了3.6亿元。

　　②中联重科14亿元买下连续亏损的“壳” 相关信披是否说谎？

　　在拟将分拆上市的主体资产打完包、高管层超低价入股后，中联重科分两步拿下连续亏损多年的路畅科技的控制权。

　　第一步，2021年2月，中联重科以7.8亿元受让路畅科技原控股股东郭秀梅等所持有的29.99%股份，并成为路畅科技控股股东。

　　第二步，2022年5月，中联重科通过要约收购再获得路畅科技23.83%的股权，对价6.2亿元。至此，中联重科合计持有路畅科技53.82%的股权。

　　彼时，路畅科技已经连续四年亏损。2018-2021年，路畅科技的扣非归母净利润分别为-1.82亿元、-3.83亿元、-0.9亿元和-0.06亿元。中联重科为何要收购连续亏损的路畅科技？

来源：中联重科公告

　　中联重科称，收购路畅科技的目的包括发挥公司与路畅科技的业务协同效应，提升交易双方的业务拓展能力和竞争实力。

　　但事实上，中联重科的主营业务是工程机械和农业机械的研发、制造、销售，而路畅科技主要从事汽车信息化、智能化相关产品的开发生产、销售及服务，是一家投身于车载导航、汽车智能驾驶舱及车联网产业的企业。中联重科与路畅科技两家公司属于完全不同的行业，且产品看上去没有关联，两者如何产生业务协同效应？

　　而收购路畅科技后不久，中联重科就计划将子公司中联高机分拆至路畅科技借壳上市。那么，中联重科在收购路畅科技的公告中是否说谎？

　　③关联交易拉升业绩抬高中联高机22倍估值中联重科既是大客户又是供应商

　　中联重科将高空作业机械相关资产及业务打包至中联高机后，后者的业绩鹏鹞直上。

　　2020-2022年，中联高机分别实现营业收入10.27亿元、29.77亿元和45.83亿元，分别实现净利润0.2亿元、2.42亿元、5.82亿元。

　　无论是营收增速还是净利润增速，中联高机的表现都显著优于可比同行公司，这离不开控股股东中联重科的帮忙。

　　2020年、2021年、2022年和2023年1-8月，中联高机关联销售金额分别为8.97亿元、9.44亿元、10.55亿元5.59亿元，占当期总营收的比例分别为87.28%、31.70%、23.03%和13.29%；中联高机关联采购金额分别为1.76亿元、3.77亿元、5.58亿元及4.99亿元，占当期营业成本的比例分别为19.64%、15.13%、15.27%和15.08%。