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来源：国际金融报
从百亿到两百亿，君乐宝只用了4年时间。
作为近年增速迅猛的乳企之一，君乐宝的IPO事项终于在近日有了实质性进展。
然而，起初低价进入市场、靠并购扩大版图的君乐宝正面临利润率低、负债率高的困境，在IPO收紧的A股市场，公司2025年上市目标能否顺利实现还要打一个问号。
两个“小目标”
2023年12月，君乐宝完成股份有限公司变更，并增资至7.2亿元。随后，河北证监局网站披露《关于君乐宝乳业集团股份有限公司首次公开发行股票并上市辅导备案报告》。
这意味着，时隔一年半，君乐宝的IPO事宜终于有实质性进展。
君乐宝乳业集团副总裁仲岩曾在2022年7月立下两个目标——2025年完成上市和500亿营收。
国家统计局数据显示，2022年全国规模以上乳企主营业务收入4717亿元，其中51%市场被伊利、蒙牛、光明三家巨头瓜分。在马太（金麒麟分析师）效应较强的乳品行业，目前年营收规模超200亿的企业只有五家，其中仅君乐宝一家还未上市，其资本动作近年也备受市场关注。
除了上市，君乐宝500亿营收目标或许更值得关注。
《国际金融报》记者梳理头部乳企近五年业绩情况，2022财年超过500亿营收的乳企仅伊利和蒙牛两家，排名第三的光明还未突破300亿大关。与君乐宝相比，光明在营收增长目标上显得较为“佛系”，其2023年目标是争取完成320亿元营收，2025年目标暂未披露。从两家公司的历年增速来看，如君乐宝能在2025年顺利达成500亿目标，其或将超越光明成为营收规模第三大乳企，乳业竞争格局生变。
数据来源：君乐宝来自公开报道、其余上市公司来自年报 制图：水芙蓉
君乐宝的野心并非没有底气。
据公开报道，2017年—2021年其营收分别约102亿元、130亿元、163亿元、144.69亿元和203亿元，仅用4年时间就完成营收规模从百亿跨越至两百亿，年复合增长率将近20%。
对于“2025年500亿”的营收目标，君乐宝同样留给自己4年时间，不过实现难度更大，年复合增长率要超过25.28%才能达成。
激进扩张路
君乐宝成立于1995年，原是河北区域乳企，2014年布局奶粉业务逐渐打破乳品地域限制，随后几年“涨芝士啦”酸奶、“悦鲜活”鲜奶的畅销，让君乐宝走向全国消费者的视野。
至此，君乐宝形成奶粉、低温酸奶、低温鲜奶三大核心产品板块。
在常温液态奶这一市场规模最大的产品板块，伊利和蒙牛两巨头常年占据80%以上市场份额，君乐宝虽有布局，但竞争机会不大。
从各产品类别的市场占有率来看，据尼尔森披露的婴幼儿奶粉数据，按线下销售额计算，2023年前9个月，中国飞鹤和伊利的市场份额分别为23%、14%，而君乐宝为9%。
酸奶产品方面，海通国际证券发布的乳制品报告显示，君乐宝酸奶最近五年市场占有率均位于行业前五，所占份额与光明相近，但未有明显增长，并且过于三年酸奶市场整体增速放缓。
在低温鲜奶市场，君乐宝悦鲜活可谓是势头最强的产品之一。2023年7月，公司宣布悦鲜活在高端鲜奶问鼎第一，市占率提升至29.6%。
而目前君乐宝鲜奶仅悦鲜活一款产品，目前暂未披露新品计划，单一产品带来的营收也有限。上海市一家联华超市的乳制品区域工作人员对记者表示，“悦鲜活卖的蛮好的，但鲜奶产品中卖的最好的还是光明。”
由此来看，仅靠已有的产品矩阵，恐怕难以冲击500亿的营收目标，君乐宝选择用“买买买”扩大商业版图。
2023年，君乐宝资本动作不断，先后布局奶酪、现制茶饮、益生菌等产品板块，并拓宽西部地区影响力。
君乐宝旗下酸奶“纯享”左宇摄
年初，公司收购上海酪神世家10%的股份，该公司主要生产奶酪产品。这也被业内视为君乐宝进军奶酪市场的信号。
