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出品：新浪财经上市公司研究院
作者：浪头饮食 / 王永
近期，华致酒行披露了三季报，今年前三季净利润在5.7亿元-5.91亿元之间，同比增长77.81%-84.48%。即使剔除非经常性损益1650万元，净利润依然高增长。
2018年以来，华致酒行中报及年报营收增长率在30%左右，今年上半年增速加快，超过市场预期。
公司在业绩预告中解释，增长主要来自两个原因：一是直供终端门店和华致连锁门店的数量和质量提升，分销能力提高；二是全球名酒供应链得到持续拓展，定制精品酒及名酒销售大幅提升。
华致酒行上半年的高增长究竟意味着什么？酒水经销商是一门好生意吗？
高增长来源于哪里？
华致酒行大部分收入来自白酒销售，2020年白酒销售收入占比达到87%，葡萄酒及进口烈酒营收占比为11%。
在白酒销售业务中，茅台系列和五粮液系列贡献了大部分收入，从2016年到2018年上半年，茅台系列贡献的营收超过46%，五粮液则在40%左右，两者加起来接近90%。其中飞天茅台和普五是两个大单品，2017年合计占比达到38%。
最近两年随着其他白酒及葡萄酒等产品营收的增长，预计茅台系列及五粮液系列占比有所下降，但仍是主要收入来源。
在这样的产品结构下，华致酒行上半年的高增长来自两个方面，一是茅台及五粮液继续放量，带动收入规模扩张；二是钓鱼台、荷花酒等非标定制酒提价放量，带动收入及利润增长。
简单来说，华致酒行白酒产品可分为两类，一类是酒企提供的标准化产品，以茅台、五粮液为主；另一类是华致酒行和酒企合作开发的定制产品。
定制酒是由华致酒行发起，上游合作厂商生产的酒类产品，公司对这类产品拥有定价权，因此毛利较高。根据招股说明书，截至2018年底，华致酒行总共拥有十多个产品的总经销资格，其中就包括贵州茅台酒（金）、五粮液年份酒、荷花系列、钓鱼台精品酒等产品。
这两类产品中，茅台及五粮液标准品是基本盘，起到引流作用，非标定制酒则在贡献利润增量。根据浙商证券的研报数据，前三季收入占比不到20%的非标产品贡献了超过40%的毛利、超过20%的净利润。
在酱酒领域布局的定制酒，让华致酒行享受到了这一轮酱酒热的红利，其定制产品中两大单品钓鱼台和荷花酒均为酱香型产品，预计毛利率达到40%-50%。
上半年华致酒行还在扩充定制产品线，与赖高淮品牌达成战略合作，推出新产品。同时推出荷花·玉系列战略新品。定制酒如果持续放量，会带动公司利润增长。
另一个值得期待的业务是进口烈酒。上半年，华致酒行与国际知名烈酒集团保乐力加达成战略合作，后者是马爹利、格兰威特、皇家礼炮等品牌的拥有者。这为公司烈酒业务提供了助力。
2019年及2020年华致进口烈酒业务分别实现营收1.12亿元及2亿元，增长迅猛。进口烈酒及葡萄酒目前基数还比较底，对营收整体贡献较小，但是拥有较大的想象空间。
华致酒行增长动力：行业集中度提升+渠道扩张
公司在标品和定制品上的同时放量都跟一个因素有关：渠道。
华致酒行近几年持续推进渠道扩张，尤其在疫情后推出了“700”项目，即在全国范围内筛选出包括省会城市、省会周边城市、地级市、百强县在内 700 个具有中高端酒水消费能力的区域，发展零售网点并培育连锁门店客户。
据券商预计，今年全年连锁门店数量将增加超过300家。在公司营销网络辐射地区，团购业务迅速发展，团购及线上渠道收入占比迅速提升。渠道扩张是驱动销售增长的直接因素。
华致酒行未来增长的动力主要来自两个方面，一是每年门店数量的稳定增长，二是单店收入的提升。
作为一家酒水经销商，华致酒行最大的优势是全渠道布局，其营销网络体系包括连锁酒行、零售网点、KA 卖场、团购、电商、终端供应商。在地域上覆盖了全国重点城市。
这样的分销结构更加扁平化，提升效率的同时也增厚了渠道利润，间接帮助酒企降低了渠道费用，这是促成上游酒企与华致酒行合作的重要因素。
白酒经销商行业拥有市场分散、参与者众多两大特点，根据商务部2016年的数据，备案的酒类经营者数量共有82.42万家，其中70%的企业门店数量少于100家，CR3（华致酒行、壹玖壹玖和中酒连锁）合计份额仅为5%。
目前批发分销仍是白酒的主要流通方式，经销商一般具有很强的区域性，拥有资金实力，掌握着终端资源，因此可以获取高质量的酒类产品。经销商从酒厂拿到产品后，再分销给其他经销商、零售商。
从近几年行业发展趋势来看，大型酒企对经销商的要求在提高，贵州茅台从2018年起就在持续淘汰经销商。随着中小经销商的出局，拥有资金优势的大经销商市场份额将会扩大。从发达市场来看，2017年美国前5大经销商占据着全美酒水（烈酒及红酒）64.4%的市场份额。
国内大型酒类经销商，除了华致酒行，还有名品世家、银基集团和壹玖壹玖，华致酒行规模最大，同时也具有较高的盈利能力。疫情前的2019年，华致酒行毛利率为21.39%，高于其他三家，8.55%的净利率同样是三家中最高的。再来看ROE，疫情前的2019年，华致ROE水平为16.57%，位居第一，2020年下滑到14.02%，位居第二。
未来如果行业集中度进一步提升，头部经销商将成为最大受益者。华致酒行作为最大的酒水经销商，在行业集中度提升及自身渠道扩张的背景下，会获得持续增长动力吗？
责任编辑：公司观察
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