【帕米尔研究院】近期最受关注的主题有哪些

帕米尔周总结

Pamirs Research 1209-1215

上周市场主要指数普遍收跌，两大会议结束后，市场出现一定下行波动。上证综指跌0.36%，深成指跌0.73%，创业板指跌1.40%，沪深300跌1.01%。板块方面，业绩真空阶段，市场仍以题材交易为主，机器人产业链、AI应用及消费成为市场主线。

两大会议相继召开，政策方向将逐步明朗。在政治局会议释放政策宽松加力的清晰信号后，中央经济工作会议进一步指明“加力”的具体方向，包括提高财政赤字率、增发超长期特别国债和专项债、适时降准降息等。同时，个人养老金制度12月15日起全国实施，有望为资本市场提供长期的资金来源。尽管已有超过6000万人开设了个人养老金账户，但真正进行缴费的人数比例和平均存款金额都还比较低，长期来看，会有越来越多的养老金资金借道指数基金等产品流入股市。

海外方面，美国“年内最后一个重要数据”11月CPI，同比增速稍稍上升至2.7%，核心CPI连续第三个月维持在3.3%，与预期一致。市场对下一次降息有较大信心，关注下周美联储政策会议决议。若FOMC会议顺利降息25bp，本轮美联储降息合计将达到100bp，特朗普上台后的一系列政策亦或推动通胀回升，市场定价可能往通胀反弹的方向转变。

展望后市，A股有望震荡上行。随着存量政策加快落实以及一揽子增量政策加力推出，经济基本面呈改善态势。重点关注：1）自主可控、发展新质生产力要求的创新主题；2）大力提振消费，以旧换新带动下、处于历史估值低位的大消费板块。

上周，我们继续重点聚焦市场焦点，围绕人形机器人、医疗器械、AI大模型及应用、异质结电池等主题进行集中学习，相关总结如下，欢迎随时交流。

提示：全文约2300字，用时大约7分钟

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近期热点

◈【空心杯电机】核心要点：

特斯拉进展：1）特斯拉的人形机器人灵巧手电机方案从空心杯电机转为直流无刷电机，成本会更低；目前鸣志还处于报价阶段。2）空心杯电机的价格是直流无刷电机的好几倍，预计直流无刷电机价格在 20-30 美元左右的水平。3）机器人用的直流无刷电机主要的壁垒在于模具开发、产线设备投入以及生产工艺的优化。

电机业务：1）鸣志给特斯拉供应直流无刷产品，给Figure供应空心杯电机。2）人形机器人上，空心杯电机的利润能做到40%+，直流无刷产品价格低，利润水平应该也能保持20%+。3）即使空心杯电机领域有入局玩家很多，短期内还是看好头部企业的；电机产品做出来只是第一步，还要看下游客户的测试应用，以及产品的可靠性，产品做出来和量产是不同的概念。

◈【家用器械】核心要点：

最新情况跟踪：1）鱼跃四季度的表现延续了前三个季度的走势，从目前四季度的情况来看，销售额到目前为止约为20亿左右。2）血糖仪的销量也表现不错，今年有望突破10亿销售额；电子血压计有12%左右的增长；康复类产品中，轮椅车的销量最大，每年基本在3-5亿，康复产品不是公司的主力产品。3）明年公司会加大出海力度，明年将进一步加码。

CGM：1）明年CGM要挑战达到两个亿左右的目标，主要还是依靠国内市场。2）CGM目前在中国市场容量为十几个亿，雅培占了约2/3的销量，剩下的市场份额有限。三诺曾在去年四季度用价格战试水CGM市场但不成功，三诺CGM业务投入较高且处于亏损状态，鱼跃没有完全跟进价格战，所以还能盈利。

◈【内镜超声】核心要点：

以旧换新项目：1）以旧换新项目的长期国债资金在10月份已经全部到位， 但部分资金需要由地方财政提供，大致在30%左右。由于各省市的政策和当地财政资金到位情况不同，整体执行率较为复杂。2）今年用于医疗设备领域的资金规模预计在450亿到500亿之间。年初的预期为千亿级别，但截至上周五，已落实的资金规模为360亿。

Q4招投标：1）11-12月医疗设备招投标环比明显改善。12月重点关注以旧换新执行进度，这部分体量将在Q4和明年Q1财报体现。2）整体而言，以旧换新项目国产份额很高。执行模式不一，像浙江是以市为单位的集中采购，河北河南都是以县级医院的集中采购，当地的二级、三级医院可以独立采购3）浙江集采基本价格砍半，以出厂价+20%的水平报价，当地医院独立采购的价格在终端价的 70%-80%。对厂家的盈利能力有一定影响。

◈【AI模型及应用】核心要点：

“无涯”模型应用场景：1）金融：大模型主要用于上市公司财报分析，投研部门的数据采集与分析，可实现多维度财报分析、实时监控以及提供预警等功能，在银行风控和信贷业务中均有应用。2）政府：主要是在智慧城市建设中有应用，涉及数据安全、数据采集、归纳分析以及根据政府需求建模等。3）电网：与南方电网合作，星环提供技术底座如大数据平台和数据库，构建大模型处理用电数据，南方电网可据以管控用电大户状况，也可作为数据要素与外部合作。

AI应用工具产品：1）目前TKH是包含星环大数据产品、数据库产品、AI产品的平台，是一站式的AI解决方案，可以满足客户对数据处理相关的全部需求。2）AI方面可为客户提供三项赋能：SophonLLMOps为客户提供建模平台、训练和运维等基础软件服务，向量数据库帮助进行数据存储打包及模型管理，另外证券行业量化交易等几十种现成模型，可实现开箱即用。3）公司产品与Snowflake等海外公司比较，相似之处在于均提供数据分析工具和平台，

差异主要在于：公司产品以私有化形式售卖，国外公司多为云化产品。

◈【异质结电池】核心要点：

最新生产情况：1）日升公开15GW；目前核心产能开工率60%左右。2）电池片良率99%，组件达到99.5%，效率在252-25.4%之间，与Top相比领先0.2-0.4%的效率。3）华晟出货量与日升不相上下甚至可能更多。

降本与非银化：1）硅片比TOP便宜1-2分钱，30%银包铜可以剩下1-2分，正好抵消靶材多出的1-2分钱，另外特气等会多一些，理论上电池片成本打平。2）主要差异在设备折旧，至少多3分钱，组件成本也会多一些。3）纯铜浆可能会走丝网印刷或者激光转印方案，没有考虑电镀铜，目前处于测试阶段，没有准确的成本数据。4）现在主要问题是效率波动下比较大，距离量产至少还有半年左右时间。

（转自：Gangtise投研）

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