天风证券发布研究报告称，航锦科技（000818.SZ）军工模拟芯片领先企业，国产替代+需求驱动带动企业进入高景气周期。公司2021年营业收入由49.63亿元调整至48.01亿元，预计2022-23年实现营业收入50.77/53.59亿元，对应归母净利润6.90/7.65/8.42亿元，对应EPS为1.01/1.12/1.23元，PE为28.39/25.60/23.27x，维持“买入”评级。
天风证券指出，公司电子板块有望充分受益于“十四五”国防装备跨越式发展，下游终端产品需求提升+模拟IC国产替代催化，对应业务或实现加速排产，盈利能力或将快速提升。
天风证券主要观点如下：
传统化工产业龙头持续转型，成功切入国防军工模拟IC产业
公司传统主营化工原材料板块业务，形成了以“烧碱、环氧丙烷、聚醚”三大产品为主的工业化生产格局。2017年、2020年，公司通过两次战略转型，成功切入军工电子领域，并逐步实现向民用电子领域的拓展延伸。目前，电子板块业务以长沙韶光和威科电子为两条主线，逐步形成以芯片产品为核心，围绕高端芯片与通信领域两大板块，覆盖高端芯片、北斗以及通信射频三大产业。
21Q1公司迎来业绩拐点，多指标预示产业高景气周期将至
受疫情影响传统业务有所承压，21Q1公司业绩进入拐点，主营产品实现量+价提升。公司2020全年实现营业收入35.36亿元（-6.29%）；实现归母净利润2.36亿元（-22.98%），主要系新冠疫情影响下全球经济受到较大冲击，传统业务烧碱价格下降所致。21Q1公司营收净利润实现快速提升，实现营业收入11.72亿元（+40.58%）；实现归母净利润2.12亿元（+117.34%），公司业绩进入拐点，主营产品实现量+价快速提升。
多项财务指标持续向好，产业高景气周期将至。利润端，公司三费支出占营收比重自2017年以来快速降低，21Q1指标达5.90%，较去年同期降低1.99个百分点；毛利率/净利率分别达31.10%/18.11%，为近三年最高水平，公司提质增效成果显著，经营情况或将持续向好。资产负债端，公司近3年存货持续增长，2021Q1指标达4.89亿元创历史新高，表明公司正处于加速备产备货阶段，预计将伴随产业高景气周期实现快速消化。
“十四五”：新一代武器装备带来用量提升，军工电子迎来最好成长阶段
结合《第十四个五年规划和2035年远景目标纲要》具体内容，天风证券判断新一代武器装备或将在“十四五”及2035年远期具备高景气，其中军工电子元器件望在“十四五”各类新型装备中作为信息化的主要实施载体，具备单位装备价值量占比和装备排产双升逻辑。
高端芯片板块核心长沙韶光涉及集成电路领域的研发设计、封装制造，产品广泛应用于航空航天、兵器装备、军工电子等领域，其中三大主打芯片被多款军品型号选用，自主研发的图形处理器芯片技术指标国内领先，达到国家“自主可控”要求。天风证券认为，公司芯片业务作为各类跨越式武器装备底层支撑，有望充分受益于“十四五”国防装备跨越式发展及产品自主可控要求，对应产品有望进入高景气放量期。
模拟IC遇国产替代窗口期，需求提升驱动产品实现加速排产
中国模拟IC市场整体供不应求，模拟芯片供应商仍以国外企业为主，具备较大国产替代空间。2018年全球模拟半导体行业的市场规模约为588亿美元，中国市场模拟芯片行业的市场规模约为322亿美元，在全球市场中的占比超过50%。受下游通信、工控、汽车电子等市场驱动，预计到2023年全球模拟芯片市场规模可超800亿美元。但目前不断扩大的中国半导体市场主要依赖进口，产业自给率较低，国内模拟芯片同样主要采自德州仪器、恩智浦等模拟芯片大厂。
天风证券认为，国产替代所提供的广阔市场空间可以为本土模拟IC厂商深耕国内市场带来绝佳的发展机遇，长沙韶光、威科电子等深耕模拟芯片领域多年，产品谱系全面，有望充分受益于此进程，对应产品有望实现快速放量。
风险提示：行业波动风险；政策变动风险；研发失败风险；市场开拓不达预期。
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