5月，君乐宝以3.29亿元获得云南来思尔乳业和来思尔智能化各32.9%的股权，这两家公司是上市公司皇氏集团旗下的子公司，前者主要生产销售水牛奶产品。市场认为这有助于君乐宝丰富产品版图并进入西南市场。随后，君乐宝收购陕西第一大乳企银桥乳业，进一步增大在西北地区影响力。
11月，君乐宝战略入股现制茶饮企业茉酸奶，获得其30%股份，并表示双方将在乳制品原料供应、新品研发及食品安全和经营管理等多个领域展进行深度合作。
12月，君乐宝又宣布战略入股益生菌企业一然生物，称双方将在菌种研发及产业化布局方面展开全面合作。
一年之内连续几起并购整合动作令市场对君乐宝的资金情况颇为关注。
企查查资料显示，君乐宝2014年—2016年资产负债率在71%—76%之间，而到2020年一度飙升至88%。据皇氏集团此前交易公告，2020年君乐宝资产总额为134.56亿元，负债总额却达到了118.69亿元。
外界质疑，在大举扩张后，公司资产负债率是否会再次拉高。
高端转型难
对区域型乳企而言，从地方走向全国是难题，而君乐宝能从一家河北小乳企进阶为行业第四，与早年的低价策略密不可分。
2014年，君乐宝推出的一款婴幼儿奶粉，因定价过低，一度被市场称为“搅局者”，凭借性价比优势，公司奶粉业务迎来快速增长。据君乐宝集团副总裁、奶粉事业部总经理刘森淼披露，2015年—2018年公司奶粉业务销售收入分别突破7.2亿元、12亿元、25亿元、50亿元。
然而，靠低价产品获取业绩增速的背后，君乐宝的利润率却没能跟上。
企查查显示，2014年—2016年其营收分别为39.4亿元、52.34亿元、63.91亿元；而期间净利率仅2.74%、2.17%、2.02%。随后两年，君乐宝营收分别为102亿元、130亿元，结合蒙牛披露的数据，君乐宝两年税后净利润分别为1.93亿元、3.07亿元，由此计算，君乐宝期间净利率为1.89%、2.36%。
2010年—2019年，蒙牛是君乐宝最大的股东公司，君乐宝为其创造了不菲的营收增长，但也一度影响了蒙牛的利润率。
以至于蒙牛集团总裁卢敏放曾在2019年上半年公开表示，公司毛利下降主要是受君乐宝拖累，如果剔除君乐宝的影响，蒙牛毛利率可以做到同比持平。蒙牛财务总监郭伟昌也在与君乐宝“分手”后直言，未来收购标的利润率必须高于君乐宝。
对君乐宝而言，脱离蒙牛集团自立门户面临更大的竞争压力。结合产品来看，奶粉作为集团营收的重要板块，起初进入市场定位较低，导致高端化转型困难。
君乐宝董事长魏立华曾在奶粉行业专家电话会议上透露其奶粉产品销售城市分布，2020年君乐宝奶粉43%销售至五六线城市，三四线城市占比46%，一二线城市占比11%。换言之，其九成左右销售来自于下沉市场。
值得注意的是，受出生率下滑影响，市场进入存量竞争，越来越多品牌正在向低线市场下沉，这意味着君乐宝奶粉此前的主营阵地受到威胁。独立乳业分析师宋亮也曾表示，下线市场是国产奶粉品牌的主战场，下一步竞争会非常激烈。
记者实地走访长三角某三线城市一家母婴用品店，店长表示店内君乐宝、飞鹤、惠氏、达能等多个品牌奶粉都在卖，“君乐宝奶粉的优势在于性价比，其也有自己的高端线优萃系列，但卖的不如国际品牌”。
目前，君乐宝奶粉卖的最好的是乐铂，京东官方旗舰店价格显示，3段奶粉808克规格到手价150元；而高端线优萃3段奶粉800克规格到手价260元。为扩大产品版图，君乐宝还曾推出高价羊奶粉，800g规格定价479元。但天猫超市中，目前该产品降价约200元，折后价为270元，降幅近44%。
鲜奶产品方面，悦鲜活或正在失去盒马鲜生这一重要渠道。不少消费者发现，为推广自营品牌，盒马正对入驻品牌进行删减，目前记者在盒马App内已搜不到悦鲜活鲜奶，但光明鲜奶依然在列。
责任编辑：杨红卜
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